ゲームストップ (GME)-イーベイ (EBAY) 合併: それほど突飛なことなのだろうか?
AIポッドキャスト
GameStop（GME）がeBay（EBAY）に対し、現金50%・GME株式50%の組み合わせで1株あたり125ドル、総額560億ドルという非合意の買収提案を行った。GMEは、eBayの買収により20億ドルのコスト削減とEPSの約100%向上を見込む。この戦略は、GMEをミーム株からコレクター品市場における主要プレーヤーへと変貌させることを目指す。買収資金として約270億〜280億ドルの現金が必要だが、GMEは手元資金と200億ドルの負債調達で対応する。株式発行による希薄化は予想されるものの、EPSの上振れがこれを上回ると試算されている。ライアン・コーエン氏の経営手腕とChewyでの実績は、eBay改善への信頼性を高める。取引不成立の場合でも、eBayの更なる買収合戦やGMEによる株式売却の可能性が示唆されている。
本提案の詳細
Netflix、Warner Bros、Paramount（NFLX-WBD-PSKY）の事例に続き、今後数週間にわたって話題となるであろう新たな合併騒動が浮上している。GameStop（GME）がeBay（EBAY）の買収を画策しているのだ。
GMEはeBayの全株式を560億ドル、または1株当たり125ドルで買い取る意向だ。これは、ニュース発表前の時価総額460億ドルおよび1株当たり104ドルを大幅に上回る水準である。GMEは2月初旬から、現物株とデリバティブの両方を通じて、すでにeBayの株式5%を確保している。
留意すべきは、これが非合意の（敵対的）提案であるという点だ。eBayの取締役会とは、本件に関して事前の協議は一切行われていない。GameStopは株主に直接働きかける姿勢を見せており、これが買収の行方にさらなる不透明感をもたらしている。
買収案は現金50%とGME株式50%の組み合わせとなっており、必要となる現金は約270億〜280億ドルに上る。2026年1月31日時点で、GMEは63億ドルの現金及び現金同等物と27億ドルのその他短期投資を保有しており、流動性は計約90億ドルである。また、TD Securitiesの支援を受け、200億ドルの負債による資金調達も確保した。当然ながら、残りの半分を賄うために、GMEは現在の時価総額である109億ドルを上回る規模の巨額の株式発行を行う必要がある。
GMEは、このEC大手の買収に成功すれば20億ドルのコスト削減を実現すると確約している。eBayの2025年度の売上高が111億ドル、営業利益が23億ドルであったことを踏まえれば、これは決して過小評価できない額だ。これは売上高全体の約18%に相当し、営業利益を倍増させる規模の節約となる。
eBay投資家の視点から見ても、2025年のEPS（1株当たり利益）は4.26ドルであったのに対し、GMEの試算では合併後に7.79ドルと、100%近い向上の可能性が示されている。
本取引の戦略的意義
過去数年、GMEは衰退産業であり、究極のミーム株と見なされてきた。投機的な性質や将来に対する強固なビジョンの欠如により、機関投資家からは軽視されてきた。もし同社がEBAYを買収すれば、GMEは単なるミーム株ではなく、米国の電子商取引（EC）分野における正当なプレーヤーと見なされるようになり、切望されていた事業転換を実現することになる。
EBAYは米国のEC市場において3.5%のシェアを占めている（3.5%は小さく見えるが、世界最大級のEC市場という文脈では非常に大きな数字であり、AMZN、WMT、APPLに次ぐ規模である）。
出所：emarketer
この取引の戦略的本質を理解するには、コレクター品業界について知る必要がある。コレクター品業界とは、基本的にはノスタルジーや感情的な結びつき、あるいは投資対象としての可能性を求めて人々が収集する商業製品の販売を指す。
これには美術品や骨董品、玩具やアクションフィギュアなどのカテゴリーが含まれるほか、ポケモンカードやスポーツカードといった急成長中の製品ラインも含まれる。スポーツカードは、アスリートのパフォーマンスを反映する株式市場のように扱われるケースが増えている（ある選手のカードを購入し、その選手のパフォーマンスが良ければ、カードの価値が上がるという仕組みだ）。
現在、コレクター品の全世界における有効市場（TAM）は2025年時点で約3,200億ドル～3,220億ドルだが、今後10年間で3倍に拡大する可能性がある。この大幅な成長は、いくつかの要因の組み合わせによって促進されている。1）ニッチな趣味からオルタナティブ投資の資産クラスへの移行、2）コレクター品市場のデジタル化、3）ミレニアル世代やZ世代によるポップカルチャーへのノスタルジー、である。
2025年、GameStopのコレクター品事業の売上高は48%急増し、現在は総売上の29%以上を占めている。一方、eBayはトレーディングカードやコレクター品の流通において世界最大の二次市場である。コーエン氏のビジョンは、eBayの膨大なデジタル取引量を、GameStopの実店舗インフラへと移行させることにある。
この取引は一種の垂直統合であり、スポーツカードの売り手がGMEの実店舗を訪れ、GMEが（偽物でないことを確認するための）鑑定・グレーディング手数料を徴収し、その後、GMEがそのカードを買い取るか、売り手がeBayに出品するのを支援するという形をとる。要するに、GMEはコレクター品業界全体の「通行料徴収者」となるのである。
リスクが過大評価されている理由
投資コミュニティの当初の反応は非常に懐疑的であり、この取引をジョークとして分類していたが、一見無謀に見えるものの、そこには一定の合理性が存在する。
批判1：時価総額の格差
GameStopは、自社の時価総額が109億ドルであるのに対し、eBayは467億ドルと、自社の約4倍に及ぶはるかに大規模な企業の買収を目指している。
しかし、PSKYとWBDの取引事例を見ると、より小規模でレバレッジの高い企業がいかにしてはるかに大きな企業を買収できるかが分かる（WBDの時価総額は676億ドルだが、PSKYはわずか123.7億ドルである）。したがって、ここでは規模が必ずしも重要というわけではない。また、GMEはプライベート・エクイティ・ファンド、中東の投資家、あるいはトランプ関連の投資家など、多くの潜在的な供給源から支援や資本を得ることができる。
批判2：株式の希薄化
GMEはさらなる株式発行が必要となるため、株主価値の大幅な希薄化が予想される。GMEを擁護するならば、現時点でライアン・コーエン氏がGMEの約9%を保有している点に注目すべきだ。この事実は、コーエン氏がこの取引がGMEにとって極めてプラスになると確信していることを示唆している。そうでなければ、なぜ自らの持ち分を希薄化させるだろうか。
批判3：反競争的行為
この取引は反競争的と見なされる可能性があるが、AMZNが依然として業界で支配的な勢力であることを考慮すると、その可能性は低い。
批判4：コーエン氏はEBAYを改善できない
提案されている20億ドルのコスト削減案は、$EBAYの現在の投資家や経営陣を不安にさせる可能性がある。このような積極的な行動は削減が過度になり、近年の安定した業績に悪影響を及ぼす恐れがあるほか、単に非現実的すぎると見なされる可能性もある。
しかし、コーエン氏は実際にGMEの事業を立て直し、収益性を向上させた。2年間でGMEの売上高は32%減少したが、利益は2024年1月の670万ドルから2026年1月には4億1840万ドルへと大幅に改善した。営業キャッシュフローも同様に、2024年1月のマイナス2億370万ドルから2026年1月にはプラス6億1480万ドルへと転じた。この実績は、コーエン氏がEBAYを買収する場合、同氏に一定の信頼性を与えるものである。言うまでもなく、コーエン氏はペットフード最大の電子商取引（EC）企業であるChewy (CHWY)の共同創業者でもある。
希薄化
GME株の現在の株価圏に基づくと、同社は現在の発行済株式数の約2.5倍に相当する10億株超の追加発行を行うと予想される。これは大幅な希薄化を意味するが、簡易試算によれば、EPSの上振れが希薄化の影響を上回る。
指標 | GME単体 | 統合後（シナジー考慮） |
純利益 | 4億1840万ドル | 27億4900万ドル |
発行済株式総数 | 4億4800万株 | 15億5800万株 |
EPS | 0.93ドル | 1.76ドル |
純利益：24億4900万ドル（2025年のGMEとEBAYの合算純利益）＋20億ドル（コスト削減）－17億ドル（利息費用）＝27億4900万ドル（シナジー考慮後の統合会社の純利益）；
結論
本取引が失敗に終わったとしても、GMEとEBAYの双方にとってわずかなアップサイドが存在する。EBAYの経営陣は、さらに高値での買収合戦に加わる別の候補者を模索する可能性があり、EBAYの株主として、EBAYとGMEの両社にアップサイドの選択肢（オプショナリティ）をもたらすことになる。
コーエン氏がブラフをかけている可能性があり、それが同氏の本来の計画であると考えられる。GMEは、Shopifyなど他の買い手をEBAYの買収に引き込み、自らが保有する5%の株式をプレミアム価格で売却したい考えだ。
もし取引が成功すれば、GMEは強力な事業を比較的妥当な価格で手に入れることになり、もはや単なる「ミーム株」ではなく、高収益なコレクター品業界を支配する本格的な競合相手へと変貌を遂げるだろう。
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