米イラン停戦。金価格は4,800ドルに回帰、依然として買い時か？

歴史的に、金は安全資産として機能してきたが、直近の紛争において短期的にはその特性を発揮していない。一方で、地政学的緊張によるシステムリスクが流動性需要の急増を招き、米ドル需要を押し上げている。ドル高はドル建て商品を圧迫し、金相場に継続的な下押し圧力をかけている。他方で、それまでの金の上昇は安全資産としてのファンダメンタルズの論理から乖離しており、短期的な反落はむしろ金のファンダメンタルズ上の価格形成を適切に維持するものとなっている。

[市場による6月のFRB利下げの織り込みは前日に比べて上昇した。出所：www.cmegroup.com]

さらに、原油高が期待インフレ率を押し上げ、FRBの利下げ余地を狭めるとともに米国債利回りを上昇させた。これが米ドル指数を下支えし、金価格を圧迫した。米国とイラン間の2週間の停戦のニュースをきっかけに原油価格が急落し、こうした連鎖的な圧力を直接的に弱めた。実際、金価格の反発は、原油暴落によって引き起こされたドル圧力が解消されたことによる「補完的な回復」である。

停戦により市場の関心は軍事紛争から経済のファンダメンタルズへと戻り、FRBの金利経路こそが金価格決定の中核的な変数となっている。停戦合意は期待インフレ率を減退させ、市場はFRBが利下げサイクルを開始するとの予測を改めて織り込み、それによってドル建て資産の魅力が高まった。

中東の火薬庫に火がついた後、金は上昇を続けるどころか、紛争勃発後の高値5,400ドルから安値4,100ドルまで下落した。これは金が安全資産としての特性を失ったわけではなく、原油価格、金利、米ドルの「三重の共鳴」がもたらした結果である。

原油価格の上昇は期待インフレ率を押し上げ、米連邦準備理事会（FRB）の利下げ余地を圧迫し、国債利回りを上昇させて米ドル指数を支える。一方、ペトロダラー・システムの観点からは、原油高はドルへの世界的な需要も増加させる。その結果、金の安全資産ロジックは「不運な巻き添え」を食らう形となった。

4月8日の停戦発効後の「異常な」トレンドは、安全資産ロジックにおける「目詰まり」が解消されつつあることをまさに証明している。

国信証券の分析によれば、直近に見られた金と原油の稀な負の相関の本質は、原油価格の急騰に伴いグローバル・アロケーション・ファンドのエネルギー関連のショートポジションで巨額の追証が発生したことにある。市場で唯一含み益があり、かつ十分な流動性を持つ資産であった金が、大規模な換金売りに直面したのである。

停戦の実施後、流動性への圧力は大幅に緩和され、金は「流動性のATM」から、本来の性質である「インフレヘッジ」へと回帰している。

停戦がもたらした2週間の猶予期間は、市場に一息つく余裕を与えた。停戦の兆しはテクニカルな反発の機会を提供するが、紛争の推移は依然として不透明であり、短期的なボラティリティは避けられない。トレーダーはポジションを軽く保ち、高値追い（追随買い）や安値での投げ売りを避けることが推奨される。

長期的な観点から、金を支える構造的なロジックは不変である。

マクロ経済面では、中国が17カ月連続で金準備を積み増しており、中央銀行による金購入という大きな潮流は持続している。さらに脱ドル化のプロセスも進展しており、高止まりする米財政赤字はドルの信認に対する「ダモクレスの剣」であり続けている。FRB（米連邦準備理事会）の金融緩和サイクルは先送りされたものの、決して終了したわけではない。

メリルのバイス・プレジデント、エミリー・アビオリ氏はかつて、「短期的な課題が、近年金を押し上げてきた構造的な要因を打ち消すことはない。中東の紛争が終結すれば、こうした潜在的な需要要因が再び顕在化するだろう」と指摘した。

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