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【券商聚焦】華創證券首予鳴鳴很忙（01768）強推評級 指飛輪效應驅動增長
金吾財訊 | 華創證券發佈研報指，鳴鳴很忙（01768）作爲量販零食行業龍頭，其核心投資邏輯在於“前端快樂引流，後端效率降本”的飛輪效應驅動高質量增長，遠期鏈主價值凸顯。報告認爲，公司前端通過雙IP矩陣、代言人聯動及主題門店體驗，將品牌升維爲“販賣快樂的場景”，並憑藉嚴格選址和AI巡店等數字化運營體系，維持1.2%的極低閉店率，保障加盟生態健康。後端則通過直連廠商、現款現貨（應付賬期僅8天）構建優質供應商生態，結合高效倉配（存貨週轉天數13天）和“漏斗型”選品機制，持續擠壓成本並提升坪效。基於經營效率的持續優化與規模效應的釋放，華創證券預計公司盈利能力將穩步提升，自有品牌亦有序培育。研報預測，2026-2028年公司經調整後淨利潤分別爲43.7億、63.2億及80.2億元人民幣，對應市盈率約16、11、9倍。門店擴張方面，報告測算未來門店可看4-5萬家，較當前仍有翻倍空間，並有望在社區零售市場中持續獲取份額，強化產業鏈鏈主地位。華創證券首次覆蓋鳴鳴很忙，給予“強推”評級，目標價580港元。該目標價基於2026年經調整後淨利潤約25倍市盈率得出，認爲公司處於盈利釋放期且具備稀缺的產業鏈地位，當前估值仍被低估。主要風險包括門店擴張或盈利釋放不及預期、行業競爭加劇及解禁減持衝擊等。金吾財訊
12 小時前
【券商聚焦】開源證券維持華潤置地（01109）買入評級 指估值邏輯切換爲消費基建
金吾財訊 | 開源證券發佈研報指，華潤置地（01109）估值邏輯正在從週期股切換爲消費基礎設施+收租股，具備消費基礎設施平臺、資管閉環、核心城市定價權三重壁壘。鑑於開發業務毛利率下降及計提減值影響，下調2026-2028年盈利預測，預計歸母淨利潤爲226.1、245.0、259.6億元，對應EPS爲3.17、3.44、3.64元，當前股價對應PE爲9.0、8.3、7.8倍。公司銷售拿地穩健，市佔率提升，經常性業務盈利高企，維持“買入”評級。核心邏輯在於盈利結構出現歷史性跨越。公司規劃至2030年非開發業務貢獻60%利潤，2025年收租及收費型業務核心淨利潤貢獻116億元，利潤佔比首次超過開發業務，達51.8%。高毛利率的經常性業務（經營性不動產毛利率71.8%，輕資產管理毛利率35.5%）佔比提升，正對沖開發業務利潤率下行的壓力。第一曲線開發業務轉向利潤和現金流驅動。公司2025年一線城市銷售佔比提升至45%，拿地均價2.7萬元/平方米，同比增加37%，主動鎖定核心城市優質地段。底氣源於對核心城市改善型需求的判斷（深圳灣澐璽等項目已驗證產品力溢價），以及低至2.72%的融資成本提供的資金支撐。第二、三曲線構築利潤護城河並實現資本循環。公司2025年購物中心零售額同比增長22.4%，毛利率連續三年超75%，在內地擁有13個已開業高端商場，大幅領先於港資商業地產開發商。公司構建了“REITs雙平臺+Pre-REITs基金”三位一體資本循環體系，打通“投融建管退”閉環。通過資產出表優化財務報表，同時將重資產轉化爲“管理費+分紅”的輕資產現金流，並未喪失對核心資產的控制力。風險提示：房地產行業加速下行、消費復甦不及預期、公司後續拿地不及預期。金吾財訊
12 小時前
【券商聚焦】華泰證券維持美高梅中國（02282）買入評級 下調EBITDA預測
金吾財訊 | 華泰證券發佈研報指，美高梅中國（02282）26H1經調整EBITDA爲48億港元，同比-2%，歸母淨利潤19億港元，同比-20%。Q2受世界盃分流影響，收入增速放緩，客流競爭加劇導致費用率上升，疊加VIP低淨贏率和品牌使用費提升，拖累利潤表現。公司澳門博彩市場GGR市佔率由25H1的16.2%微降至15.9%。業務層面，中場及角子機表現穩健，26H1毛收入分別同比+10%/+23%，中場投注額同比+1%；VIP毛收入同比-31%，轉碼量同比-8%，承壓明顯。從物業看，美獅美高梅經營收益106億港元，同比+5%，由中場及角子機業務支撐；澳門美高梅經營收益68億港元，同比+4%，但經調整EM同比下降4.3個百分點至24.4%，主要受VIP低淨贏率及客戶再投資增加所影響。高端佈局及非博彩業務方面，公司於美獅美高梅推出“天瑞套房”，持續完善高端產品，《澳門2049》等非博彩內容亦貢獻引流，26H1其他收益同比+10%。此外，6月底完成收購美高梅亞太，將酒店管理業務拓展至中國內地，作爲長期增長新來源。財務狀況上，26H1末借款降至180億港元，資本負債比率降至78%，融資成本同比-13%。公司宣派每股0.25港元中期股息。考慮員工及市場推廣投入增加、客戶再投資及牌照費上升壓力，華泰證券下調2026-28年EBITDA預測13.6%/13.6%/12.9%至84.2/87.2/90.2億港元。參考行業估值中樞上移，給予公司9.0倍26EEV/EBITDA，對應目標價16.3港元（前值18.2港元），維持“買入”評級。風險提示：政策落地不及預期，測算存在誤差，海外博彩市場競爭加劇。金吾財訊
12 小時前
【券商聚焦】申萬宏源維持曦智科技（01879）買入評級 指其光互連先發優勢明確
金吾財訊 | 申萬宏源發佈研報指，曦智科技-P（01879）在WAIC2026大會上圍繞光計算、光互連和光交換三大維度展示產品，彰顯其作爲光電混合算力領軍平臺的全棧能力。光計算應用方面，公司產品化與商業化進程加速。大會期間發佈基於PACE2的光電混合計算盒“天樞·光立方”，產品形態從加速卡向一體化設備延伸，面向邊緣計算與高性能線性計算等場景。下一代加速卡PACE3研發穩步推進，支持256×256矩陣規模，瞄準大模型推理場景。公司同步與商湯科技、階躍星辰、申萬宏源（06806.HK）、晶泰科技等完成戰略簽約，應用領域延伸至金融、藥物研發及商業航天等。光互連領域，公司採取NPO與CPO雙重佈局。自研NPO近封裝光學芯片已完成全鏈路驗證，正與基流科技、烽火通信（600498.SH）、燧原科技和壁仞科技（06082.HK）的交換機及GPU服務器開展適配。CPO方面，與盛科通信（688702.SH）聯合推出51.2T原型，可提供128個400GDR4光接口。光交換超節點已實現2000卡規模落地並穩定商業化運行。公司LightSphereX方案在完成128卡商用版後進一步部署至2000卡集羣，使大模型訓練性能提升30%以上。同期發佈的Scale-up光電混合組網方案，與中興通訊（00763.HK）、壁仞科技、沐曦股份（688802.SH）、天數智芯（09903.HK）等合作的項目獲“SAIL之星”獎項。此外，公司與華爲、百度（09888）等20餘家機構共同發起OpenNPO標準，強化產業鏈卡位，有助降低後續商業化驗證成本。該行維持“買入”評級。預計公司2026-2028年營業收入分別爲人民幣2.09/5.03/17.16億元，強調公司爲國內唯一實現大規模商業化的獨立Scale-up光互連解決方案供應商，先發優勢明確，客戶粘性極強。風險提示：GPU適配進度不及預期；生態成熟度處於早期階段；客戶拓展週期長及客戶集中度偏高帶來業績波動隱患。金吾財訊
12 小時前
鍇威特16.5億收購大客戶，溢價接盤虧損資產，標的估值“過山車”
證券之星 李若菡近日，鍇威特(688693.SH)宣告擬以16.5億元收購其重要客戶——晶藝半導體100%股權，同時擬向不超過35名特定投資者發行股份募集配套資金。證券之星注意到，本次收購前，晶藝半導體存在多起股權轉讓，期間標的估值波動幅度較大，並出現股東“高價入股、低價退出”的反常操作。此番溢價收購之下，晶藝半導體盈利能力不容樂觀，毛利率持續走低，現已陷入虧損。加之鍇威特自身業績連續虧損、造血能力堪憂，這筆交易能否真正實現協同效應，尚存較大不確定性。估值波動大，部分股東高買低賣公告顯示，鍇威特以發行股份及支付現金的方式，收購晶藝半導體有限公司(以下簡稱晶藝半導體)100%股權。本次交易價格爲...證券之星
12 小時前
<回購監測> 最新回購統計數據
2026-08-10股份回購統計名單名稱代碼回購股數(萬股)回購金額(萬元)中國旺旺(00151)150.00496.41大家樂集團(00341)17.0095.52AV CONCEPT HOLD(00595)14.2016.57創科實業(00669)1.70250.44萊爾斯丹(00738)5.001.53領展房產基金(00823)70.002730.35信星集團(01170)40.0016.85互太紡織(01382)34.9034.19美亨實業(01897)22.2011.10心動公司(02400)18.00794.55DYNAM JAPAN(06889)60.00179.39捷利交易寶(08017)200.00267.97北森控股(09669)9.1630.20金吾財訊
12 小時前
創新藥概念持續走強，我武生物漲近4%
8月11日，創新藥概念盤中持續走強，我武生物一度漲近4%，觸及25.98元/股。截至發稿，我武生物股價上漲2.76%，報25.70元/股，換手率2.69%，成交額3.33億元。消息面上，8月10日，上海市商務委等七部門印發《上海市國家服務貿易創新發展示範區建設方案》。其中指出，支持生物醫藥產業創新發展。支持企業研發的創新藥、現代中藥和高端醫療器械全球註冊認證並在當地實現銷售。此外，近期，諮詢服務機構沙利文在2026生命科學新投資高峰論壇上披露，2026年上半年，中國創新藥對外授權交易潛在總額達1100億美元，交易規模已經提前達到了2025年全年的八成，且在全球Top10的BD交易中，中國企業獨...證券之星
12 小時前
德適科技（02526.HK）模型服務收入同比增長101.1% 醫療影像AI平台化商業進程提速
月7日，德適科技（02526.HK，股票簡稱：德適-B）發佈截至2026年6月30日止六個月的中期業績。報告期內，公司實現收入人民幣1.087億元，同比增長21.0%；實現毛利8050.4萬元，同比增長14.0%，綜合毛利率為74.1%。其中，模型服務收入達到9454.1萬元，同比增長101.1%，佔總收入約86.9%，成為本期收入增長的主要驅動力。模型服務加快形成規模收入，反映公司以醫療影像基座大模型為核心的平台化業務正在持續推進商業轉化。作為一家以AI革新醫療診斷的科技企業，德適科技以自研醫療影像基座大模型iMedImage®為核心，搭建全球領先的醫療影像AI研究與生產加速平台，將醫院海量影像數據與醫生經驗結合，快速孵化輔助診斷AI模型。其核心優勢在於基座大模型能力可通用複用：同一套底座能力能夠跨影像類型、器官、疾病與場景應用，無需從零開發即可高效迭代專科模型。報告期後推出的iMedLoop™連接數據獲取、專業標注、模型訓練與評測、發佈部署及應用反饋等關鍵環節，形成「基座模型—專科模型—服務及產品—實際應用反饋—模型迭代」的持續閉環。商業模式上，公司形成模型服務與智能醫療影像產品兩大主業：前者幫助客戶將數據和專業經驗轉化為AI模型；後者將成熟模型進一步開發為合規醫療軟件及器械，並融入日常診療，實現從「技術賦能」到「產品落地」的完整閉環。公司正在從以單點技術和項目驗證為主的發展階段，加速邁向可複用、可規模化、可持續迭代的商業發展新階段。報告期內，德適科技的業務重心進一步向模型能力服務延伸。模型服務收入由上年同期的4696.0萬元增至9454.1萬元，業務內容涵蓋模型及技術授權、iMedMaaS®雲端服務和SCTI本地化存算訓推一體機交付，可適配醫療機構對雲端服務、數據安全及本地化部署的不同需求。公司本期將相關收入類別由「技術許可」更名為「模型服務」，業務實質和收入確認方式未發生改變，新的名稱更準確地反映了當前服務組合及業務發展階段。圍繞醫療影像AI由數據處理、模型研發走向專業應用的完整流程，德適科技持續完善醫療影像AI研發與生產加速平台的核心能力。公司以iMedImage®醫療影像基座大模型提供可複用的影像理解與推理能力，通過iMedStudio™開展數據處理、專業標注、人工修正及複核質控，依託iMedMaaS®支持專科模型訓練、發佈和部署，並以DoctorBench®評價模型能力、安全性及適用邊界。以上能力共同構成醫療影像AI研發與生產平台的主要技術基礎，並於報告期後通過iMedLoop™進一步連接為統一的全流程平台。截至公告披露，iMedLoop™已有超過3000名專業人員參與，沉澱約2895萬份已標注樣本。截至2026年6月30日，公司累計開展158個模型項目，與99家醫院開展合作，其中包括65家三甲醫院，覆蓋43個人體器官或應用部位及61個疾病方向。相關項目協作持續沉澱專科任務定義、評測方法、部署經驗和專業反饋，為模型迭代及後續項目交付提供實踐基礎，也進一步拓展了平台可服務的醫療影像任務範圍。在醫療影像AI賽道，企業商業化路徑正呈現明顯分野：一類以影像設備銷售為基礎，將AI作為硬件增值模塊隨設備推廣；一類聚焦單病種垂直模型，通過逐病種研發、註冊和銷售實現商業化，新增病種通常需要重新開展數據準備、模型開發與註冊驗證；德適選擇的是平台型基座模型路線，以iMedImage®為共用技術底座，通過統一底座實現多任務複用，並依託iMedLoop™串聯數據治理、模型訓練、評測、部署及反饋迭代，持續降低新增專科任務的開發與交付成本。隨著行業獲批第三類醫療器械產品數量持續增加，單一算法不再是唯一的稀缺資源，競爭壁壘正由「單點模型精度」轉向數據合規運營、模型工業化生產、監管轉化和臨床場景交付等全鏈路平台能力。從產業演進趨勢看，具備數據治理、模型研發與臨床交付完整閉環的企業，更有望承接醫療影像AI產業化與數據要素市場化機遇。德適上半年模型服務收入佔比約86.9%，顯示公司已率先跑通「數據—模型—臨床」的完整商業鏈路，平台化能力進入規模驗證階段。監管產品方面，2026年5月19日，德適科技AI AutoVision®染色體核型圖像輔助診斷軟件取得國家藥品監督管理局第三類醫療器械註冊證。該產品用於輔助完成外周血及羊水樣本G顯帶染色體核型圖像的切割、計數、識別、排列及疑似異常提示，並由專業人員複核。此次獲批進一步驗證了公司將醫療影像基座大模型能力轉化為監管級醫療器械產品的能力，核心產品由註冊審評階段進入商業化推進階段。為夯實長期技術和產品基礎，德適科技上半年研發成本為6411.8萬元，同比增長67.4%，主要投向醫療影像基座大模型升級、專業工作流程與高質量數據治理、模型能力評測、核心產品全生命周期管理及候選產品研發。截至報告期末，公司持有現金及現金等價物約6.55億元，流動資產淨值約7.01億元，資產負債率約13.0%，為後續研發投入和商業化推進提供支持。在業績會上，德適科技創始人、董事局主席宋寧將全球醫療影像AI的發展概括為三個階段：第一階段是AI輔助診斷全面滲透，現有約3000種、1.4萬餘項醫療影像診斷項目將逐步由專家獨立診斷向AI輔助診斷過渡，從而提升診斷效率與整體精度，並推動優質診斷能力向基層醫療機構延伸；第二階段已初步啟動，預計未來兩年左右加速發展，AI將催生此前未開展或不存在的新型影像診療手段，例如通過B超預測胎兒早產風險、輔助評估分娩方式，以及利用影像分析對腫瘤藥物治療預後進行早期方向性判斷，相關項目總量預計擴展至1.6萬項以上；第三階段預計在未來四至六年內加速成熟，影像大模型與語言大模型將實現深度融合，推動公共衛生健康管理體系系統性升級，使居民健康管理更加高效、精準和普惠。資本市場方面，根據恒生指數公司季度檢討安排及市場機構預測，德適科技被視為本輪恒生綜合指數調整的潛在納入標的，相關檢討結果預計於8月下旬公佈；如獲納入，公司有望在9月前後的港股通名單調整中取得交易資格。若順利納入，公司平台化商業路徑有望獲得更廣泛的主流資本關注與流動性支持。德適科技表示，未來將繼續圍繞iMedImage®推進技術迭代，完善iMedLoop™在數據生產、模型訓練、評測、部署服務及應用反饋等環節的能力，穩步推進模型服務產品化與規模化交付，加快AI AutoVision®商業化、海外註冊及適應症拓展，推動在研產品管線落地。德適將持續以平台化能力承接醫療影像AI產業化與數據要素市場化機遇，加速全球醫療影像行業邁入智能化時代。2026-08-11 此財經新聞稿由EQS Group轉載。本公告內容由發行人全權負責。瀏覽原文: http://www.todayir.com/tc/index.phpEQS
12 小時前
【特約大V】Option Jack：交易判斷非線性
金吾財訊 | 很多人以爲交易是“線性公式”：“如果跌穿這個關鍵支持位，就必須會再爆跌？”“如果突破這條趨勢線，就必須轉身追漲？”真實市場的升跌從來不是“如果這樣，就必會那樣”，技術分析只是：“如果這樣發生了，只代表某種特定漲跌的機率，稍微增加些而已。”就像近日美國的經濟數據，若顯示通脹升溫，只代表之後一次在FOMC 加息機率稍增，股市受壓，但不是必然，還要看其他經濟數據。在股價或指數的漲跌情況，經常看到些分析標題以“必會”的口吻來形容如果跌破某支撐線，就會再跌至某某位置……例如上星期四（8/06）恒指自7月初以來首次跌破10天線，就看到有分析形容爲：凶兆。判斷市況，不是一條簡單的直線（1D），也不是一張靜止的圖表（2D），它是立體的（3D），包含了價格、時間、波動率（IV）、週期、資金流向、市場心理及市場消息；甚至如四維空間（4D）般，時間一變、宏觀環境改變，同一個圖表形態或技術指標，之後都會出現不同的漲跌變化，假升破假跌破早已成爲市場常態，萬般分析不如一個消息。新手總是希望得到確切的答案：明天漲或跌，而不希望聽到，可能、或許、機率……這些廢話。於是財經媒體標題黨總愛以吸引目光的標題來引流。如果市場是線性的，AI 早就變成了終極“造神機器”，明天的升跌只要一鍵 Run Code 就搞定。AI 模型本質上是基於歷史數據尋找模式（Pattern）。但在市場的四維空間裏，包含着人性、政策突變、黑天鵝、做市商的流動性陷阱，這些東西不是靠輸入歷史 K 線圖就能簡單算出來。假設真的有一套 AI 能百分百精準預測“明天納指會升 500 點”，當這個預測公開的瞬間，所有資金就會立刻在今天買入，明天的升幅瞬間在今天被提前反映，這個“預測”立刻就會失效。所以AI 能幫我們篩選、或者幫忙寫代碼爬數據，但它永遠無法準確告訴你明天股市升跌。交易必須擺脫線性的執念，接受市場的隨機與立體性。看懂概率，你纔算真正踏入了交易的大門，不然很快就被市場淘汰。【作者簡介】Option Jack：國際市場資深全職交易員，32 年市場實務期貨期權交易經驗。前投資機構交易員、前投資機構資深分析顧問。前理財週刊期權專欄主筆、經濟一週 期權專欄作者。在多個著名財經媒體包括 Now 財經臺、新城財經臺、策略王直播嘉賓。有暢銷著作：《盤房爆炒30年》及《哪有一天不交易》金吾財訊
12 小時前
【券商聚焦】中泰證券首予農夫山泉（09633）增持評級 指平臺化擴張路徑清晰
金吾財訊 | 中泰證券發佈研報指，農夫山泉（09633）作爲國內軟飲料平臺型巨頭，已構建起包裝水、茶飲料、功能飲料及果汁飲料等全品類矩陣。公司核心投資邏輯在於，憑藉包裝水業務的成本與渠道壁壘，持續爲即飲茶等高速增長業務輸送資源，平臺化擴張路徑清晰。研報核心數據顯示，包裝水行業已進入以量增爲主的階段，公司依託十七大水源地及全自建工廠模式，單瓶生產成本較同業更低，爲全品類擴張奠定盈利基礎。即飲茶業務已成爲公司第一大收入來源，2025年收入215.96億元人民幣，同比增長29.0%。報告指出，在長工時與健康消費雙重驅動下，無糖茶市場仍有數倍增長空間，公司憑藉東方樹葉的先發優勢與Log6級無菌冷灌裝等技術壁壘，有望持續轉化品類紅利。其他業務方面，功能飲料正切入減糖電解質水賽道，新品價格較行業均價低約11%；果汁業務憑藉常溫NFC技術突破冷鏈限制，形成雙線佈局。報告對公司盈利前景做出預測，預計2026至2028年營業收入將分別達601.18億、673.45億及742.46億元人民幣，同比增速分別爲14%、12%及10%；歸母淨利潤將分別達177.49億、203.02億及229.06億元人民幣。對應每股收益分別爲1.58、1.81及2.04元人民幣。中泰證券認爲，農夫山泉在包裝水及無糖茶行業龍頭地位穩固，新品存在較大放量空間，首次覆蓋，給予“增持”評級。同時，報告提示了食品安全、水源依賴、市場競爭加劇及新品增速不及預期等風險。金吾財訊
12 小時前
一圖讀懂|銀行理財的“打新”到底在打什麼？
證券之星
13 小時前
九龍倉集團（00004）午後跌近3% 中期股東溢利同比大跌
金吾財訊 | 九龍倉集團（00004）午後股價走低，截至發稿，報20.8港元，跌2.99%，成交額3236.24萬港元。集團午間公佈截至2026年6月30日止中期業績，股東應占溢利4800萬港元，同比減少91.03%；每股基本盈利0.02港元，去年同期爲0.18港元。董事會已決議宣派第一次中期股息每股0.20港元，以及特別中期股息每股0.20港元，半年度每股合共派息0.40港元。上半年基礎淨盈利減少17%至16.97億港元，主要因爲股息收入減少，但部分被利息收入增加所抵銷。期內營收53.44億港元，同比減少5.73%。其中，投資物業收入23.11億港元；發展物業6.79億港元；酒店業務收入3.23億港元；物流業務收入10.73億港元。金吾財訊
13 小時前
【首席視野】趙建：帝國的墳場
趙建系西京研究院院長 、中國首席經濟學家論壇成員戰爭對大國來說是一種賭博，也是一種誘惑。它重塑國家權力，刺激國王的多巴胺。勝，彪炳史冊；敗，萬丈深淵。倘若國王是個賭徒，一個國家的命運就變得飄搖不定。對普通人來說，勝敗都是炮灰。當大國以壓倒性優勢揮師異域，以爲這不過是一場"外科手術式"的速決戰、一次堂而皇之的懲罰性行動時，它們往往低估了那個古老而殘酷的定律——帝國的墳場，從不挑選逝者的膚色與語言。從越南叢林到阿富汗山地，從烏克蘭平原到波斯灣的海峽，大國一次次踏入同一條河流，帶着傲慢而來，攜着疲憊而去。今天，當俄羅斯在烏克蘭的泥沼中掙扎至第五個年頭，當美國在霍爾木茲海峽的硝煙中進退維谷，我們不得不追問：帝國的宿命，是否真的無法逃脫？一、傲慢的代價：從速決戰到持久戰的歷史輪迴大國入侵小國，往往不只是單純的軍事計算，而是一場關於傲慢與誤判的宏大敘事。1965年，美國以"遏制共產主義擴張"爲名，正式大規模介入越南戰爭。彼時的美國，GDP佔全球近四成，擁有世界上最先進的武器系統和最龐大的軍事工業複合體。五角大樓的將軍們信誓旦旦：這是一場"有限戰爭"，最多幾個月，北越政權就會崩潰。然而，他們低估了越南人民在民族獨立旗幟下的抵抗意志，更低估了熱帶叢林對機械化部隊的天然消解。八年戰爭，美國投入超過五千億美元（按當時幣值），陣亡五萬八千人，最終卻在1975年眼睜睜看着西貢陷落，直升機從大使館屋頂倉皇撤離。越南，成了美國戰後第一個真正的"帝國墳場"。1979年，蘇聯重蹈覆轍。勃列日涅夫以爲，憑藉紅軍的鋼鐵洪流，可以在幾周之內拿下喀布爾，扶植一個聽話的傀儡政權。但蘇聯人忘了，阿富汗被稱爲"帝國墳場"絕非偶然——大英帝國曾在此折戟，後來的美國也將步其後塵。十年阿富汗戰爭，蘇聯耗資超過840億盧布，陣亡近一萬五千人，最終不僅沒能控制阿富汗，反而加速了自身的解體。1989年蘇軍撤離時，一個超級大國已經搖搖欲墜。歷史的諷刺在於，大國往往以"懲罰者"和"解放者"的雙重身份登場，卻最終淪爲"消耗者"和"被困者"。它們帶着"降維打擊"的自信而來，卻發現戰爭遠非紙面數據的簡單對比，而是意志、資源、地緣、民心的綜合博弈。當速決戰打成持久戰，當懲罰變成消耗，帝國的根基便開始動搖。二、帝國困境：爲何大國打不贏小國？表面上看，大國與小國的戰爭是一場不對稱對決。大國擁有壓倒性的經濟總量、軍事預算、科技水平和全球投送能力。但戰爭遠非紙面數據的簡單對比，一旦戰火點燃，一系列結構性矛盾便會將大國拖入深淵。第一，帝國的傲慢與形勢的誤判。 大國決策者往往陷入"實力陷阱"——他們過度依賴衛星圖像、經濟數據、兵棋推演，卻忽視了最樸素的戰爭邏輯：保家衛國的意志，通常強於千里奔襲的野心。美國入侵越南時，蘭德公司的報告預測"北越將在轟炸下屈服"；蘇聯入侵阿富汗時，克格勃信誓旦旦"阿富汗人民會歡迎解放者"；俄羅斯2022年發動"特別軍事行動"時，情報部門甚至爲普京準備了"基輔三日遊"的劇本。這種基於傲慢的誤判，是帝國陷入泥潭的第一步。第二，大國雖大，局部優勢未必明顯。 大國需要維護的全球利益太多，戰線太長，資源分散。美國要同時盯着歐洲、中東、亞太；俄羅斯要兼顧北極、中亞、高加索。當它們將力量投射到一個小國的局部戰場時，實際上能集中的資源並沒有想象中那麼懸殊。相反，小國可以集中全部國力於一點，以空間換時間，以傷亡換消耗。越南用游擊戰拖垮美國，阿富汗用山地戰耗死蘇聯，烏克蘭用無人機和塹壕戰與俄羅斯僵持四年，伊朗侵擾霍爾木茲海峽——本質上都是同一套邏輯：你打你的速決戰，我打我的持久戰。第三，外敵入侵反而激發小國的民族凝聚力。 和平時期，小國或許內部分裂、矛盾重重；但一旦外敵入侵，民族主義的烈火便會瞬間點燃。越南人在胡志明旗幟下的團結，阿富汗各部族在抗蘇旗幟下的暫時和解，烏克蘭人在"保家衛國"口號下的同仇敵愾，伊朗的街頭也再沒有了示威的遊行——都印證了這一點。大國往往以爲可以通過"斬首行動"或"政權更迭"瓦解對方意志，卻忽視了當一個民族面臨存亡危機時，其凝聚力和韌性會呈指數級放大。第四，許多小國背後，都站着另一些大國。 這是地緣政治最冰冷的法則。越南背後有某國和蘇聯的援助，阿富汗背後有美國和巴基斯坦的支持，烏克蘭背後有整個北約的輸血，伊朗背後有俄羅斯和地區什葉派力量的暗助。大國一動武，全球地緣棋盤上的其他棋子便會應聲而動。代理人戰爭的本質，就是用小國的土地消耗大國的國力。帝國以爲自己是在與一個小國作戰，實際上是在與半個世界對賭。三、俄羅斯：戰爭大循環下的極限承壓2026年，俄烏衝突步入第五個年頭。這場被普京最初設想爲"三天拿下基輔"的"特別軍事行動"，已經演變成21世紀最漫長的地面戰爭之一。俄羅斯，這個曾經以"戰鬥民族"自居的核大國，正在用血的代價驗證"帝國墳場"的定律。從經濟數據看，俄羅斯已建立起一場無法停止的"戰爭大循環"。軍費從2021年的3.6萬億盧布飆升至2026年的13.5萬億盧布，增幅達275%，佔GDP比重從3.6%升至7.1%，吞噬聯邦預算近40%。爲填補鉅額赤字，俄羅斯持續消耗國家福利基金，該儲備已從衝突爆發前的14.8萬億盧布驟降至2026年初的5萬億盧布，四年間消耗近三分之二。這意味着什麼？意味着俄羅斯已經從"喫老本"轉向"全民加稅"。個人所得稅階梯式上調，企業所得稅從20%提至25%，增值稅從18%升至20%，能源企業被徵收一次性超額利潤稅。2026年伊始，俄羅斯啓動"經濟清理計劃"，目標是在三年內通過打擊"影子經濟"實現年增稅1萬億盧布。一個依靠能源出口和寡頭經濟維繫的國家，正在被迫進行一場痛苦的財政重構。更嚴峻的是民生與社會層面的承壓。進入2026年，俄羅斯普通家庭感受到了物價上漲的全面衝擊：黃瓜上漲72%，西紅柿上漲16.7%，土豆上漲10%。一位莫斯科居民無奈地說，買菜已經變成了一場競賽，許多人會在晚上前往超市搶購打折的臨期肉類和乳製品。在約16%的高利率環境下，俄羅斯經濟正接近停滯狀態，2025年GDP增速已放緩至約1%。更深層的社會心理變化正在發生。一項民意調查顯示，2023年5月，57%的俄羅斯人認爲社交圈中的大多數人支持戰爭；到2025年10月，這一比例發生逆轉，55%的人認爲社交圈中的大多數人反對戰爭。這意味着，克里姆林宮賴以動員的"社會共識"正在悄然瓦解。戰爭初期由鉅額國防訂單帶動的增長熱潮正在消退，"用時間換空間"的戰略，正在面臨社會耐受度的極限測試。當然，俄羅斯並非沒有應對之策。通過建立"戰爭大循環"，軍工產業鏈的崛起確實帶來了一定的經濟增長和就業穩定。但問題在於，這種增長是"戰爭鴉片"——一旦停戰，需求斷崖式下跌，經濟將面臨更痛苦的調整。更何況，在能源折價出口、制裁持續收緊、國際能源價格走低的背景下，俄羅斯的經濟韌性正在被一點點蠶食。俄烏戰爭已經成爲一場"動態僵持"：雙方都在承壓，卻尚未達到必須通過戰略性讓步換取生存空間的臨界點。但這種僵持，對大國而言本身就是一種慢性失血。四、美國：霍爾木茲海峽的"特朗普困境"如果說俄羅斯是在用"戰爭大循環"硬撐，那麼美國則是在用"推特外交"和"極限施壓"試圖避免陷入另一場越南式的泥潭。但歷史似乎並不打算給特朗普這個面子。2026年2月28日，美國和以色列對伊朗發動大規模空襲，代號"史詩狂怒"。特朗普在未經國會批准的情況下發動"重大作戰行動"，宣稱要"消除伊朗政權的迫在眉睫的威脅"。起初，特朗普大力宣揚勝利，聲稱伊朗海軍已被徹底摧毀，空軍和導彈項目遭到重創，甚至宣稱伊朗已經"實現了徹底的政權更迭"。但戰爭的邏輯往往不聽從政治家的 rhetoric。戰事爆發一個月後，伊朗仍在定期發射導彈和無人機，每日襲擊鄰近的海灣國家和以色列。霍爾木茲海峽——承載着全球約五分之一石油供應的咽喉要道——持續受阻，石油和天然氣價格飆升。美國汽車協會數據顯示，自戰爭爆發以來，汽油價格已飆升超過30%，平均價格超過每加侖4美元。更要命的是人員傷亡。五角大樓確認，已有13名美軍士兵在戰爭中喪生，另有348人受傷。對於習慣了"零傷亡戰爭"的美國公衆來說，每一個陣亡士兵的照片都是一顆政治炸彈。特朗普的支持率開始波動，內部反對聲音日益高漲。參議院民主黨領袖查克·舒默直言："特朗普在伊朗的所作所爲將被視爲美國曆史上最嚴重的政策失敗之一。"特朗普的應對方式，充滿了典型的"交易主義"色彩——一邊炫耀"美國曆史上最大膽的搜救行動"，一邊在電視直播中將戰爭責任甩給國防部長皮特·赫格塞斯和參聯會主席丹·凱恩，聲稱"我不喜歡有人死亡，是他倆喜歡"。這種甩鍋戲碼，恰恰暴露了一個帝國領導人在戰爭泥潭中的焦慮與無力。芝加哥大學政治學教授約翰·米爾斯海默將當下戰事與越南戰爭相提並論，認爲美國正陷入衝突"升級階梯"困境，難以脫身。特朗普面臨的關鍵抉擇是：要麼尋求短期停火併重新開放霍爾木茲海峽，要麼與以色列發動大規模聯合軍事行動迫使伊朗投降。但後者意味着派遣地面部隊，那將真正把美國拖入中東衝突的泥潭，導致油價進一步暴漲，並使共和黨在2026年中期選舉中的形勢變得複雜化。2026年7月，美伊戰火重燃。達成停火協議不到一個月後，伊朗對霍爾木茲海峽過往商船發動襲擊，美國展開大規模反擊，國際油價再度大漲，美原油期貨大漲近7%，收於84.6美元。而成品油市場的裂解價差已經創下歷史新高，美國汽油和柴油價格預計仍將在高位持續一段時間。這意味着，美國民衆將在加油站裏持續感受到戰爭的切膚之痛。對於特朗普而言，這是一場與時間賽跑的遊戲。如果戰爭在2026年中期選舉前仍無法收場，如果油價繼續高企、股市持續震盪、傷亡數字不斷攀升，共和黨極有可能失去國會控制權。而一旦民主黨掌控國會，對總統戰爭權力的制約、對軍費開支的審查、對特朗普外交政策的調查將接踵而至。美國政壇可能因此發生更大的變化，而特朗普的"美國優先"敘事，也將在帝國墳場的墓碑前顯得蒼白無力。五、帝國的宿命與歷史的審判大國入侵小國，本質上是一場關於"成本—收益"的殘酷算術。速決戰時，收益看似遠大於成本；但一旦陷入持久戰，成本便會呈指數級膨脹，而收益卻遙遙無期。帝國的傲慢讓它們總以爲自己是例外，但歷史一次又一次證明：很少有人能成爲例外。俄羅斯在烏克蘭的泥潭中，用全民加稅和福利基金消耗維繫着一場看不到盡頭的戰爭；美國在霍爾木茲海峽的硝煙裏，用政治信譽和股市波動支付着"極限施壓"的賬單。兩個曾經的超級大國，在不同戰場上面臨着相似的困境——它們都低估了對手的韌性，高估了自己的耐力，都以爲可以"快刀斬亂麻"，最終卻發現"麻繩纏住了快刀"。帝國的墳場之所以可怕，不在於它埋葬了多少士兵的生命，而在於它消耗了一個國家的元氣、信譽和未來。當軍費吞噬財政預算，當通脹侵蝕民生福祉，當社會共識出現裂痕，當盟友體系產生動搖——帝國的根基便開始鬆動。越南拖垮了美國的社會團結，阿富汗加速了蘇聯的解體，而今天，烏克蘭和伊朗正在考驗俄羅斯和美國的帝國韌性。歷史終將審判一切。對於那些在戰鼓聲中輕啓戰端的大國而言，最危險的敵人往往並非戰場上的對手，而是鏡中那個被傲慢矇蔽的自己。帝國的墳場從不挑選逝者，但它常常歡迎那些帶着"例外論"而來的征服者。當特朗普在社交媒體上寫下"今晚一個文明將走向滅亡"時，他或許沒有意識到，那個走向滅亡的"文明"，可能正是帝國自身那不可一世的幻象。金吾財訊
13 小時前
財知道｜“打新理財”≠“打新股”：銀行理財的“打新”到底在打什麼？
8月10日，人形機器人龍頭宇樹科技正式開啓科創板網上、網下申購，發行價150.80元/股，中一簽需繳款7.54萬元。當晚中籤率出爐——0.01809759%，創下科創板歷史新低。折算下來，平均約5500個配號裏，只有1個能中籤。但對大多數個人投資者來說，還有另一條路：買一隻銀行“打新理財”產品，1元起購，就能借道理財公司的網下配售通道，間接參與新股申購。招商銀行、浦發銀行等手機銀行App已上線“打新理財”專區。問題是：銀行理財的“打新”，和普通股民理解的“打新股”，是一回事嗎？一、“打新”到底是什麼？“打新”的全稱是“打新股”，指參與首次公開發行(IPO)新股的申購。但A股的打新，從來不止一種...證券之星
13 小時前
MINIMAX-W（00100）逆市揚升2.92% 將正式被納入港交所科技100等指數
金吾財訊 | MINIMAX-W（00100）逆市揚升2.92%，截至發稿，最新報331.80港元，成交額25.29億港元。消息面上，據香港交易所消息，MINIMAX-W已符合香港交易所科技100指數快速納入規則，將於2026年8月12日收市後被納入香港交易所科技100指數及香港交易所科技與美國科技100指數，並於2026年8月13日起正式生效。此前於2026年8月6日，MiniMax已獲納入港股通。另一消息面上，招商證券近日發佈研報，對該公司維持“強烈推薦”評級。招商證券表示，海外頭部大模型公司的發展表明，模型能力進入高價值生產力場景後，收入增長有望呈現明顯的非線性特徵。截至2026年5月，Anthropic年化收入已達到約470億美元，最新融資投後估值爲9650億美元，對應P/ARR約20.5倍；OpenAI截至2026年2月底年化收入超過250億美元，2026年3月完成融資後的投後估值爲8520億美元，對應P/ARR約34倍。按照公司2026年4月約4.3億美元ARR及當前市值測算，MiniMax當前對應P/ARR約25倍，處於Anthropic與OpenAI等海外龍頭估值區間內，但公司所處商業化階段更早，收入基數和產品滲透率仍有較大提升空間。考慮到公司具備全模態模型矩陣、較強的商業化基礎及明顯的API價格競爭力，未來收入增長與商業模式驗證仍具有較大彈性，我們維持原盈利預測，預計2026-2028年公司收入分別爲2.3/6.0/12.3億美元，對應收入增速分別爲188%/162%/107%，對應當前市銷率爲42x/16x/8x；預計經調整淨利潤分別爲-4.9/-5.9/-5.9億美元。金吾財訊
13 小時前
【首席視野】李迅雷：大城市化加速——誰更具競爭力
李迅雷系中泰國際首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇副理事長我國的城鎮化進程放緩過去40多年來，中國的城鎮化進程與工業化進程相伴相隨，並取得了舉世矚目的成效。但隨着2011年起勞動年齡人口的減少、製造業從勞動密集型爲主逐步轉向資本密集型爲主，2013年起製造業就業人口數量出現了下降，同時，我國以農業人口轉移爲主要特徵的城鎮化進程也開始放緩。2010年，我國新增農民工數量達到1243萬人，成爲歷史峯值。2025年，全國新增農民工比上年僅增加142萬人，增長率進一步下降至0.5%。新增農民工數量的減少，一方面是在人口老齡化加速的背景下，農村勞動力資源的持續減少的結果，另一方面，則是到工業化達到一定深度後，城鎮第二產業就業機會的減少。城鎮化進程放緩 來源：WIND，中泰國際此外還觀察到一個現象是農民工跨省流動比率的不斷下降，東部地區尤爲突出，這似乎也與老齡化率加速相關。2025年農民工的平均年齡達到43.3歲，其中50歲以上的農民工佔比上升至32%。告老還鄉的農民工數量在今後將不斷增加。2016-25年農民工跨省流動佔比來源：《2025年全國農民工監察調查報告》，中泰國際 因此，大量農民不再遠距離跨省務工，轉向縣城、市域就近就業，異地大規模跨城轉移規模收縮。2025年外出農民工中，跨省流動6765萬人，比上年減少75萬人，下降1.1%；省內流動11241萬人，比上年增加210萬人，增長1.9%。2021年我國城鎮化率突破64%後，近5年年均增幅僅爲0.80%。按此增幅計算，我國城鎮化率將於2028年前後突破70%的理論拐點，進入城鎮化穩定期，城鎮化年均增幅還將持續下降。 爲何城鎮化必然轉向大城市化從全球各大發達經濟體看，大城市化率水平都非常高，例如，大東京都人口要佔到日本城市人口的30%以上，首爾都市圈（加上仁川和京畿道）要佔韓國總人口的50%以上。而倫敦、巴黎等大城市也分別佔英國和法國城市人口的20%左右。可見，當經濟越發達，服務業的比重上升，人口的集聚度越高。中國在工業化的早中期，處於供給短缺階段，工業品以勞動密集型、出口加工型產品爲主，故湧現出大量鄉鎮企業。因此，城鎮化實際上是城市化的早期形態。正如張五常所說的，過去的工業化過程中，中國經濟增長主要靠“縣域經濟”來推動。但隨着重化工業化鼎盛期的結束，社會化大生產對產業鏈、供應鏈的要求越來越高；隨着產品的升級換代，產學研一體化要求也隨之提高，故大城市的優勢就愈加明顯。2012年工業就業人口在達到2.32億之後逐年減少，至2024年降至2.13億。2020年以來第二產業就業人口占比相對變化不大，但相比2012年高點已回落1.4%。我國第二產業就業人數2012年見頂 來源：WIND，中泰國際更重要的變化是，我國服務業對GDP的貢獻不斷加大，服務業的就業人口數量也快速上升，而服務業對GDP貢獻大的通常在大城市。從下圖中可以發現，工業（第二產業）對GDP的貢獻從2006年以後就開始下降了。我國第二產業佔比逐年降低來源：WIND，中泰國際若把我國東部的八個城市：北京、上海、南京、蘇州、杭州、寧波、廣州、深圳做個組合（分別是京津冀、長三角和珠三角三大經濟區域的核心城市），發現其GDP在全國的佔比從2006年的20.3%，一直下行至2011年的18.5%，之後則震盪上行。爲何2011年以後開始中國東部的核心大城市GDP佔比止跌了呢？2011年確實是中國經濟中的一個重要拐點，如進城農民工數量開始減少的第一年，GDP增速跌破10%的第一年，也是勞動年齡人口見頂的那一年。之後中國重化工時代步入後期，隨着勞動力成本的不斷上升，中國經濟增長更依賴於資本投入。東部核心八城市的GDP佔比來源：WIND，中泰國際因此，中國大城市化加速的主要原因是第二產業的佔比下降，製造業中資本密集型產業的佔比上升。當我國製造業增加值佔全球的比例超過30%後，產能利用率不斷下降，如2021年二季度爲78.8%，到今年二季度則降至73.5%；同時，製造業投資也出現了負增長，但從今年上半年的數據看，先進製造業的投資仍在大幅增長，如電子、通訊、計算機等。此外，由於國際航運業步入上行週期，船舶製造業的需求大幅增加，而造船業也都集中在東部沿海，而且我國造船業的全球訂單佔比在三分之二左右。 推動大城市GDP佔比提升的更重要的是，我國第三產業的在GDP的中佔比持續上升，如北京和上海的服務對GDP貢獻均超過80%，故第三產業已經成爲大城市的優勢產業。如北京、上海今年上半年GDP增速分別爲5.4%和5.6%，已經從早年落後於全國平均水平到如今的輕鬆超越。2021年我國房地產結束了上行週期，全國房價出現了普遍下跌，但一線城市、省會城市及新一線城市的房價平均跌幅小於三、四、五線城市。今年以來，北京、深圳、上海的二手房交易持續活躍，房價也有企穩跡象。儘管北京連續多年出現人口淨流出，但這只是政策引導的結果，北京人口的“潛在流入量”依然可觀。因此大城市房價相對堅挺與大城市的人口基本處於淨流入狀態有關。2021年以後，我國總人口首次出現幾百年來的下降走勢。而且，農業轉移人口數量也逐步減少，由於大城市的服務業發達、教育、醫療、文化娛樂等公共服務優勢明顯，既適合居住，又能帶來就業機會，所以，我國人口向大城市集聚已經成爲不可阻擋的趨勢。透過人口流向——看我國大城市化的特徵根據官方公佈的數據看，從2017-2025年，我國的31個省、市、自治區（剔除臺灣省、香港和澳門後）中，只有11個行政區的人口淨流入（剔除自然增長人口）。其中浙江人口的淨流入量超過廣東，位居全國第一。常住人口從2017年的6170萬增加至2025年的6701萬，增幅達到7.6%，同期廣東爲2.1%。2017-25年各省人口淨流入增速來源：WIND，中泰國際廣東省、江蘇省、四川省在龐大的常住人口存量基礎上，同期常住人口淨流入增速維持在1%—2%區間，進一步強化了國內人口向核心區域集聚的發展格局。海南、新疆、重慶、上海、福建、陝西及西藏，雖然常住人口總數相對偏低，但也在近八年間保持了淨流入態勢。河南、湖南、湖北、河北、山東、安徽六個人口大省，則在同期呈現人口淨流出特徵。然而，如果進一步拆解人口淨流入省份的分佈情況，會發現淨流入的人口大部分都流向省內大城市。以四川爲例，如果剔除成都，則從2017-2025年，四川常住人口淨減少520萬。實際上，作爲全國GDP第二大省江蘇，剔除南京和蘇州，常住人口也是下降的，當然主要是因爲自然增長人口的減少。大都市圈人口集中度持續提升來源：WIND，中泰研究所，數據未剔除人口自然增長因素從上圖中不難發現，即便是中國發達地區，也同樣出現了分化，其中長三角的浙江和廣東省的珠三角是中國各省份中最強的區域。對於過去8年人口淨流出的省份而言，其省會城市人口大部分都是淨流入的。省會城市如長沙、太原、鄭州、南昌、瀋陽、西寧、長春、蘭州、武漢、呼和浩特等人口都是淨流入，對其所在省份則是人口淨流出。對發達地區而言，大城市往往能起到增長極的作用，即帶動周邊城市發展；而對於欠發達地區，大城市則具有虹吸效應，即不能帶動周邊城市發展，而且從周邊城市吸走了人力和資本等生產力要素。具有增長極效應的如上海、深圳等；具有虹吸效應的如北京、成都等。從發達地區看，2017年至2025年的八年中，廣州和深圳常住人口增量佔廣東省全省的一半以上，杭州和寧波人口增量在全省佔比超過了95%，而蘇州和南京、成都的人口增量遠大於全省的人口增長規模。2025年，江蘇和四川省全省呈現常住人口收縮的環境下，蘇州和南京、成都仍保持人口增長。可以預計，都市圈的人口聚集度還將進一步提升（由於城市數據的出生/死亡數據披露不完全，涉及城市的常住人口統計暫未剔除人口自然增長）。我國發達省份通常呈現雙子星現象，即一個省通常有兩個經濟體量比較突出的城市，如浙江的杭州與寧波、江蘇的蘇州與南京，廣東的深圳與廣州、山東的青島與濟南等。截至2025年，浙江、江蘇、廣東、四川的主要城市（杭州+寧波、蘇州+南京、深圳+廣州、成都）常住人口已經佔至全省人口的30%左右。今後，這些雙子星城市或單一省會城市的人口占全省的比重還將不斷提高——這就是所謂的大城市化進程還在加速中。大都市圈人口集中度持續提升來源：WIND，中泰國際從國際比較看，我國即便是特大城市，城市人口占我國城市總人口的比重仍不高，最高大約在3%左右，這與我國人口基數龐大有關。從今後看，我國超過2000萬人口的大城市數量將會顯著增加。目前爲四個：重慶、上海、北京、成都，從不久的將來看，廣州、深圳、鄭州、武漢、杭州、西安、蘇州等都有可能成爲2000人口級的超大城市。從個稅等角度看城市競爭力衡量一個城市的競爭力，通常有經濟規模和GDP增長率，人均GDP水平、勞動生產率、單位產值耗能、高新技術產業、現代服務業佔比、創新能力、人才流入量、研發佔GDP比重等，同時設置權重，進行綜合打分。但這種評價往往會與現實脫節，可能與人們的實際體驗感有差距。筆者喜歡用“四大流”——人口流、貨物流、貨幣流和信息流來衡量一個城市的競爭力。當然，有些時候可能這四大指標可能有量化的難度。限於本文篇幅，只從個人所得稅角度去揭示一些現象。筆者選擇了京津冀、長三角和珠三角最具競爭力的八大城市：北京、上海、杭州、寧波、蘇州、南京、深圳、廣州，因爲2025年這三大經濟區域的GDP之61.24萬億元，佔全國的比重約爲43.7%。從2006年至2025年，上述八大城市的個人所得稅佔全國的比例從40.5%上升到53.4%，至少說明經濟增長質量提升或高端人口流入增速都超過全球其他城市的水平。當然，其背後是否還與高技術產業發展較快，或金融、房地產等服務業的體量較大有關？八城市個稅佔全國個稅的比例來源：WIND，中泰國際如果按這八個城市的GDP在全國的佔比看，儘管已經從2022年18.7%提升至2025年的19.1%，但仍遠遠落後於個稅的佔比。如何來解釋這一現象呢？首先，反映出我國高淨值人羣主要集中在大城市，尤其集中在上海、北京、深圳這三大城市，2025年的個稅規模分別爲2577億元、2085.7億元和1461億元，佔全國個稅收入的37.8%。第四名爲杭州，爲705.3億元，不足深圳的一半。另一個有趣的事實是，杭州和寧波的個稅收入均超過南京和蘇州，但浙江的GDP總量全國第四，而江蘇排名第二。而且，2025年浙江的個稅總額爲1651.6億元，江蘇爲1435億元，江蘇落後浙江200多億元，但常住人口超過浙江2000多萬，GDP則超過浙江近5萬億元。八大城市個稅的各自佔比來源：WIND，中泰國際從上述的諸多數據比較看，GDP這一指標在反映經濟質量方面的意義似乎不大，無論是總量還是人均。如浙江儘管GDP排名第四，但對全國人口的吸引力則排名第一，過去8年浙江人口淨增長7.6%，遠超任何一個省份。從全國範圍看，長三角的江浙滬都非常具有競爭力，包括杭州、寧波和蘇州、南京等城市；安徽稍弱，但合肥在產業基金投資方面可以與杭州、深圳相媲美。蘇州與上海的緊密度要超過杭州和寧波，故蘇州應該是一個競爭力很強的城市。但江蘇的地域和人口均大於浙江，跨越長江南北，故兼容北方和南方文化，而浙江則更偏向于海洋文化。筆者並沒有對海洋文化有確切的定義，但與浙江文化類似的省份還有福建和廣東，共性是當地人的風險偏好較大，如歷史上大規模出海謀求生路，走南闖北等，故這三個省的海外僑民數量較多，且在國內創業的數量也較多，見拙作《溫州人的“一帶一路”始於計劃經濟時代》。從資本市場的歷年數據看，全國的交易主要集中在三城（上海、北京、深圳）和三地（浙江、江蘇和剔除深圳後的廣東），其中歷年來股票交易額方面，浙江一直領先於三地，儘管浙江的人口數量和GDP總量均落後於廣東和江蘇。在期貨交易方面，浙江的交易額更是遙遙領先——均可以說明浙江人的風險偏好大於江蘇和廣東。以上通過人口淨增長率、個稅收入的佔比對比及居民風險偏好等多個角度去評判城市的競爭力。總體來看，全國最具競爭力的地區應該在東部，其中長三角、珠三角地區最強，京津冀次之。核心城市中的競爭力排序，應該是上海、北京、深圳、杭州、廣州、蘇州、寧波、南京、合肥，而非通過GDP規模大小來排序。中西部地區競爭力最強的當屬成都。今後，長三角和珠三角的人口淨流入量仍將繼續增加，這兩個經濟區域與其他經濟區域的差距也將繼續擴大。從個稅分佈看，2025年東部的五省兩市的佔比已經達到65%，接近全國的三分之二。五省兩市的個稅佔全國地方個稅比例來源：WIND，中泰國際儘管區域間的分化難以避免，如中國東部十個省市的GDP已經佔全國的52%（2025年），今後佔比還會上升。但在大城市化進程加速的過程中，中西部各省的省會城市、計劃單列市或其他核心大城市具備更強的競爭優勢。如下圖顯示中西部製造業強市對周邊人口形成了虹吸效應。中西部省會對周邊人口的虹吸效應來源：WIND，中泰國際，數據未剔除人口自然增長因素我國中西部覆蓋18個省及直轄市，國土面積佔全國70%以上，涵蓋超5億人口，是國家戰略腹地。全國統一大市場的建設，正在推動中西部地區形成更強的產業承接能力，以成渝、武漢、鄭州、長沙、西安、合肥爲代表的中西部核心城市，一方面在電子信息、新能源汽車、裝備製造等產業佈局完整產業鏈，一方面依託龐大本地消費市場改善城市基本條件，形成對內吸引力，吸引周邊人口就近務工。如今，外出農民工隨着年齡的增大，已經出現告老還鄉、“孔雀西南飛”的現象。2017年至2025年間，成渝、武漢、鄭州、長沙、西安、合肥常住人口增長均超百萬，成都更是以549萬的人口增量領先。2025年這些城市依舊保持人口正增長，重慶常住人口總數雖有下降，但主要因人口自然因素影響，剔除人口自然增長後，2025年重慶人口淨流入11.5萬人，位居全國省/直轄市第四。那麼，如何來提高大城市的競爭力呢？合肥應該是一個教科書級的案例。但合肥的“股權財政”模式難以複製。合肥作爲長三角的一個省會城市，其區位優勢不如杭州、南京，更不如蘇州、南通等毗鄰上海的城市。正是基於此，可能也是觸發合肥採取更加進取的方式設立產業引導基金，開展“股權財政”業務。何況它背能北靠中科大，具有一定的專業人才優勢。但對於大部分大城市而言，股權財政的成功率恐怕不高。尤其中西部地區大城市在自身財力不強、人才優勢不明顯、地方債務壓力較大的情況下，股權財政的風險偏大。目前全國大城市中，股權財政成功率高的也屬少數，如上海、杭州、合肥等。因此，要提高大城市競爭力和吸引力，恐怕還是應該在營商環境的改善及投資於人方面多下功夫。金吾財訊
13 小時前
