100ドル突破へ！銀を「戦略的資産」の時代へと導く三正面の攻防

2026年1月下旬、銀価格は1オンス＝100ドルの大台を決定的に突破し、その後も高値を維持しつつ上昇を続けている。市場は今、同じ問いを投げかけている。次はどうなるのか、と。

以前の分析「2026年のシルバー・ラン：ペーパー・ゲームが崩壊し、銀が戦略的資産として復活する時」において、私は4つの構造的な力が銀の全面的な価格再編を促していると主張した。それは、ペーパー・シルバーにおける信用危機、中国の輸出規制、脱ドル化に伴う中央銀行の買い、そして原子力発電の復活による需要の固定化である。当時、銀価格はまだ90ドル付近で推移しており、大半のアナリストによる2026年の平均価格予想は55〜70ドルの範囲にとどまっていた。

これらの予想は今やことごとく外れた。私の見解は証明された。銀が経験しているのは投機的なバブルではなく、価格の根本的な再評価なのだ。

しかし、100ドルの突破は序章にすぎない。銀市場が、重なり合う複数の根深いゲームへと移行するにつれ、真に重要な局面が始まろうとしている。その進化するダイナミクスは、今後も銀価格の軌道を塗り替え続けるだろう。

3月限の受渡し ― COMEXの時間との戦い

カウントダウンは始まった。

COMEXの3月限のファースト・ノーティス・デー（2月27日）まで残り約1カ月となった。通常、3月は銀先物の主要な受渡し月の一つだが、今年の3月は解決困難な数学の問題と化している。

1月中旬時点で、COMEXの登録在庫（実際に受渡し可能な銀）は3,000万オンス強にまで減少している。一方、3月限の取組高は5億オンスを超える潜在的な受渡し需要を示している。

受渡し可能な銀1オンスに対して、20オンス以上の「紙の約束」が裏付けられている。

仮に3月限の保有者のわずか20％が現物受渡しを要求したとしても、COMEXは1億オンスを用意する必要がある。それが30％なら1億5,000万オンス、恐怖に支配された今日の市場では十分にあり得る40％なら、需要は2億オンスに達する。

それに対して、取引所が手元に持っているのは3,000万オンス強に過ぎない。

3つの結末、3つの価格帯

市場は現在、3月に起こり得る3つの結末を注視している。それぞれが、銀を全く異なる軌道へと導く可能性がある。

結局のところ、市場をどの結末に導くかを決めるのは、チャートの形状ではなく、主要プレーヤーがどのようなカードを切るかである。ウォール街の大手金融機関にとって、真の恐怖は単一の受渡しサイクルにおける小さな不具合ではなく、事態が増幅されてドルや米国金融システムそのものへの疑念に発展するリスクである。もし状況が最悪のシナリオへと傾き始めれば、彼らが「市場の安定維持」という名目のもと、業界団体やロビイストを通じて規制介入を迫ることはほぼ確実だ。

規制当局にしても、この種の話は以前にも経験している。1980年にハント兄弟が銀を買い占めようとした際、取引所と当局は共同で証拠金を引き上げ、新規の買い持ちを制限することで、極端なスクイーズを強引に抑え込んだ。銀価格が50ドルから下落した2011年前後には、数回にわたる証拠金引き上げが行われ、最もアグレッシブなレバレッジ資金が一掃された。さらに遡れば、金や銀が管理されていた時代、現金決済や場当たり的なルール変更は決して珍しいことではなかった。

鉱山争奪戦 ― 産業界の巨人による垂直統合革命

取引所が受渡しリスクに苦慮する一方で、より目立たないが同様に重要な戦いが鉱山や精錬所で繰り広げられている。

サムスンの先制攻撃

昨年10月、サムスン・グループの親会社の一つであるサムスン物産は、一見地味ながら重大な戦略的重みを持つ鉱山前払い契約を締結した。子会社を通じてカナダのシルバーストーム・マイニングに対し、メキシコのラ・パリラ銀鉱山再開のために700万ドルの前払いオフテイク契約を提供した。2026年第2四半期の再開に向け、2026年1月中旬にはラ・パリラで6,000メートルの坑内掘削が開始された。

しかし、この契約には業界全体の調達担当者を驚愕させる一項があった。

「対価として、サムスンは今後2年間にわたり、同鉱山で生産される銀鉛精鉱の100％を買い取る独占権を取得する」

これは市場ベースの調達ではない。資源の「囲い込み」である。

サムスンはCOMEXにペーパー・シルバーを買いに行ったわけでも、スポット市場で高値を追いかけたわけでもない。現金を投じて鉱山を再開させ、契約によって2年分の生産量を丸ごと確保したのだ。つまり、この鉱山の銀は、1オンスも採掘される前から、世界の取引可能な供給プールから恒久的に排除されたことになる。

なぜサムスンはここまでやるのか。それは、同社の全固体電池技術が銀・炭素複合アノード層に依存しており、この用途において銀は代替不可能だからだ。全固体電池が量産段階に入れば、サムスンの銀需要は爆発的に増加する。その時が来る前に、市場価格に関わらず現物を自らの手中に収めておく必要があるのだ。

テスラ、アップル、そして72時間の電撃買い

行動しているのはサムスンだけではない。

1月中旬、テスラが8,500万オンスの銀現物を一括購入したとの報道が流れた。これはCOMEXの全登録在庫を上回る量だ。この取引は、公開取引所を一切介さず、鉱山契約、倉庫での購入、相対取引を組み合わせて行われた。

同時に、アップルの内部調達シナリオとされる情報も出回った。極端な供給途絶を想定した場合、同社はサプライチェーンの継続性を確保するためだけに、長期的な銀供給契約の心理的上限を1オンス＝約573ドルまで引き上げる準備があるという。

これらは投機的な取引ではない。「生存のための購入」である。

年間に約2億3,000万台のiPhoneを販売し、その一台一台に約0.3グラムの銀が含まれている企業にとって、銀不足による工場停止のコストは数十億ドルに達する。そのような状況下では、銀1オンスに500ドルを支払うことは経済的に合理的である。なぜなら、ラインを止めるコストよりもまだ安いからだ。

垂直統合2.0：テック企業が鉱山会社に変貌

我々が目にしているのは、製造業のサプライチェーンを支配してきた論理の根本的な逆転である。

過去40年間、グローバル化とジャスト・イン・タイム生産の定石は「在庫を持たず、サプライヤーを所有せず、必要な時に必要な分だけを購入する」というものだった。その根底には、市場には常に製品があり、価格は常に交渉可能であるという前提があった。

ここ2年の銀市場は、その前提を打ち砕きつつある。

AppleやSamsungを含む大手電子機器・EVメーカーが、取引所の在庫への依存を減らすため、中南米の銀鉱山と直接長期供給契約を結ぶことを検討しているとの噂が広がっている。今後数年間で、テック企業は重要金属を事前に確保するため、数億ドルから数百億ドルを投じる可能性がある。

これはもはや「調達」ではない。「垂直統合」である。テック大手は、鉱山から製錬所、倉庫に至るまでのチェーン全体を自らの支配下に置こうとしている。Appleによる銀鉱山の直接買収、Teslaによるリチウム精製所の購入、あるいはNvidiaによる希土類加工工場への投資を近いうちに目にすることになるかもしれない。

これは過去40年間のグローバル化のトレンドとは正反対の動きである。

そして、上流供給を確保する資本力のない中小企業（EVスタートアップ、中堅電子機器メーカー、太陽光パネルメーカーなど）にとって、その現実は過酷なものとなるだろう。彼らは完全に市場から締め出されようとしている。

今後数年間で、これは産業構造全体を再編することになる。もはや、勝利を手にするのは最先端の技術を持つ企業ではなく、最も安全なサプライチェーンを持つ企業になるだろう。

供給側の「不可能の三角形」：150ドルの銀価格でも供給不足が解消されない理由

経済学の教科書によれば、価格が上昇すれば供給が増え、需要が減り、市場は均衡を取り戻すとされている。

出所：Stockfeel

しかし、現在の銀市場はこの論理を打ち破っている。

鉱業のデアスパイラル（死の連鎖）

世界の銀鉱山生産量は2016年に9億10万オンスでピークに達した。それ以降、銀価格が続く9年間で2倍以上に上昇したにもかかわらず、2025年の鉱山生産量はピークを約7％下回る約8億3,500万オンスにとどまっている。

なぜ価格が上昇しているのに生産量は減少しているのか。

第一の理由は、鉱位（品位）の低下である。

過去10年間で、世界の大手主要銀鉱山12拠点の平均鉱位は36％低下した。埋蔵鉱位は約40％低下しており、資源量（リソース）としての鉱位は埋蔵量よりもさらに悪化している。

つまり、10年前と同じ量の銀を生産するために、鉱山会社は1.5倍以上の鉱石を処理しなければならないということだ。コスト、エネルギー消費、環境負荷はいずれも連動して上昇している。

その要因の一部は、高品位な部分を優先的に採掘する「ハイグレーディング」の後遺症である。2013年の銀価格暴落後、多くの鉱業会社は生産量と利益を維持するために、鉱床の最も豊かな部分に集中した。これにより短期的には生産が支えられたが、高品位の材料と混ぜなければ経済的に成り立たない低品位の鉱石が取り残されることとなった。

今や、採掘しやすい鉱石はなくなった。残されているのは、困難な硬岩ばかりである。

第二の理由は、銀が副産物であることだ。

世界の銀生産量の約70〜80％は、銅、鉛・亜鉛、および金鉱山の副産物として生産されている。これは、銀の生産が銀自体の価格ではなく、主に銅、鉛、亜鉛、金の採掘に関する決定によって左右されることを意味する。

銀価格が30ドルから100ドルに上昇したとしても、銅に注力する鉱山は、銀価格が3倍になったという理由だけで生産を増やすことはない。なぜなら、その経済性は銅によって決定されるからであり、銀は単なる補助的な収益に過ぎないからだ。

このため、価格シグナルに対する銀の供給反応は極めて鈍い。たとえ銀が150ドルに達したとしても、銅や亜鉛の価格が連動して上昇しなければ、増産される鉱山供給量は非常に限定的となるだろう。

第三の理由は、タイムラグ（時間差）である。

たとえ現在の価格が新規プロジェクトへの投資を促すのに十分なほど高くても、新しい銀鉱山が探査、フィジビリティスタディ（実現可能性調査）、環境許認可、資金調達、建設を経て初生産に至るまでには、平均で7〜10年かかる。

つまり、2026年の高価格が新たな供給に結びつくのは、早くても2033年から2036年以降になるということだ。

それまでの7〜10年間、供給曲線は本質的に固定されている。

リサイクルの幻想

では、リサイクルでそのギャップを埋めることはできるのだろうか。

理論上、銀は品質を損なうことなく無限にリサイクルが可能である。しかし現実には、ボトルネックとなっているのは技術ではなく経済性である。

現在、世界の再生銀は主にいくつかのカテゴリーから供給されている。最大の供給源は工業用スクラップと化学薬品であり、次いで電子・電気部品からの回収、そして宝飾品や銀器からの還流が続く。これらを合わせると年間約1億8,000万〜1億9,000万オンスとなり、総供給量の約20％を占める。

この割合は、過去10年間でほとんど増えていない。

なぜか。それは、太陽光発電や電子機器をはじめとするほとんどの用途において、ユニットあたりの銀含有量が極めて少なく、回収コストが銀自体の価値を上回ることが多いためである。

太陽光パネル1枚に含まれる銀ペーストはわずか15〜20グラムである。廃棄されたパネルからその20グラムを回収するには、解体して化学浸出や電解精製などの工程を経る必要がある。銀価格が30〜50ドル程度では、このプロセスは単に採算が合わない。

銀価格が100ドルであっても、リサイクルはようやくコストをカバーできる程度である。大規模なリサイクルを真に促すには、銀価格が150〜200ドルに達し、業界が十分なインフラを構築できるよう数年間その水準を維持する必要があるだろう。

さらに重要なことに、世界の電子廃棄物のうち、正規のリサイクルルートで処理されているのはほんの一部に過ぎない。大部分はいまだに埋め立てられるか、非効率かつ非正規な方法で処理されている。たとえ銀価格が2倍になっても、この構造的な問題は短期的には解決できない。

需要側：ワンウェイバルブ（一方向弁）としての産業消費

供給が迅速に対応できないのであれば、高価格が需要を押しつぶすことはできるのだろうか。

答えは「部分的」である。中核的な需要を動かすのは難しい。

従来の銀塩写真や装飾用途といった周辺的な用途では、銀が100ドルを超えると需要は減少する。

しかし、中核的な産業用途においては、総コストに占める銀の割合が非常に小さいため、価格が需要に与える影響はほとんどない。

銀ペーストは太陽光パネルの総コストのわずか3〜5％を占めるに過ぎない。銀価格が50ドルから100ドルに上昇しても、パネルのコストはわずか1.5〜2.5％上昇するだけである。大規模太陽光発電所の総資本支出（CAPEX）のレベルで見れば、その上昇は無視できるほど小さい。

しかし、銀がなければ工場は停止せざるを得ない。

製造業者にとって、銀に1オンスあたり150ドルを支払うことは、生産停止による損失を被るよりもはるかに安上がりである。極端なシナリオにおいて、Appleのような企業が1オンスあたり500ドルという高値での購入を承認する用意があるのはこのためである。買わないことの代償は、生産ライン全体の停止を意味するからだ。

2025年までに産業需要は6億8,000万オンスに達し、総需要の約60％を占めるに至った。その内訳は以下の通りである。

・ 太陽光発電（PV）： 約2億〜2億5,000万オンスであり、世界的な導入量の増加が続く中、この数字が2026〜2028年にかけて減少する可能性は低い

• 電気自動車（EV）：約4,000万～6,000万オンスに上り、EV普及率の高まりに伴い、さらに増加する一方である

• データセンター、5G、半導体：個々のセグメントは依然として小規模だが、いずれも極めて高い成長率を維持している

• 原子炉の制御棒：2030年までに稼働が予定されている多数の新型原子炉が稼働を開始すれば、原子力セクター全体でその耐用期間中に累計数百万から1,000万オンス以上の銀が固定需要として確保されることになる

経済用語で言えば、これらは比較的「非弾力的な需要」である。銀の価格が50％上昇したとしても、これらの需要が消失することはない。なぜなら、銀がなければ、これらの工場や発電所、原子炉は一切稼働できないからである。

「不可能な三角形」のデッドロック

供給側と需要側を合わせると、次のような「不可能な三角形」が浮かび上がる。

1. 鉱山供給は7～10年以上の開発サイクルに制約されており、価格変動に対して効果的に反応することができない

2. リサイクル供給はインフラと採算性に制約されている。価格が2倍になったとしても、改善は限定的（マージナル）にとどまる

3. 基幹的な産業需要は極めて非弾力的であり、銀価格が150ドルに達したとしても、需要を急激に抑制することは困難である

その結果、価格上昇によって市場の需給バランスを迅速に回復させることはできない。

2026年から2030年にかけての銀市場において、「高価格が迅速に供給を刺激し需要を抑制することで均衡を回復する」という従来の定石は通用せず、鈍化し非効率なものとなる。価格動向は、長期にわたる高止まりと、断続的に発生する激しいショック（急騰・急落）という形で現れる可能性が高い。

これは何を意味するのか。

それは、市場の需給ギャップを埋めるには、地上の在庫を使い果たすしかないことを意味する。在庫が枯渇し、本格的な需要破壊（デマンド・デストラクション）を引き起こすレベルまで価格が押し上げられて初めて、新たな均衡が可能となる。

その時点に至るまでの数年間、銀は投機的な熱狂（バブル）ではなく、現物の希少性によって駆動される「構造的な上昇チャネル」にとどまる可能性が高い。

結論：今回は状況が異なる

前回の記事で、私は銀が「通貨的性質を併せ持つ産業用メタル」から、「産業用、通貨、戦略的資産」という3つのアイデンティティを持つ資産へと移行しつつあると述べた。

今回の好況（ブーム）は、過去のいかなる銀価格の急騰とも異なっている。

過去の主要な急騰を振り返ると、1980年のハント兄弟による買い占めは主にレバレッジ主導の投機であり、金融危機後の2011年の急騰は主にリスクオフ心理の波及、そして2021年のRedditによるスクイーズ（踏み上げ）はソーシャルメディアが煽った短期的な狂乱であった。

対照的に、2026年の銀ラリーは構造的かつ多次元的なものである。

これは、相互に補強し合う4つの要因によって駆動されている。すなわち、取引所における信用危機、地政学的要因による供給削減、強固に固定された産業需要、そして価格シグナルへの反応能力を失った供給側である。

これら4つの要因がこれほどまでに見事に重なったことは過去に一度もない。その組み合わせは、かつて見たことのないような「価格発見（プライスディスカバリー）の空白」を生み出している。

100ドルは終着点ではない。それは、旧来の価格決定ルールが崩壊しつつあることを我々に知らしめる、単なる道標に過ぎない。

新たなルールはまだ完全には形成されていないが、一つだけ確かなことがある。

この新しい世界では、現物メタルのみが真に重要となる。「紙の約束（ペーパーアセット）」はもはや信用に値するものではない。