【券商聚焦】海通國際維持老鋪黃金(06181)“優於大市”評級 指新店開業與門店結構優化將推動收入環比延續增長

金吾財訊 | 海通國際發研報指，老鋪黃金(06181)2025年上半年實現營業收入123.54億元，同比+251.0%；歸母淨利潤22.68億元，同比+285.8%，對應淨利率18.4%。1H25毛利潤爲47.05億元，同比增長223.4%，毛利率38.1%，同比下降3.2pct，主要由於今年2–4月金價快速上漲，而公司一季度提價幅度不足10%，採購成本上升壓縮毛利空間。費用端表現良好，銷售/管理/研發/財務費用率分別爲11.9%/1.7%/0.2%/0.3%，整體同比下降，體現全直營模式下的規模效應和費用控制。現金流方面，25H1公司經營活動產生的現金流入淨額爲17.7億元，同比大幅改善，主要得益於利潤增長帶動經營性資金回籠；自由現金流達15.9億元，支撐公司持續高分紅能力。公司擬派發2025年首次中期股息9.59元/股，合計分紅率達72%。

該機構表示，2025年上半年，公司核心收入依然來自金飾品類，主要受益於消費者對單價1–10萬元區間、兼具審美與保值價值金飾的旺盛需求；金器收入佔比雖有所下滑，但管理層強調該品類在高淨值人羣中仍具廣闊增長潛力。定價方面，公司參考奢侈品慣例，每年提價2–3次；8月25日已完成年內第二次提價，根據該機構測算主要產品漲幅在5%–13%。管理層指出，價格調整主要基於品牌定位和長期策略，與黃金現貨價格並無直接關聯，實時金價僅影響調價幅度。同時，上半年部分門店配合商場開展了折扣活動，如北京SKP春節“滿千減50+十倍商場積分”、上海港匯開業“滿千減百”、新天地新店限時優惠、七夕“滿千減50”，以及線上門店九折等。對於外界對摺扣稀釋品牌調性的擔憂，管理層回應稱折扣爲商場統一活動，公司有義務配合，並強調折扣不會改變高端定位，品牌調性最終取決於產品、渠道和客戶羣體，而非短期活動本身。

該機構續指，短期來看，新店開業與門店結構優化將推動收入環比延續增長；中長期看，公司持續強化品牌高端定位，海內外客羣不斷破圈將進一步提升整體消費力與復購率。該機構預計公司2025–2027年收入分別爲269.6/355.2/417.8億元，同比增長217.0%/31.7%/17.6%；歸母淨利潤分別爲49.9/67.0/78.6億元，同比增長238.4%/34.4%/17.2%；2025–2027年EPS分別爲29.6/39.8/46.7元人民幣。該機構維持老鋪黃金“優於大市”評級，給予2026年22xPE估值，對應目標價爲875.6元人民幣(按照9月1日匯率1HKD=0.9053RMB，目標價爲957.2元港幣)，有31.6%的上升空間。