円安進行で日銀の利上げ確率は77%に急上昇：市場は何を懸念しているのか？

同日の議事要旨公開を受けて、10年物日本国債利回りは2.54%まで上昇し、1997年6月以来の高水準を記録した。オーバーナイト・インデックス・スワップ（OIS）市場が織り込む6月の利上げ確率は、1週間前の約35%から77%へと急上昇した。

しかし、円安傾向は続き、ドル・円が157.5円近辺まで上昇したことで、前日の下落分を拡大させた。為替市場が債券市場の動きに追随しなかったのは、単一の中央銀行の動向に注目するのではなく、複数の変数を同時に考慮しているためである。具体的には以下の通りである。

第一に、日米金利差の根本的な構造に変化がないことだ。たとえ日銀が政策金利を25ベーシスポイント引き上げて1.0%にしたとしても、米連邦準備理事会（FRB）の金利水準との間には依然として大きな開きが残る。議事要旨が公開された当日、米10年債利回りは4.41%近辺で推移しており、利回り差は大幅には縮小せず、キャリートレードの根拠は揺るがなかった。

第二に、介入の実効性が低下しており、市場はすでにこれを織り込んでいる。日本当局は4月下旬から5月上旬にかけて、円の下支えのために計約637億ドルを投じ、一時的にドル・円を158円超から141円近辺まで押し下げた。しかし、その効果は減退し、円は再び158円の水準に近づいている。スコット・ベセント氏が直接介入を公に批判したことを受け、市場では日本当局によるさらなる大規模な市場介入の余地は狭まったと判断されている。

第三に、原油価格と地政学的紛争による制約が残っている。米イラン停戦合意に関するトランプ氏の最新の発言を受けて緊張緩和への期待が後退し、原油価格の反発が安全資産としてのドル需要を押し上げた。経済産業省が発表した4月の速報値によると、日本の中東産原油への依存度は95.2%に達している。原油価格の上昇はインフレ圧力を高め、利上げの根拠となる一方で、景気見通しの重荷にもなり、政策的ジレンマをより深刻なものにしている。

同日、高市早苗首相はスコット・ベセント米財務長官と会談した。片山さつき財務相は会談後、外国為替市場の過度な変動への対応において、日米間が「極めて円滑に」意思疎通と調整を行っていることを確認した。

ベセント氏はこれまで、日本銀行が金融引き締めを通じて円を支えるべきだとの考えを繰り返し表明してきた。こうした外圧は、実際に中央銀行のタカ派的な軌道と共鳴している。

一方で、直接介入に対するベセント氏の慎重な姿勢は、日本当局の動きを制限している。議事要旨の公表後、介入期待による円の下支えが欠如していることは、こうした制約が明確に表れたものといえる。

日銀は6月18〜19日に次回の金融政策決定会合を開催する予定である。利上げ確率が77％に達していることは、市場がすでにこれを高確率の事象として織り込んでいることを示している。議事要旨の公表後に円安が進行したことは、市場が利上げを織り込む一方で、その先の政策経路についてはまだ織り込みきれていないことを示唆している。

今後5週間で最も注視すべき指標は原油価格となる。WTI原油価格が継続的に100ドルを超えて推移すれば、輸入物価の上昇圧力が利上げの論拠を直接的に強めることになる。しかし、同時に景気減速の兆候が現れた場合、中央銀行はインフレと経済成長のトレードオフの判断を迫られることになる。6月の会合前に発表される日本の第1四半期GDP統計は、このバランスを判断する上で重要な変数となるだろう。

議事要旨によって6月の利上げが検討の俎上に載ったが、為替市場の反応が限定的であったことは、日米金利差、介入の制約、地政学的要因という「三重の障壁」が、依然として政策シグナルと為替相場の間に立ちはだかっていることを投資家に再認識させた。

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