取引日-始まりは晴れ、終わりは曇り

Jamie McGeever

［フロリダ州オーランド　１月７日　ロイター］ - S&P500とダウ・ジョーンズ工業株 (link) は水曜日に最高値を更新したが、不安定な米雇用統計 (link)、債券利回り、原油、金属価格も顕著な下落を見せた。

詳しくは後述する。本日のコラムでは、株式バリュエーション（(link)）が相対的な株式市場のパフォーマンスについて何を教えてくれるかを見てみたい。2025年が何らかの目安になるとすれば、年初の割高な米国株は、ウォール街が再びアンダーパフォームする可能性を示唆している。

読む時間があれば、今日市場で起きたことを理解するのに役立つお勧めの記事をいくつか紹介しよう。

1. トランプ大統領、ベネズエラ産原油の売却計画を発表。 (link)

2. 米雇用統計、14カ月ぶり低水準 11月の雇用は低調 (link)

3. ユーロ圏の2025年経済、リスクは残るものの穏やかな結果に終わる (link)

4. 日本、中国のレアアース輸出禁止措置を非難 (link)

5. 米銀行、第4四半期の投資銀行業務急増で利益急増へ (link)

本日の主な市場の動き

• 株式市場：日本、香港は約1%下落、欧州 (link) はほぼ下落。

• セクター／株式： 防衛関連株 (link) 下落、素材 (link) -2％。ロッキード・マーチン -5%、スカイワークス・ソリューションズ -10%。インテル+6%、AI楽観論 (link)、ハイテク、通信サービスが上昇、ヘルスケア+1%。

• FX：南アフリカ・ランドは-0.5%の大幅下落、アルゼンチン・ペソは+0.5%の大幅上昇。英ポンドはG10最大の変動要因、-0.3%。

• 債券：米国債利回りはロングエンドで5bps低下。長期国債利回りは過去最高を更新。

• 商品／金属： 原油 (link) 先物は最大2％下落、貴金属 (link) は大幅下落、銅は-3％。

今日のポイント

米雇用統計はまちまち

12月の米雇用統計は予想を大幅に下回り、「退職」率は依然として低い。一方、解雇は大幅に減少し、サービス業ISMの雇用指数は11月に予想外に急上昇した。

つまり、金曜日に発表される重要な12月の雇用者数と失業率を前に、投資家は米国の労働市場指標を総合的に判断する必要がある。労働市場は軟調だが、崩壊はしていない。

緩める

ゴールドマン・サックスの指標によれば、2026年の最初の数取引で、過去最高値の株価、タイトなクレジット・スプレッド、そして債券利回りは、日本を除けば、過去4年間で最も緩やかな水準にある。

水曜日のウォール街の反転に見られるように、市場の下落はあるだろう。しかし、月曜と火曜に700億ドルの米国企業債が発行され、グーグルとアマゾンを支援するAnthropicが数十億ドルの資金調達を計画し、投資家が資金を投入しているなど、全般的には強気だ。強気すぎる？

日本国債のデカップリング

日本国債は暴落を続けており、20年物以降の利回りは水曜日に最高値を更新した。この動きは特に顕著で、ユーロ圏や米国債価格の上昇とは対照的だった。

さらに注目すべきは、円の反応である。ドル／円はここ2週間、155.70～157.30円の狭いレンジにとどまり、驚くほど安定している。日本国債市場の軟調と広範なドル高の影響はほとんどないが、いつまで続くのだろうか？

高いバリュエーションがウォール街のパーティーを台無しにするリスク

S&P500とダウ・ジョーンズが記録を更新し、投資家は4年連続の2桁リターンを期待している。しかし、上昇したバリュエーションは、まだパーティーを台無しにする可能性がある。

楽観的な見方が目立つが、それはなぜだろう？人工知能（(link)）の設備投資ブームは加速しており、連邦準備制度理事会（(link)）はさらなる金利引き下げに踏み切り、財政刺激策の大盤振る舞いが控えている。

S&P500種指数が3年連続で2桁の上昇を続け、累積で80％上昇した後でも、アナリストが2026年のS&P500種指数のリターンが10％近くになると予想するのも不思議ではない。年末の8,000ドル以上という強気予想は、少なくとも15％の上昇を意味する。

しかし、この強気コンセンサスに対する最も説得力のある反論は、おそらく最も明白なものである。

期待値や同業他社の株価指数と比較して、年末の株価指数がどの程度になるかを示す最良の指標は、依然としてその出発点である。もちろん、常に例外はあるが、1月1日の相対的に割安な市場は、12月31日までにより良いパフォーマンスを示す傾向がある。その逆もしかりである。

このことは、ウォール街の強気派に一服感を与えるだろう。

米国の断絶

S&P500種指数は2025年に16%上昇した。今年前半の関税騒動（(link)）や、過去2年間の同指数の上昇率（24％、23％）を考えると、これはかなり印象的だ。

しかし、世界的な水準で見れば、相対的に芳しくない。

ドイツ銀行のアナリストは、世界47の株価指数のサンプルにおいて、昨年の米ドル建て年間リターンと年初のバリュエーションとの間には「注目すべき」関係があったと指摘している。12ヶ月先株価収益率が低い状態で年初を迎えた市場は、概してパフォーマンスが良かった。

最も高い12ヶ月先渡株価収益率25で年初を迎えた米国株は、ドイチェの計算では37位だった。

インド株とデンマーク株は昨年1月1日時点では次に割高な市場であり、ともにアンダーパフォームした。デンマーク株は最も低迷し、インド株は世界最速の経済成長率を誇るにもかかわらず最下位から6番目だった。

他方、コロンビア株は年初の値動きが最も安く、リターンが最も大きかった。

ギャップを意識せよ

もちろん、米国株のバリュエーションがこれほど高いのは、ウォール街が今世紀の大半の間、世界の同業他社をアウトパフォームしてきたからにほかならない。

しかし、潮目が変わりつつあるのだろうか？

ゴールドマン・サックスのストラテジストによれば、昨年は15年ぶりに米国株がアジア、欧州、新興市場の株価指数に遅れをとった。

今後10年間、米国株はアンダーパフォームを続けるというゴールドマンの見方は、アポロ・グローバル・マネジメントのトーステン・スロックが主張した、今後10年間のS&P500の年率リターンがゼロになる可能性ほどではないにせよ、いくつかの議論を巻き起こしている。

確かに、ウォール街は長い間、高いバリュエーションにもかかわらず力強いリターンをもたらし、否定派が間違っていることを証明してきた。しかし、ドイツ銀行のチームが主張するように、これは例外であってルールではない。

「ドイツ銀行のアナリストは、10月に発表された調査の中で、「今日のAI主導の楽観主義の中で、米国株が再びバリュエーションの重力に逆らったとしても、経済や世紀を超えた証拠の重みは明らかである。

投資家はこのことを肝に銘じておくべきだ。米国株のバリュエーションは現在、名目的にも、欧州、アジア、新興市場の同業他社と比べても、歴史的な基準から見ても高い。

このことは、ウォール街が2年連続で世界の後塵を拝する可能性を示唆している。

明日の市場を動かす可能性のあるものは何か？

• 韓国サムスン (link) (第4四半期決算、前哨戦)

• ドイツ鉱工業生産(11月)

• ユーロ圏生産者物価上昇率(11月)

• ユーロ圏消費者景況感(12月)

• フィリップ・レーンECB理事とルイス・デ・ギンドス ECB理事がそれぞれ別のイベントで講演

• カナダ貿易(10月)

• 米週間失業保険申請件数

• 米国貿易(10月)

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