エヌビディア第2四半期決算の「4つの失望点」

TradingKey – AI半導体の覇者エヌビディア（NVDA）は、2026会計年度第2四半期（7月期）において、売上・利益ともに市場予想を上回る50％超の成長を実現し、AI分野での圧倒的な存在感を改めて示した。しかし資本市場の評価は冷淡で、この決算を「十分に驚きを与える内容ではなかった」とみなした。その背景には、中国市場を巡る不透明性、成長率鈍化、顧客集中リスクなどがある。

第2四半期の売上高は前年比56％増の467億4,300万ドル（市場予想462億3,000万ドル、ガイダンス上限459億ドルを上回る）、1株当たり利益（EPS）は前年比54％増の1.05ドル（H20関連影響を除外すると1.04ドル）で、いずれも市場予想の1.01ドルを超過した。

しかし、8月27日（水）の決算発表後、株価は時間外取引で一時5％下落、その後下げ幅を3％程度に縮小した。ゴールドマン・サックスなどのアナリストは業績を「堅調かつ予想を上回る」と評価しながらも、「市場が期待したほどの驚きがなかった」と指摘している。

① 中国市場リスク：H20収入の「不在」

米政府は中国向け専用H20チップの再輸出を容認したものの、「中国売上15％の上納金」構想や、中国顧客による「バックドア疑惑」に伴う発注削減リスクが依然として障壁となっている。

データセンター部門の売上高は前年比56％増の411億ドルと、予想の412億9,000万ドルに届かず、2四半期連続で市場予想を下回った。これは第2四半期に中国市場向けH20販売が実際に行われなかったことが大きな要因である。CFOコレット・クレス氏によると、データセンター計算分野は前年比50％増の338億ドルとなったが、H20売上が40億ドル減少した影響で前期比では1％の減収となった。

さらに同社は第3四半期見通しにおいても、中国向けH20出荷を織り込んでおらず、慎重な姿勢を示している。Deepwater Asset Managementはこれを「驚き」と指摘し、ウォール街の多くのアナリストは輸出再開によって第3四半期に20億ドル規模の増収を織り込んでいたと述べている。

クレス氏は投資家に対し、米政府の新規則が公布され次第、中国向けに20億～50億ドル相当のH20出荷を見込むと説明。また「15％課徴金」も現時点では正式な規則化はされていないと強調した。

② 成長率の鈍化テスト

売上高の前年比成長率は第1四半期の69％から第2四半期には56％へと減速、過去2年以上で最低水準となった。データセンターの成長率も73％から56％に低下している。会社側が示した第3四半期売上ガイダンスは540億ドルと市場予想に沿う内容だが、一部では最大600億ドルを期待する声もあった。

CEOジェンセン・フアン氏は、主要顧客のAIインフラ投資が今後5年間で3兆～4兆ドル規模に達すると述べ、潜在的な成長機会を強調した。 ただし、Emarketerは「AI応用の短期リターンが不明確なままでは、データセンター運営企業の支出が鈍化する可能性がある」と警告。

ロイターのジョナサン・ギルフォード氏は「AI投資はすなわちエヌビディア投資という図式が成立してきたが、米中関係の緊張がこの論理を脅かしかねない」と指摘。研究開発の一部は代替チップやソフトウェアに移行しており、仮に競合の水準が十分でなくとも、長期的に優位性を失うリスクは無視できないと論じた。

ゴールドマン・サックスはリスク要因として、①AIインフラ投資の鈍化、②AMDなど競合によるシェア侵食、③競争激化による高利益率の毀損、④サプライチェーン制約による成長抑制――の4点を挙げている。

③ 市場期待の高さ

AI関連企業の中で、二桁成長を維持しつつ50％超の成長を示す企業はほとんど存在しない。しかし市場はエヌビディアに対し、常に「さらなる上振れ」を求める。

Running Point CapitalのCIOは「依然として印象的な成長曲線だが、指数関数的成長には見えない」と述べた。 Horizon Investment Servicesのアナリストも「株価が下落しても驚きはない。今年に入ってからの株価上昇を考えれば当然だ」と指摘する。

Blue Chip Daily Trend Reportのストラテジストは「短期的には調整局面を迎える可能性があるが、エヌビディアは依然としてAI投資のベンチマーク銘柄」と強調した。

④ 顧客集中リスク

クレスCFOは、第2四半期のデータセンター部門Blackwell売上の伸びを大手クラウドサービス提供者が牽引し、上位顧客で同部門売上の50％を占めたと説明した。

ブルームバーグは「これは3カ月前と同じ構図であり、投資家はこの比率が低下することを望んでいた。AI需要が経済全体に広がっていることを確認したかったのだ」と報じている。