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【券商聚焦】申萬宏源維持農業銀行(01288)“買入”評級 看好AH估值折價穩步修復
金吾財訊 | 申萬宏源研報指，農業銀行(01288)披露2025年中報，1H25實現營收3699億元，同比增長0.8%，1H25實現歸母淨利潤1395億，同比增長2.7%。2Q25不良率季度環比持平爲1.28%，撥備覆蓋率季度環比下降3pct至295%。大行最優的基本面延續，營收、業績均提速，ROE同業第一。該機構指，公司中報關注點包括：①業績增速領跑同業，ROE大行第一。②撥備覆蓋率保持大行最高。③信貸投放相對平穩。④定價承壓拖累息差同比降幅擴大。⑤中期分紅率爲32.1%。另外，對公支撐信貸投放平穩、票據階段性亦有補位，但貸款定價下行拖累息差仍舊承壓。客觀而言，大行存款成本率處於低位、改善空間相較其他銀行有限，穩存款壓力需要持續跟蹤；資產端，期待“反內卷”積極引導無序競爭緩解，扭轉定價加速回落態勢。該行提到，不良率邊際平穩，大行最優的撥備覆蓋率能保障穩健的資產質量表現，也賦予平滑業績充分空間。該機構指，農行以大行最高的ROE、最優的資產質量，已然迎來新一輪估值修復週期。展望後續，在“三農”政策大潮中，仍有充分可預期的成長空間，疊加中長期資金穩步增持催化，維持“買入”評級。基於審慎考慮下調2025年歸母淨利潤預測、新增2026-2027年盈利預測，預計2025-2027年歸母淨利潤同比增速分別3.0%、3.4%、4.3%（原2025年預測爲6.2%），當前股價對應2025年PB爲0.63倍，相較A股仍有明顯折價修復空間，維持“買入”評級。金吾財訊
9月9日 週二
【券商聚焦】長江證券維持協鑫科技(03800)“買入”評級 指其產品質量穩定提升
金吾財訊 | 長江證券研報指，協鑫科技(03800)發佈2025年半年報，2025H1公司實現收入57.35億元，同比減少35.30%；淨利潤虧損17.76億元。 顆粒硅方面，2025H1，公司產品力不斷提升，客戶粘性不斷增強，顆粒硅市佔率已達24.32%（2024 年市佔率爲14.58%），顯著提升。2025Q2受國內搶裝退坡影響，產品售價有所降低，公司顆粒硅對外銷售含稅均價在3.29萬元/噸（Q1爲3.57萬元/噸）；公司不斷優化顆粒硅成本以抵禦行業降價影響，2025Q2現金成本爲2.53萬元/噸（ Q1爲2.71萬元/噸）截至2025H1末，公司顆粒硅產能爲48萬噸。財務數據層面，公司上半年確認金融資產減值虧損2.64億元，與上年同期1.96億元相比規模有所擴大。公司上半年確認應占聯營公司虧損 2.50 億元，主要爲崑山協鑫 0.69 億元、中環協鑫0.66億元、徐州日晟0.83億元等。2025H1，公司行政開支爲6.25億元，同比降低8.5%，反映了公司優異的成本控制。展望後續，協鑫科技產品質量穩定提升，5元素總金屬雜質含量≤0.5ppbw產品穩定在約95%的水平，並有進一步提升空間；另外，公司在6月份啓動“5元素總金屬雜質含量≤ 0.3ppbw 產品”的金屬雜質檢測標準，並在首月實現該類產品比例超75%；濁度方面，公司濁度≤100NTU的產品已達98%以上，濁度≤70NTU產品已提升至57%以上。近期隨着光伏行業反內卷持續推進，多晶硅價格有所回暖，疊加公司顆粒硅現金成本持續優化及費用控制方面協同發力，預計公司有望率先實現業績反轉。 維持“買入”評級金吾財訊
9月9日 週二
【券商聚焦】浙商證券上調蜜雪集團(02097)評級至“買入” 指其上半年業績亮眼 看好長期成長
金吾財訊 | 浙商證券研報指，蜜雪集團(02097)上半年營業收入同比增長39.3%，高增長一方面源於門店網絡的持續拓展，另一方面得益於門店店均營業額的提升。該機構計算25H1門店數量同比增長23.3%（門店數量按期初期末平均數計算，下同）；25H1平均單店貢獻商品銷售收入27.8萬元，同比增長13.2%，受益於外賣戰對於訂單量的拉動。該機構指，蜜雪冰城品牌的運營策略是穩健擴張門店網絡，持續滲透下沉市場，全面提升門店經營質量；幸運咖品牌的運營策略是依託公司強大的供應鏈和運營能力，強化差異化優勢，門店數量快速突破。綜上，25H1中國內地門店數相比24年底淨增加6697家至48281家，佔比91.1%。海外的運營策略是持續深耕東南亞市場，並適時開拓新市場。具體來看，25H1海外門店數相比24年底淨減少162家至4733家，佔比8.9%。門店數量的減少，主因公司在印度尼西亞和越南市場重點對存量門店實施運營調改及優化舉措，以助力門店實現長期可持續的穩健經營，故25H1上述兩國市場門店數量有所減少。公司作爲現製茶飲行業龍頭，仍多維度拓展邊界，持續深化品牌、門店網絡、供應鏈、產品壁壘，正打造越來越深的護城河。預計公司2025-2027年公司營業收入分別爲328.1、374.0、428.4億元，同比+32.1%、14.0%、+14.5%；歸母淨利潤分別爲58.1、66.7、76.9億元，同比+30.9%、+14.8%、+15.3%。2025年9月5日收盤價對應P/E分別爲24/21/18倍。該機構看好蜜雪集團在多市場拓展和份額提升雙維度下的長期成長性，因此由“增持”上調至“買入”評級。金吾財訊
9月9日 週二
【異動股】重組蛋白板塊下挫，成都先導(688222.CN)跌5.56%
今日午盤，截至14:15，重組蛋白板塊下挫。成都先導(688222.CN)跌5.56%報25.46元，邁威生物U(688062.CN)跌5.54%報50.63元，百普賽斯(301080.CN)跌5.36%報57.21元，*ST蘇吳(600200.CN)跌5.00%報0.95元，凱因科技(688687.CN)跌4.29%報30.34元，三生國健(688336.CN)跌3.72%報55.71元，睿智醫藥(300149.CN)跌3.71%報13.24元，賽升藥業(300485.CN)跌3.27%報12.44元。財華社
9月9日 週二
【券商聚焦】國元國際維持哈爾濱電氣(01133)“買入”評級 指煤電業務在手訂單將持續釋放將增厚公司利潤
金吾財訊 | 國元國際研報指出，哈爾濱電氣(01133)2025年上半年實現營業總收入224.7億元，+31.86%；實現毛利潤27.1億元，+40.0%，毛利率爲12.1%，+0.7pct；實現歸母淨利潤10.5億元，+101.1%，歸母淨利潤率4.7%，+1.6pct。收入端，新型電力裝備收入224.7億元，同比+50.5%，其中煤/水/核電設備收入分別95.1/16.8/25.6億元，分別+61.9%/+23.6%/+68.7%；綠色低碳能源裝備收入1.7億元，-65.9%；清潔高效工業系統收入22.6億元，+5.3%；工程總承包與貿易收入34.1億元，+13.5%，現代製造服務業收入19.9億元，+26.7%；出口業務收入40.1億元，佔比17.8%。該機構指，目前煤電業務在手訂單充沛，當期訂單質量相較上一週期量價均有提升，該機構認爲此部分訂單將持續釋放增厚公司利潤。水電方面，抽水蓄能項目前期收穫的訂單逐步進入執行週期，且新增產能開始釋放，而大水電項目將受益於雅江水電工程帶來的需求增長，該機構預計可能在2030年前後逐步釋放。核電，市場核電覈准量由2019-2021年的5臺/年左右，提升至2022-2025年的10臺/年左右。我們認爲，公司相關訂單也會逐步進入執行週期，鑑於核電項目的長週期屬性，預計可能在十五五中期左右體現。現代製造服務業，新印發的《實施方案》強調了對現役煤電機組提升運行效率對目標，有望促成對公司相關業務增長。該機構表示，在公司前期增量訂單開始釋放後，收入利潤逐步提升，該機構認爲目前公司股價仍處於估值修復階段，具備上行空間。維持原有業績預測，給予公司目標估值PE（2025E）10.0倍，對應PE（TTM）14.8倍，提升目標價至12.22港元，對應現價預計升幅36.8%，維持“買入”評級。金吾財訊
9月9日 週二
【券商聚焦】國泰海通維持申洲國際(02313)“增持”評級 惟指其上半年毛利率有所承壓
金吾財訊 | 國泰海通證券研報指，申洲國際(02313)上半年收入爲149.7億元，同比15.3%，主要量增貢獻；歸母淨利爲31.8%，同比8.4%；毛利率爲27.1%，同比-1.9pct，主要由於2024H2上調員工工資，使得2025H1員工薪酬高於2024H1，2025H1員工成本佔銷售額的比例爲29.4%（2024H1爲28.5%）；淨利率爲21.2%，同比-1.4pct。中期派發股息每股1.38港元，分紅率59.62%。該機構指，美國收入受運動需求帶動實現高增，前四大客戶增速快於品牌自身。前四名客戶分別同比+28.2%/+27.4%/+14.7%/+6.0%，均高於品牌自身增速，針對關於關稅承擔問題，公司FOB價格穩定。國產品牌由於零售環境承壓，2025H1訂單額減少約1億。產能方面，2025H1公司越南第二面料工廠新增購買50公頃土地，目前大部分土建工作已完成，陸續安裝調試，預計2025年底前可陸續投產；柬埔寨新成衣工廠2025年3月投產，已經聘用員工約4000人；印尼已付定金購置土地，仍在評估投資時間節點。2025全年資本開支約23億（2025H1爲15.3億）。考慮到公司2025H1毛利率有所承壓，該機構調整公司2025-27年歸母淨利潤預測爲66.6/73.6/82.5億元（此前爲64.7/72.0/81.1億元），給予2025年15XPE，以1港元=0.91元人民幣計，對應目標價73.02港元，維持“增持”評級。金吾財訊
9月9日 週二
【大行研報】花旗重申匯通達網絡（9878.HK）「買入」評級 (目標價23港元)，聚焦毛利率顯著提升與AI相關收入貢獻
花旗在匯通達網絡（9878.HK）發佈中期業績後更新研報，指公司加速推進AI戰略，帶動盈利能力持續提升。期內，公司為提升業務質量與效率而進行業務調整，毛利率顯著提升1.1個百分點至4.6%，淨利潤增長4.1%至2.39億元；5 月 AI+SaaS 產品正式商業化後，AI 相關收入超人民幣6000 萬元，約占服務收入的 20%，數字化服務業務成為關鍵增長動力。今年4月，匯通達正式推出 「千橙AI超級店長」軟件，將AI智能全面融入門店運營全鏈條，包括智能選品、營銷及規劃。花旗認為，該解決方案已有效提升門店運營自動化水平，減少人工投入並提升運營效率，帶動AI相關收入在上半年從零到有。此外，公司與阿里雲的全棧AI全面合作，有望進一步推動AI服務在下沉市場的普及，增強公司的數字化競爭力。在交易業務方面，花旗指出，會員零售門店收入占比已進一步提升至47.4%。花旗對公司的新品類與銷售渠道擴展計劃表示樂觀，特別是智能小家電、AI消費電子、機器人以及適老健康品類。同時，花旗強調，高毛利自有品牌的發展，以及與頭部品牌的深入合作，將成為公司未來兩大核心增長動力。鑒於公司業績表現及上述驅動因素，花旗預測公司未來盈利預期向好，盈利質量升級，花旗微調 2025-2027 年營收預期（分別為人民幣 631/675/719 億元），同時上調淨利潤預期至人民幣3.86/4.62/5.38 億元。核心邏輯在於高毛利率的自有品牌和 AI 服務占比提升，將持續推動盈利質量改善，2025 年毛利率（GPM）與淨利率（NPM）有望穩步提升。重申匯通達「買入」評級及目標價23港元。2025-09-09 此財經新聞稿由EQS Group轉載。本公告內容由發行人全權負責。瀏覽原文: http://www.todayir.com/tc/index.phpEQS
9月9日 週二
<回購監測> 最新回購統計數據
2025-09-08股份回購統計名單名稱代碼回購股數(萬股)回購金額(萬元)恒生銀行(00011)21.002408.78四洲集團(00374)4.0010.10旭日企業(00393)1.201.55騰訊控股(00700)89.7055052.28網龍(00777)10.00110.26摩比發展(00947)1.000.14威高股份(01066)47.28266.60楓葉教育(01317)245.20102.17暢捷通(01588)1.108.45清科創業(01945)0.360.43康寧醫院(02120)7.6183.27歸創通橋(02190)2.7070.21安德利果汁(02218)50.00860.93美高梅中國(02282)100.001584.40蒙牛乳業(02319)12.00180.06酷派集團(02369)49.6060.71易點雲(02416)19.0040.25卡羅特(02549)20.0098.93天福(06868)0.300.92北森控股(09669)40.50323.24貪玩(09890)50.84765.97聯易融科技－Ｗ(09959)53.30153.60恒生銀行－Ｒ(80011)21.002408.78金吾財訊
9月9日 週二
【券商聚焦】民生證券首予九方智投控股(09636)“推薦”評級 指To C流量精準轉化與科技賦能下具高成長性
金吾財訊 | 民生證券研報指，九方智投控股(09636)深耕證券投資諮詢領域，通過AI技術、大數據分析、智能化投顧體系及MCN流量運營，形成了獨特的商業模式。近年來，公司積極推動業務模式升級，深化ToC端流量精準轉化，並通過科技賦能優化投資者體驗。公司股東結構穩定，管理團隊經驗豐富，爲企業長期發展奠定了堅實基礎。同時，公司持續加大在投研、科技、流量運營等關鍵領域的投入，提升市場競爭力。公司營業收入快速增長，2019至2023年複合增長率達63.7%，2024年全年收入達23.0億元，同比增長17.4%。受市場活躍度變化影響，公司淨利潤呈週期性波動，2023年歸母淨利潤爲1.9億元，同比下降58.5%，2024年回升至2.7億元，同比增長42.4%；2025H1歸母淨利潤進一步回升至8.7億元，超過24全年，業績實現顯著修復。九方智投通過多元化的流量獲取策略、豐富的產品矩陣和精細化的流量運營，實現高效的用戶增長與轉化。公司依託抖音、視頻號等平臺，構建MCN內容矩陣，推動財經內容的傳播，並通過短視頻、直播等形式增強用戶互動，提高用戶轉化效率。公司推出涵蓋高端投教、金融信息服務及智能投研工具的多層次產品體系，通過股道領航系列、超級投資家等核心產品滿足不同投資者需求，並拓展小額產品，優化用戶體驗，提升客戶粘性。此外，公司持續升級智能運營體系，藉助AI技術優化內容生產、精準匹配用戶需求，並強化流量精細化管理，推動流量價值的最大化。該機構指，公司在渠道拓展、產品矩陣升級及智能運營等方面持續發力，利用AI技術在投研與營銷端的持續賦能，伴隨市場回暖及交投活躍度提升，公司盈利能力有望持續改善。該機構預計公司2025E/2026E/2027E的歸母淨利潤分別爲15.28/21.18/26.44億元，同比+461.0%/+38.6%/+24.8%。以2025年9月5日收盤價計，PE分別爲20倍/14倍/11倍，首次覆蓋，給予“推薦”評級。金吾財訊
9月9日 週二
【券商聚焦】國信證券維持華潤置地(01109)“優於大市”評級 指公司財務指標保持健康
金吾財訊 | 國信證券研報指，華潤置地(01109)上半年實現營業收入949億元，同比+20%；實現核心淨利潤100億元，同比-7%，其中經常性業務貢獻核心淨利潤佔比60%，同比提升了9pct；2025H1，公司毛利率24.0%，同比提升2pct，其中開發銷售型業務毛利率提升3pct至15.6%，經營性不動產業務毛利率提升1pct至72.9%。開發銷售型業務核心淨利潤同比-24%，主要因爲去年3月公司發行商業REIT獲得項目出售收益16億元導致2024H1基數較高。2025H1，公司每股派息0.20元，同比持平。該機構指，公司財務指標保持健康。截至2025H1末，公司淨有息負債率39%，剔除預收款的資產負債率55%；加權平均融資成本爲2.79%，較2024年末下降32個基點。預期2025全年，公司經常性業務收入能覆蓋2倍股息及利息倍數，償債壓力較小。該機構維持此前的盈利預測，預計公司2025-2026年的歸母淨利潤分別爲245/241億元，對應每股收益分別爲3.43/3.39元，對應當前股價PE分別爲8.4/8.5倍，維持“優於大市”評級。金吾財訊
9月9日 週二
國家藥監局規範處方藥網絡零售 互聯網醫療走勢向好 阿里健康(00241)漲6.78%
金吾財訊 | 互聯網醫療走勢向好，叮噹健康(09886)漲8.54%，阿里健康(00241)漲6.78%，京東健康(06618)漲5.15%，平安好醫生(01833)漲1.32%。據國家藥監局官網消息，爲貫徹落實《藥品網絡銷售監督管理辦法》，進一步增強藥品網絡銷售相關方合規意識和能力，規範處方藥網絡零售行爲，國家藥監局組織起草《處方藥網絡零售合規指南(徵求意見稿)》，現向社會公開徵求意見。徵求意見稿提出，藥品網絡零售企業應當經藥品監督管理部門批准，依法取得藥品經營許可證，嚴格遵守法律、法規、規章、標準和規範。企業在網站首頁或者經營活動的主頁面顯着位置持續公示的相關資質信息，可以通過文本及圖片的形式呈現，確保信息真實、清晰及可讀。金吾財訊
9月9日 週二
【券商聚焦】滙豐研究維持阿里健康(00241)“持有”評級 指創新藥品強勁需求或推動業績預測上調
金吾財訊 | 滙豐環球研究指出，預期保健品將繼續成爲阿里健康(00241)增長最快的品類，得益於其強大的平臺生態系統。對於藥品，雖然其持續聚焦於第一方銷售(1P)盈利能力可能限制銷售增長，但該機構認爲，隨着社會保險理賠收緊，線下流量轉向線上，阿里健康將受益於創新藥品的強勁需求。該機構指出，結合強勁的廣告勢頭，該機構將阿里健康2026財年收入增長預測，從之前的年增9%，上調至年增15%。利潤率因收入結構向非藥品轉移及1P利潤率提升而有改善空間。該機構認爲，2026財年淨利潤增長可超越收入增長；將2026至2028財年的調整後淨利潤預測上調5%至8%。該機構續指，阿里健康將於11月初公佈2026財年上半年業績，預期2026財年上半年收入爲164億元人民幣，按年增長15%，調整後淨利潤爲13億元人民幣，按年增長37%，調整後淨利潤率料8.2%。該機構表示，在納入該機構最新的資本成本及外匯預測後，其目標價從之前的4.5港元上調至6港元，意味約8%的下行空間；維持“持有”評級，認爲超出預期的創新藥品銷售勢頭可能爲收入及淨利潤預測帶來上行空間。金吾財訊
9月9日 週二
杭州市加快發展人工智能終端產業三年行動方案公開徵求意見
金吾財訊 | 杭州市經信局就《杭州市加快發展人工智能終端產業三年行動方案(2025—2027年)(徵求意見稿)》公開向社會徵求意見。其中提到，實施創新引領行動。強化企業創新主體地位，對採用主動設計、揭榜掛帥方式組織實施的人工智能終端領域的重大項目，可按投入額的一定比例給予補助，最高補助1000萬元。人工智能終端企業承擔競爭類市重點科研項目的，市本級按不超過實際投入額的20%給予補助，最高補助300萬元。對承擔國家、省重點科研任務的人工智能終端企業，按國家、省實際到賬補助資金的25%給予補助，最高補助500萬元。支持開展人工智能終端領域的技術源頭創新與概念驗證，對符合創建條件的概念驗證中心，市本級給予50萬元創建補助；對經認定的概念驗證中心，按其年度服務質量，市本級每年給予最高500萬元補助。金吾財訊
9月9日 週二
【券商聚焦】招銀國際：外貿疲軟，亟需提振消費
金吾財訊 | 招銀國際表示，隨着前期搶出口導致需求透支和關稅等影響顯現，中國出口開始放緩。對美出口進一步下跌，但對東盟出口韌性在很大程度上抵消了對美出口的跌幅。低附加值產品出口進一步走弱，而集成電路和運輸設備等出口依然強勁。進口進一步放緩，2025年以來進口額較2023年同期幾乎沒有增長，凸顯內需依然偏弱。全球經濟正在進入再平衡政策週期。美國希望通過高關稅、低稅率、低油價、低地價和低利率來推動產業投資，中國則希望通過財政擴張、對家庭支持、反內卷、去產能、保持人民幣偏強來提振內需。展望未來，中國出口增速在今年剩餘時間可能面臨進一步下行壓力。我們預計中國出口增速將從2024年的5.9%放緩至2025年的3%，而進口增速可能從1.1%小幅上升至1.5%。年底美元兌人民幣匯率可能從目前的7.15降至7.1。金吾財訊
9月9日 週二
【首席視野】薛鶴翔：外貿韌性築牢增長基—8月外貿數據點評
薛鶴翔、柴玉榮（薛鶴翔系申銀萬國期貨研究所所長、中國首席經濟學家論壇成員）內容9月8日，海關總署公佈數據顯示，2025年前8個月（以美元計價），我國貨物貿易進出口總值同比增長2.5%。其中，出口增長5.9%，進口下降2.2%，降幅較前7個月收窄0.5個百分點。8月份，我國貨物貿易進出口總值增長3.1%。其中，出口增長4.4%，進口增長1.3%，出口、進口連續3個月實現雙增長。點評：東盟歐盟出口同步提速。①8月份，我國出口東盟同比增速提高至22.51%，較7月份明顯提速（+5.92%），穩居中國第一大貿易伙伴地位，一定程度上對沖了對美出口下滑的影響。②對歐盟出口同比增速提高至10.38%，較7月份上漲1.13個百分點，且單月出口額繼2022年8月以來再度回到510億美元之上，表現強於往年。從亞歐航線集裝箱海運的季節性特徵來看，8月長協貨量繼續表現積極，帶動我國至歐洲出口表現階段性亮眼，8月底現貨敞口逐漸加大，但對8月歐洲出口影響相對有限。從往年的季節性特徵來看，預計9月我國對歐盟出口或有下降，但預計仍將強於往年，同比增速將繼續維持正增長③對美國出口增速繼續下降至-33.12%，較7月份增速明顯下滑11.45個百分點。今年8月，美線運價持續下行，對美出口在量價齊降的影響下，增速降至年內第二低點。出口主力地位穩固，產品結構持續優化。前8個月機電產品出口繼續擔當出口主力軍，1至8月份累計出口機電產品10.6萬億元，同比增長9.2%，佔我國出口比重超六成，其中集成電路和汽車出口增長明顯。前8個月，集成電路累計出口9051.8億元，同比增長23.3%，汽車累計出口額6052.3億元，同比增長11.9%，中國製造在全球市場的認可度持續提升，高技術產品競爭力不斷增強。從出口主體來看，在機電產品出口主力地位穩固的同時，民營企業主力軍作用突出，前8個月民營企業進出口16.89萬億元，同比增長7.4%，已佔據我國外貿總值的57.1%，民營外貿活力持續增強。進口增速凸顯國內需求改善。8月進口增速有所下滑但連續三個月維持正增長，國內需求呈現改善跡象。對照此前公佈的8月PMI數據，製造業PMI回升的同時，更爲積極的是代表產需兩端的生產、新訂單及新出口訂單同步反彈，製造業的生產經營活動預期也明顯提升（+1.1%）。自去年財政部與央行建立聯合工作組以來，財政政策和貨幣政策正在加強協調配合，預計未來協同性有望進一步增強，共同推動經濟持續向好回升。風險提示：海外地緣政治風險加劇；國內市場有效需求不足；關稅超預期變化。金吾財訊
9月9日 週二
【首席視野】郭磊：8月出口與目前經濟驅動結構
郭磊系廣發證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事摘要第一，8月出口表現大致平穩。從絕對值看，3218.1億美元基本上是近月趨勢值（7月爲3217.8億美元）；從環比看，過去十年8月均值爲0.9%，今年7月基數較高，8月環比0.1%算是正常；從同比看，去年8月是基數高點之一，今年8月同比4.4%對應的兩年平均增速和過去三個月均值大致相當。第二，從出口區域來看，美國和非美市場分化明顯。對美出口走弱，對歐、日、東盟出口均高於前值。不含對美出口的出口8月同比爲11.2%，僅略低於前值的12.4%。佔中國出口份額最高的區域分別是歐盟和東盟，8月累計佔比分別爲17.7%和15.1%，其次是美國和拉美，分別爲11.5%和8.0%。值得注意的是，對非洲出口前8個月累計佔比已達5.7%，8月同比爲25.9%，是目前出口的結構性亮點之一。其背後存在基本面基礎，以處高增長階段的東非爲例，世行預測坦桑尼亞、肯尼亞、烏干達、盧旺達等國2025年的GDP增速達4.5-7.0%。對越南出口同比31.0%，是目前出口的結構亮點之二，中國供應鏈是其工業部門的重要上游。第三，從出口商品來看，高低端產品分化明顯。8月四大勞動密集型產品（紡織紗線、箱包、服裝、玩具）合併同比-7.7%；電子產品（手機、自動數據處理設備）合併同比-8.1%；家電出口同比-6.6%，均增速較低。增速中性的主要是通用機械設備的同比4.3%。高增速的主要是在高端裝備領域，包括集成電路（同比32.8%）、汽車（同比17.3%）、船舶（同比35.0%）。鋰電池數據尚未更新，但前幾個月數據亦處於雙位數增速。第四，往後看，關稅節奏和基數因素是兩個影響變量。5月中美髮布日內瓦經貿會談聯合聲明，將24%的關稅暫停90天。6-7月出口增速整體走高，可能包含着企業利用不確定性較低的時段加快出口節奏的影響有關。8月12日中美髮布斯德哥爾摩經貿會談聯合聲明，將24%的關稅繼續暫停90天，這意味着9-10月理論上依然處於貿易條件不確定性相對偏低的時段。其中9月基數偏低，但10-12月會面臨基數抬升的影響，所以中性情形下9月出口表現會依然不錯，四季度會因爲基數中樞有所下降，同時11月上旬之後關稅最終走向如何將較爲重要。第五，8月進口額同比1.3%，低於7月的4.1%，但好於前幾個月累計的-2.7%。我們理解進口動能屬低位徘徊，環比變化不大，8月PMI進口分項爲48.0，略高於前者的47.8。部分大宗品價格可能對進口額帶來了一定拖累，比如8月原油進口數量同比0.8%、進口金額同比-15.1%；鋼材進口數量同比-2.0%，進口金額同比-6.7%。進口增速擺脫低位需要後續企業補庫存特徵的出現，目前這一階段尚未到來。最新的7月工業企業數據中，名義和實際庫存均較弱。第六，今年的經濟驅動結構是出口、“兩新”形成上拉；地產、地方基建形成約束。從7月以來的數據看，出口帶動整體延續，但地產和基建壓力有所加大，同時“兩新”面臨資源邊際下降、基數抬升等問題。出口在11月後存在貿易環境不確定性，在此之前穩住內需較爲關鍵。所以8月以來政策有新一輪穩增長脈衝，包括政策性金融工具加快下達、“兩重”加速、北上深地產政策再度優化、個人消費和服務業經營主體貸款貼息政策等。對於政策效果，有待於密切觀察。正文 8月出口表現大致平穩。從絕對值看，3218.1億美元基本上是近月趨勢值（7月爲3217.8億美元）；從環比看，過去十年8月均值爲0.9%，今年7月基數較高，8月環比0.1%算是正常；從同比看，去年8月是基數高點之一，今年8月同比4.4%對應的兩年平均增速和過去三個月均值大致相當。2025年5-8月出口同比分別爲4.7%、5.8%、7.2%、4.4%，兩年平均增速分別爲6.0%、7.1%、7.1%、6.5%，其中5-7月均值爲6.7%。從出口區域來看，美國和非美市場分化明顯。對美出口走弱，對歐、日、東盟出口均高於前值。不含對美出口的出口8月同比爲11.2%，僅略低於前值的12.4%。佔中國出口份額最高的區域分別是歐盟和東盟，8月累計佔比分別爲17.7%和15.1%，其次是美國和拉美，分別爲11.5%和8.0%。值得注意的是，對非洲出口前8個月累計佔比已達5.7%，8月同比爲25.9%，是目前出口的結構性亮點之一。其背後存在基本面基礎，以處高增長階段的東非爲例，世行預測坦桑尼亞、肯尼亞、烏干達、盧旺達等國2025年的GDP增速達4.5-7.0%。對越南出口同比31.0%，是目前出口的結構亮點之二，中國供應鏈是其工業部門的重要上游。8月對美出口同比-33.1%（前值-21.7%）；對歐盟出口同比10.4%（前值9.2%）；對日出口同比6.7%（前值2.5%）；對東盟出口同比22.5%（前值16.6%）；對拉美出口同比-2.3%（前值7.7%）；對非洲出口同比25.9%（前值42.4%）。從出口商品來看，高低端產品分化明顯。8月四大勞動密集型產品（紡織紗線、箱包、服裝、玩具）合併同比-7.7%；電子產品（手機、自動數據處理設備）合併同比-8.1%；家電出口同比-6.6%，均增速較低。增速中性的主要是通用機械設備的同比4.3%。高增速的主要是在高端裝備領域，包括集成電路（同比32.8%）、汽車（同比17.3%）、船舶（同比35.0%）。鋰電池數據尚未更新，但前幾個月數據亦處於雙位數增速。這一結構特徵較前期變化不大，在前期報告《出口超預期降低基本面風險》中，我們指出：出口高增長目前主要集中在高端裝備領域，汽車、集成電路保持了較高的增速，同比分別爲18.6%和29.2%，是中國製造業出口的新領頭羊；船舶出口前期一直較快，7月有較大波動，當月同比只有-1.5%。此外，鋰電池等新興產業鏈相關產業近年增速也較快，7月數據還沒有，前6個月同比爲25.1%。往後看，關稅節奏和基數因素是兩個影響變量。5月中美髮布日內瓦經貿會談聯合聲明，將24%的關稅暫停90天。6-7月出口增速整體走高，可能包含着企業利用不確定性較低的時段加快出口節奏的影響有關。8月12日中美髮布斯德哥爾摩經貿會談聯合聲明，將24%的關稅繼續暫停90天，這意味着9-10月理論上依然處於貿易條件不確定性相對偏低的時段。其中9月基數偏低，但10-12月會面臨基數抬升的影響，所以中性情形下9月出口表現會依然不錯，四季度會因爲基數中樞有所下降，同時11月上旬之後關稅最終走向如何將較爲重要。在前期報告《出口超預期降低基本面風險》中，我們曾經分析過基數的影響：往後看，估計三季度應問題不大，有望保持較高的趨勢增速；四季度基數抬升，疊加歐美經濟的放緩、“搶出口”之後的海外庫存消化效應，估計會有增速中樞的放緩。我們粗略估算假設四季度環比爲過去四年季節性均值的1.9%，則四季度同比爲2.96%，下半年合併增速可能略低於上半年。8月進口額同比1.3%，低於7月的4.1%，但好於前幾個月累計的-2.7%。我們理解進口動能屬低位徘徊，環比變化不大，8月PMI進口分項爲48.0，略高於前者的47.8。部分大宗品價格可能對進口額帶來了一定拖累，比如8月原油進口數量同比0.8%、進口金額同比-15.1%；鋼材進口數量同比-2.0%，進口金額同比-6.7%。進口增速擺脫低位需要後續企業補庫存特徵的出現，目前這一階段尚未到來。最新的7月工業企業數據中，名義和實際庫存均較弱。目前企業庫存週期動能偏弱，在報告《工業企業利潤增速降幅收窄，三季度末預計小幅轉正》中，我們做過分析：7月名義和實際庫存明顯去化。截至7月末，規上工業企業產成品庫存同比增長2.4%，較6月末下降0.7個點，降幅明顯加大，趨勢上連續4個月呈現去庫特徵。實際庫存同比7月亦大幅回落0.7個點。今年的經濟驅動結構是出口、“兩新”形成上拉；地產、地方基建形成約束。從7月以來的數據看，出口帶動整體延續，但地產和基建壓力有所加大，同時“兩新”面臨資源邊際下降、基數抬升等問題。出口在11月後存在貿易環境不確定性，在此之前穩住內需較爲關鍵。所以8月以來政策有新一輪穩增長脈衝，包括政策性金融工具加快下達、“兩重”加速、北上深地產政策再度優化、個人消費和服務業經營主體貸款貼息政策等。對於政策效果，有待於密切觀察。風險提示：外部經濟和金融環境變化超預期；地緣政治風險加大；出口短期受關稅等因素影響；特定行業關稅影響超預期；11月後關稅再度帶來貿易環境擾動；固定資產投資增速短期下行較快；進口數據存在波動。金吾財訊
9月9日 週二
