原油市場、激動の24時間。スタグフレーションの影が再び忍び寄る。中東の地政学的紛争は、いかにして世界の資本を揺るがすのか。

TradingKey - 過去数十年で、原油（ USOIL）市場にとって、間違いなく最も非現実的な24時間となった。

30年の業界経験を持つエネルギー投資会社トータス・キャピタルのポートフォリオ・マネージャー、ロブ・サメル氏は、石油市場の極端なボラティリティを「自身のキャリアで一度も見たことがない」ものだと表現した。

3月9日、米国・イスラエル・イランの対立が激化し続ける中で中東情勢が突如として緊迫化し、数カ国で原油生産が停止に追い込まれた。一連のネガティブな動きが瞬時に原油市場に火をつけ、WTI原油先物は短期間で31％急騰し、一時1バレル＝120ドルの節目に達した。

原油価格の高騰による連鎖反応は瞬く間に世界の金融市場へと波及し、株式市場は大幅下落、米債利回りは急上昇し、世界中にパニックが広がった。

しかし、事態の反転は予想以上に早く訪れた。急騰していた原油価格は一転して急落し、WTI原油は120ドルの高値から一時85ドル付近まで押し戻された。この1日の変動幅は、日中リバーサル（反転）としてここ数年で最大の記録を更新した。

地政学リスクに端を発したこのエネルギー市場の嵐は、原油市場の極端なボラティリティを世界の投資家に見せつける形となった。

原油価格の乱高下でスタグフレーション懸念が再燃

市場心理は一時的に落ち着きを取り戻したものの、一部のアナリストは原油価格の先行きに慎重な姿勢を崩しておらず、現状を1970年代のスタグフレーション時代と比較する声も上がっている。

石油コンサルティング会社リッターブッシュ・アンド・アソシエイツのジム・リッターブッシュ社長は、現在の市場の極端な変動は、今回の原油価格の上昇局面がまだ終わっていないことを意味している可能性があると考えている。

ペトロブラスのマグダ・シャンブリアールCEOは、ホルムズ海峡の封鎖を受けてエネルギー市場が「完全な狂乱」に陥ったと指摘した。また、ペルシャ湾沿岸の主要油田での減産により、供給問題が長期化する恐れがあるとしている。油田の生産を停止するのは容易だが、再開には多くの困難が伴うためだ。

ドイツ銀行（ DB）のリサーチ部門責任者ジム・リード氏は最新のリサーチレポートの中で、現在の世界的なエネルギー市場の動向は、1970年代の第2次石油危機前までのマクロ経済の軌跡と「驚くほど似ている」と述べている。2021年から2022年にかけての世界的なハイパーインフレの第1波からちょうど4〜5年が経過しており、イランが再び両危機の共通の地政学的中心地となっているためだ。

さらに懸念されるのは、今回の原油価格上昇のスピードが過去を大幅に上回っている点だ。直近6日間で価格は約44％急騰し、最高値圏での上昇率は65％に達した。対照的に、1979年の急騰時、最も激しかった月の月間上昇率はわずか22％にとどまっていた。

ただし、ドイツ銀行は、現在のマクロファンダメンタルズには1970年代とは重要な違いがあり、経済が簡単にスタグフレーションの悪夢に陥ることはないとも強調している。

第一に、現在のインフレ期待はしっかりと固定（アンカー）されており、2022年から2023年にかけてのインフレ急伸後も、長期的なインフレ期待は極めて安定している。第二に、現在の経済におけるエネルギー集約度は大幅に低下しており、労働市場における労働組合組織率や賃金スライド制も過去に比べてはるかに低く、1970年代のような賃金・価格スパイラルが再発するリスクは大幅に抑えられている。

イラン情勢下でのアセットアロケーションの論理

現在の複雑な地政学情勢を受け、バンク・オブ・アメリカ（ BAC）のチーフ・投資ストラテジスト、マイケル・ハートネット氏は、最新のレポート「Flow Show」で明確な資産配分の指針を示した。

同氏は、イラン情勢が沈静化すれば、投資家は原油が1バレル＝90ドルの水準で売り、ドル指数（DXY）が100を超えたところでドルを売り、30年物米国債を利回り5％の水準で買うべきだと考えている。一方、リスク資産は3月に底を打つと予想している。

また、こうした「短期戦」は、インフレを伴う景気拡大から恩恵を受ける資産のロング戦略を再活性化させると強調した。ドルの弱気相場が再開するにつれ、コモディティや新興市場の小型株が恩恵を受けることになる。

しかし、ハートネット氏は市場の全面的な反発には依然として慎重だ。株式市場が最高値を更新するには、ショートポジションの十分な積み上がり、政策レベルでのパニック的な転換、そして流動性のピーク期待の反転という3つの条件が満たされる必要があると指摘する。現時点では、これらの条件はどれも整っておらず、S&P 500も十分な価格調整（6,600ポイントを下回るなど）を経ておらず、市場全体のポジショニングは依然としてロングに偏っている。

もしイラン情勢がさらにエスカレートすれば、アセットアロケーションの論理は根本的に覆される。エスカレーションのシナリオでは、米国は石油供給の安全を確保し、AIインフラに必要なエネルギーを支えるために全面的に介入するだろう。その場合、恩恵を受ける資産は原油、ドル、米ハイテク株、世界の防衛セクターへと切り替わり、そのコストは日本、欧州、韓国などの石油輸入国が負担することになる。

ハートネット氏は特に、このシナリオにおいて最大の懸念材料となるのは、これまで今回の上昇局面の主要な恩恵セクターと見なされてきた日本や欧州の銀行株であると指摘した。