デジタル資産トレジャリー企業の背後にある構造的リスク

デジタル資産トレジャリーの台頭に関する前回の記事では、これらの上場企業が公開株式や債券を活用して暗号資産をどのように購入しているかを取り上げました。暗号資産の価格が上昇すると、保有資産の価値も上昇し、それが株価の上昇につながり、最終的には新たな資金を調達して暗号資産をさらに購入できるようになります。その結果、自己強化的なループ、つまりフライホイールが形成され、好条件時には成長を加速させることができます。

とはいえ、金融反射性は上昇局面だけに作用するわけではありません。10月10日のレバレッジ解消以降、暗号資産市場は構造的に下落傾向にあり、時価総額は50%以上下落しました。デジタル資産の大部分を占める Bitcoin や Ethereumといった資産は、それぞれ25%以上、38%以上下落しています。この下落は、このモデルの持続可能性について深刻な疑問を投げかけています。. 

現実には、暗号資産価格が下落すると、株式のバリュエーションが圧縮され、プレミアムが消失し、安価な資本へのアクセスが制限される可能性があります。2大DATであるStrategyとBitMineの株価変動は、これらの銘柄が暗号資産市場のセンチメントの変化をいかに正確に tracできるかを示しています。. 

この記事では、暗号通貨自体が成功するかどうかという観点ではなく、資本構成とバランスシートの安定性の観点から、DAT モデルに関連するリスクについて考察します。. 

反射性は両方向に作用する 

上昇相場では、暗号資産価格の上昇が国債保有額の上昇を招き、株価を押し上げ、資金調達を容易にする可能性があります。これは、昨年DATトレンドが本格的に始動して以来、多くの人が慣れ親しんできたサイクルの一部です。しかし、同じループが逆方向にどのように機能するかについては、十分に議論されていません。. 

暗号資産価格が下落すると、企業の保有資産価値も下落します。多くの投資家は、その企業を暗号資産へのエクスポージャーを得るための手段と見なすため、株価も下落するのが一般的です。例えば、ある企業が10億ドル相当の Bitcoin を保有していて、BTCが20%下落すると、保有資産価値は8億ドルに下落します。投資家は即座にその下落を企業評価に反映させます。企業のdentが暗号資産へのエクスポージャーと密接に結びついている場合、株価はすぐに反応することが多いのです。. 

2つ目の層もあります。強気相場では、投資家はそのエクスポージャーに対して追加（プレミアム）を支払うことをいとわないかもしれません。一方、弱気相場では、投資家はより慎重になります。このプレミアムは、以下の理由で縮小する可能性があります。

• 自信の低下 
• リスク選好度の低下
• 投資家はラッパーではなく資産を直接所有することを好む

つまり、株価が下落するのは、保有する暗号資産の価値が下落したからだけではありません。同時に、暗号資産に付随するナラティブプレミアムが縮小したために株価が下落することもあります。. 

ここで逆反射性パラダイムが作用します。市場が下落すると、DATにとって資金調達ははるかに困難になります。株価が下落した場合、企業は同額の資金を調達するためにより多くの株式を売却しなければなりません。これは実質的に、既存株主が会社の株式をより少なく保有することを意味します。. 

これに加えて、借り入れも困難になる可能性があります。市場に不確実性が生じ、価格が下落している場合、貸し手はより大きなリスクを負うと見なします。そのリスクを補うために、通常はより高い金利を求めます。これがDATモデルのパラドックスです。かつては安価で容易に入手できた資金が、高くなり、確保が困難になるのです。. 

レバレッジと負債による蓄積

多くのデジタル資産トレジャリー企業は、暗号資産の購入に cash だけに頼っていません。これらの上場企業は、転換社債、ストラクチャード・ファイナンス、またはその他の株式連動型金融商品を用いて資金調達を行い、暗号資産を蓄積することがよくあります。これは、暗号資産価格が上昇しているときには、資産価値が上昇する一方で負債は管理可能な範囲にとどまるため、うまく機能します。しかし、この構造には、価格が下落に転じると明確に顕在化するミスマッチが内在しています。 Bitcoin、 Ethereum などは、本質的に変動の激しい資産です。これらのDATが負う債務（債務返済など）は固定されており、市場の状況に関わらず履行しなければなりません。. 

最近のように仮想通貨価格が急落すると、企業の保有資産の価値もそれに応じて下落しますが、負債はそのまま残ります。負債を裏付ける資産の価値が下落したとしても、企業は利払いと返済期限を守らなければなりません。これは最終的に企業のバランスシートに圧力をかけます。従来の財務管理では、資産は通常安定しており、予測可能です。DATモデルでは、ボラティリティは資産側にあるため、価格変動は企業の利益と損失の両方を増幅させる可能性があります。. 

NAVプレミアム圧縮 

DATモデル全体を理解する上でもう一つの重要なポイントは、NAV（純資産価値）と呼ばれるものです。これは基本的に、企業が貸借対照表に保有する暗号資産の価値を測定するものです。企業が10億ドル相当の暗号資産を保有し、株式市場における価値がそれよりも高い場合、その株式はプレミアム価格で取引されているとみなされます。このシナリオでは、企業は各株式を裏付ける資産の価値よりも多くの資金を調達するため、新株発行は有利になります。逆に、株価が保有資産の価値を下回った場合、新株発行は逆の効果をもたらします。企業は株式を割引価格で売却せざるを得なくなり、既存株主の立場が弱まるからです。. 

強気相場ではプレミアムが急上昇するケースが見られます。しかし、センチメントが変化し価格が下落すると、プレミアムは同様に急速に縮小する可能性があります。プレミアムが低下すると、成長は困難になります。企業の資金調達能力が鈍化するだけでなく、投資家はモデルに疑問を抱き、経営陣はより防御的な姿勢を取らざるを得なくなる可能性があります。. 

現在の状況を見ると、市場はもはやすべてのDAT企業に一律のプレミアムを付与しているわけではないことが明らかです。むしろ、バランスシートの強固さ、実行力、そして事業モデルの持続可能性に基づいて価格決定しているようです。. 

ボラティリティを内包したイノベーション

DATモデルは、資本市場と暗号資産の関わり方における真の転換点です。彼らはデジタル資産へのエクスポージャーを企業戦略へと転換し、株式市場と債券市場を活用してポジションを積み上げています。しかし、強気相場においてはこのモデルが多くのメリットをもたらす一方で、暗号資産が大幅な調整局面を迎えるにつれ、このモデルの逆効果も顕在化しつつあります。. 

これらの上場企業は、暗号資産を単に保有するのではなく、暗号資産を中心とした資本構造を構築しているという明確な結論に達しました。つまり、リスクは暗号資産価格の上昇や下落だけでなく、その変動が企業の負債水準、株式発行、資金調達能力にどのような影響を与えるかにも左右されるということです。. 

暗号資産業界からこのモデルを見ている人にとって、当然の疑問は、これが資産価格全般のさらなる下落を引き起こす可能性があるかどうかです。大手DAT企業の一部が債務返済期限を迎えたり、 cash 不足に陥ったり、景気後退期に新たな借入に苦労したりした場合、彼らは購入ペースを落とさざるを得なくなるかもしれません。あるいは、より厳しい状況では、保有する暗号資産の一部をバランスシートから売却せざるを得なくなるかもしれません。したがって、これがさらなる下落を引き起こす可能性はありますが、それがmaticすべてのDATに波及したり、システム全体の崩壊につながるわけではありません。.