分析-米ハイテク大手が債券市場に殺到し、AI支出への懸念が高まる

Davide Barbuscia

［ニューヨーク　１１月２１日　ロイター］ - ほとんどの大手企業のレバレッジは今のところ低いままであるにもかかわらず、AI投資の資金調達に使われる公的債務の急激な増加は、米国の社債市場を緊張させ、最終的にはハイテク株の魅力に水を差す可能性があると、投資家は不安を募らせている。

大手ハイテク企業は、AIに対応したデータセンターの建設競争で積極的に債券市場に目を向けており、通常、投資資金を現金に頼っていたシリコンバレー企業にとっては転換期となった。

9月以降、「ハイパースケーラー」として知られるクラウド・コンピューティングとAIのプラットフォーム大手4社による公社債発行額は900億ドル近くに達している。ロイターが公開データをもとに計算したところ、グーグル傘下のアルファベットGOOGL.Oが250億ドル、メタMETA.Oが300億ドル、オラクルORCL.Nが180億ドル、アマゾンAMZN.Oが直近で150億ドルの社債を販売している。5番目のマイクロソフトMSFT.Oだけが、ここ数週間債務市場を利用していない。

投資家によれば、これらの企業はその規模に比してレバレッジが低いため、最近の資金調達による株価評価への影響は今のところ過度に懸念していないという。

しかし、公債発行が突然活発化したことで、市場が供給急増を吸収する能力に疑問が投げかけられている。また、AI関連支出に対する懸念の高まりが、今月、米国株（(link)）の6ヵ月にわたる上昇の後の急反落の引き金となっている。S&P500種株価指数は今年11％の上昇を続けており、ハイテク株が上昇に大きく貢献している。

「AIに資金を供給するのは民間のクレジット市場ではないし、フリーキャッシュフローでもない。公社債市場から資金を調達する必要があります」と、ウェリントン・マネジメント・カンパニーのポートフォリオ・マネージャー、ブリジ・クラナ氏は言う。

「資金を調達するには、どこからか資本を調達する必要があります。「今起きているのは、株式から債券に資金を回す必要があるという認識です」。

BofA Securitiesのアナリストが最近のメモで述べたところによると、 (link) Metaが10月にBlue Owl Capitalと結んだ、同社最大のデータセンター・プロジェクトに必要な資金を調達するための270億ドルの融資契約を含め、ハイパースケーラの債務発行額は、過去5年間の平均280億ドルから、今年は1200億ドル以上に急増している。

ハイテク企業における負債の増加は、AIによる高い収益が期待されているにもかかわらず、そのような大規模な資本支出を正当化するのに必要な利益をテクノロジーがまだ提供していないことを警戒している市場に、新たな懸念材料を追加している。

「フランクリン・テンプルトン・インスティテュートのグローバル投資ストラテジストであるラリー・ハザウェイ氏は、「ここ数週間で、AIへの投資に関する疑念が浮上している。

AI資本支出は、2024年の2000億ドル超、2025年の4000億ドル弱から、2027年には6000億ドルに増加すると予測され、純債務発行額は2026年に1000億ドルに達すると、投資顧問会社セージ・アドバイザリーは最近のメモで述べている。

ハイパースケーラーが借り入れを増やしている一方で、ハイパースケーラーにコンピューティングパワーを供給する主要サプライヤーであるエヌビディアNVDA.Oは、長期債務を1月の85億ドルから第3四半期末までに75億ドルまで削減した。信用格付け会社S&Pグローバル・レーティングスは先月、収益の伸びと堅調なキャッシュフローを理由に、同社の見通し (link) を「安定的」から「ポジティブ」に修正した。

マイクロソフトとオラクルはコメントを控えた。アマゾンの広報担当者は、最近の社債売却で得た資金は、事業投資、将来の設備投資、今後の債務返済に充てられると述べ、このような資金調達の決定は日常的な計画の一部であると指摘した。アルファベットとメタはコメントを控えている。

市場の制約

最近のハイテク社債に対する需要は好調だが、投資家は新証券の一部を吸収するために多額の新発行プレミアムを要求した。ジャナス・ヘンダーソンは、アルファベットとメタは直近の債券発行で、両社の既存債務に対して約10-15ベーシス・ポイントのプレミアムを支払ったと指摘した。

米国の投資適格債のスプレッド（高格付け企業が投資家の需要を呼び込むために国債に対して支払うプレミアムを示す）は歴史的に低い水準にあるが、ここ数週間は、市場を襲う新たな債券供給の波に対する懸念（(link)）も反映して、上昇している。

「今年に入ってから、信用スプレッドは縮小傾向にあった。ジャナス・ヘンダーソンは、「今年に入ってから、信用スプレッドは縮小傾向にあった。

確かに、負債へのシフトは、大手ハイテク企業によるAI投資全体のごく一部にとどまると予想され、UBSでは最近、計画された設備投資の約80～90％は依然としてキャッシュフローによるものだと見積もっている。Sage Advisoryの調査によると、ハイパースケーラートップ企業は、負債よりも現金の方が多い状態から、適度なレベルの借入に移行すると予想され、それでもレバレッジは1倍未満に抑えられる。

「供給ボトルネックや投資家の投資意欲は、キャッシュフローやバランスシートの能力よりも、短期的な設備投資の制約要因になる可能性が高い」と、ゴールドマン・サックスのアナリストは今週のメモで述べている。

オラクルを除けば、ハイパースケーラは最大7000億ドルの追加債務を吸収しても、レバレッジを一般的なA+格付け企業のそれ以下に抑えれば、安全な企業とみなされる可能性があるという。

ナティシス・インベストメント・マネジャーズ・ソリューションズのポートフォリオ・ストラテジスト、ギャレット・メルソン氏は、「これらの企業は、依然として非常に堅実なビジネスラインを持ち、大量のキャッシュを生み出している」と述べた。