米国株、紛争開始以来最大の急落。トランプ氏の「TACO」戦略は米国債の流動性危機を食い止められず。

株式市場が大きな打撃を受ける中、30兆ドル規模の米国債市場も昨年4月の解放記念日以来、最も激しいボラティリティに見舞われている。木曜終盤の取引で、指標となる10年物国債利回りは7.95ベーシスポイント（bp）上昇し、今月は12％の上昇となった。金利に敏感な2年物国債利回りは10.05bp上昇の3.9858％となり、過去1カ月で0.6ポイント超急騰、2022年9月以来最悪のパフォーマンスを記録した。今週実施された計1830億ドルに上る3回連続の国債入札の需要も、かなり低調だった。

分析によると、最近の国債利回りの急激な変動は、主に原油価格の上昇がインフレ、ひいては米連邦準備理事会（FRB）の金利見通しにどのような影響を与えるかについて、投資家が再評価していることが原因だという。

アライアンス・バーンスタインのマシュー・スコット氏は、紛争開始以来の過去1カ月間で、金利商品やマクロ商品の流動性（トレーダーが売買を行う際の容易さ）が悪化していると指摘した。

JPMorganもまた、マーケット・デプス（価格を動かすのに必要な取引規模）が低下しており、その落ち込みは解放記念日後に見られた水準に近づいていると指摘した。

アライアンス・バーンスタインのスコット氏は、激しい市場のボラティリティを受けてトレーダーが様子見姿勢を強めたことで、マーケット・デプスが低下したと述べた。現在、現物市場のマーケット・デプスは紛争前の水準と比較して約40％〜50％低下している。短期国債先物市場では、今週のマーケット・デプスは今年の平均と比べて80％も急落した。

マーケット・デプスの低下は、現在の市場流動性の逼迫をさらに裏付けている。しかし、投資運用会社W1Mのジェームズ・カーター氏は、歴史的に見て、こうした低下は通常一時的なものであると説明した。

債券市場に加えて、原油市場でも取引鈍化の兆しが見られる。今月初め、ブレント原油先物の未決済建玉（取組高）の合計は4カ月ぶりの低水準に落ち込み、コンサルティング会社のEnergy Aspectsは、ブレント原油の流動性指標が少なくとも2024年4月以来の低水準に低下したと指摘した。

2025年の貿易戦争において、トランプ氏の「TACO戦略」は繰り返しその有効性を証明してきた。2025年4月の歴史的な株価暴落を受け、トランプ氏が5月に関税の延期と削減を発表すると、市場安定化策が奏功し米国株はV字回復を遂げた。しかし、現在の米国・イラン紛争において、なぜトランプ氏の「修辞的な虚勢」は通用しなくなったのか。

分析によると、その根本的な理由は貿易戦争と実戦の違いにある。前者は価格形成への人為的な介入だが、後者は一度勃発すれば生産能力や施設が破壊され、制御不能な連鎖反応を引き起こす。貿易戦争下では関税引き上げが米国のインフレ圧力を実際に急騰させるかは不透明だったが、現在は戦争に起因するインフレ波及がすでに鮮明となっている。

さらに、トランプ氏の度重なる譲歩とイランの強硬姿勢を受け、市場はトランプ氏のTACOが単なる実効性のない時間稼ぎに過ぎないと見なしている。これがかえってリスクオフ心理を強め、流動性の回復を妨げる結果となっている。

現在、市場は「キャッシュ・イズ・キング」の局面に入った。米国が実効性のある地政学的な緊張緩和策を提示できず、流動性の枯渇が続けば、市場のパニックが激化し、総崩れを招く恐れがある。今後の米連邦準備理事会（FRB）の動向、具体的には市場の下支えに向けた常設レポファシリティー（SRF）の発動や量的引き締め（QT）の減速の有無を注視すべきである。

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