海豚投研

古茗(01364.HK) 當蜜雪冰城頂着 “下沉之王” 的光環敲鐘，當茶百道、滬上阿姨爭先恐後奔赴 IPO，古茗，這個同樣躋身 “現製茶飲上市俱樂部” 第三席的玩家，卻顯得格外低調。然而，資本市場的劇本從不按常理出牌！

爲何已經是 “牛夫人” 的寧王，到了港股就成了 “小甜甜”？寧王真會迎來價值重估嗎？它的基本面到底有什麼變化？

如果說降息預期 + 比特幣週期性供應減半 + 美元信用受損 + 特朗普政府的監管友好，支撐了加密貨幣從 2022 年至今的上漲。截至 6 月 23 日，加密貨幣市場規模來到了 3.3 萬億美元，自 2023 年以來，上漲了快三倍。其中最爲大家熟知的，規模最大、市值貢獻超 60% 的比特幣，也從 2023 年中，不足 3 萬美元一枚上漲至今天的 10 萬 +。3.3 萬億美元是什麼概念？它相當於全球 GDP 的 3%。如果把整體加密資產，視作一個國家經濟體或者是一個叫 Crypto 的公司，那麼：當下的加密資產等同於一箇中上等發達國家的經濟水平，擊敗法國位列全球第 7

6 月 22 日，$特斯拉(TSLA.US) Robotaxi 服務在美國得州奧斯汀正式啓動，首批 20 臺未經特殊改裝的 Model Y 投入小範圍試運營。從首周的路測反饋來看，其表現優劣分明，引發市場熱議。

恒生指數逼近 4 年新高，香港穩定幣法案點燃情緒，券商板塊引領港股大爆發！6 月 24 日，國泰君安國際正式獲得香港證監會批准，升級爲全港首家可開展虛擬資產交易、諮詢及產品發行業務的中資券商！受此消息刺激，港股券商股、穩定幣概念股全線飆升！港股今年熱點頗多，保險、生物科技、新消費板塊一直是今年熱門板塊。傳統券商進軍加密資產，提升加密市場流動性！隨着持牌券商入場，高淨值客戶與機構投資者首次獲得安全、可靠的加密資產投資渠道。

當前市場最熱門的AI 半導體與穩定幣概念股風頭正勁！但像英偉達（$英偉達(NVDA.US) ，現價 $155.02）、特斯拉（$特斯拉(TSLA.US) ，現價 $325.78）、Circle（$Circle(CRCL.US) ，現價 $213.63）這些明星資產，動輒幾百甚至上千美元一股，買一手門檻實在太高？別擔心，“碎股交易” 讓你低成本輕鬆佈局！什麼是美股碎股？美股碎股，又稱零股或部分股，是指不足 1 股的股票份額。碎股投資允許投資者用 1 美元即可持有這些優質資產的一部分。

美光（MU.O）於北京時間 2025 年 6 月 26 日早的美股盤後發佈了 2025 財年第三季度財報（截止 2025 年 5 月），要點如下：1.整體業績：$美光科技(MU.US) 本季度營收 93 億美元，環比增長 15.5%，好於市場預期（88.5 億美元），預期差主要來自於 NAND 出貨增加和 HBM 增長的帶動。其中本季度 DRAM 和 NAND 的均價仍有回落，但兩項出貨量環比增速都達到了 20% 以上。2.DRAM 業務：本季度實現 70.7 億美元，環比增長 15.5%。由於 HBM 均價較高，出貨增長，有利於帶動 DRAM 均價的提升。然而公司本季度 DRAM 均價仍環比

但優勢與劣勢並存，增程技術本身護城河不高，致使理想增程市佔率持續失守。而“藍海賽道挖掘+產品定義主導模式”，本身是種高風險高收益的博弈模式。

近期港股市場流動性氾濫後，很多內地和香港兩地上市的股票，在港股的估值折價都是在縮小，甚至小部分公司都出現估值溢價了，港股中芯國際相對 A 股則走了一個完全相反的走勢——自 DeepSeek 猛漲之後，近期相對 A 股的定價又開始往下滑了。

自三月京東(JD.US) 高調進入外賣市場以來，通過極高的補貼，短短三個月日單量突破 2500 萬，但市場內多數人卻並不看好京東又一次 “不能輸的戰爭”。

$老鋪黃金(06181.HK) 作爲新消費領域的 “當家花旦”，老鋪上市以來憑藉一年十倍的逆天表現可以說吸足了投資者眼球，截至 6.13 日收盤，老鋪已經成爲港股市值最高的金飾企業。一路飆升的股價後面是老鋪高速增長的業績，在大衆消費降級，高奢在國內遭遇 “滑鐵盧” 的背景下，2022-2024 年間老鋪營收從 13 億元逆勢飆升至 85 億元，CAGR 高達 157%，讓無數老字號金店黯然失色。但老鋪一路上漲的背後，也不乏各種類似於 “古法工藝是智商稅”，“老鋪是僞奢侈品” 的看空觀點，因此，本文海豚君站在中立的視角，和各位投資者聊聊老鋪的投資價值。

從 6 月 10 日晚起，短短一天內，超 15 家車企聲明將供應鏈賬期縮短至 60 天，向全球行業均值（45-60 天）看齊，到現在基本全部車企都已表態賬期縮短到 60 天。

海外市場能否再造蜜雪？上市三月即翻倍的情況下，當前這個價位到底隱含着怎樣的風險收益比？

近期，蜜雪被湊成 “新消費三寶” 概念炒作，背後一個基本面的支撐，也是蜜雪在一衆茶飲同行中用極致供應鏈鑄建起的一定商業壁壘。但當下這個市值上談蜜雪的投資價值，除了看本身的商業模式的優劣勢，更重要的還是理解清楚公司的成長空間。以及現在市場定價中，到底有沒有給到位，或者定價了多少。回答這一問題，海豚君把成長性分爲了三個維度——主品牌剩餘空間、擴品類——再造蜜雪的可能性，以及擴市場的想象空間。解答完這三個問題，纔是測算蜜雪冰城在當前這個價位到底隱含着什麼樣的風險收益率。

Lululemon 於北京時間 2025 年 6 月 6 日上午美股盤後發布了 2025 年第一季財報（截止 2025 年 3 月），雖然收入上勉強過關，但由於公司加大了費用投放，使得無論是核心經營利潤還是淨利潤都小幅不及市場預期，公司暴跌股價

北京時間 6 月 6 日凌晨，美股盤後發布 2025 財年第二季財報（截至 2025 年 4 月）：博通 (AVGO.O) 本季實現 150 億美元，年成長 20%，符合市場預期（149.5 億美元），年成長主要來自於 AI 業務的成長和 VMware 的並表整合。公司本季毛利率 68%，整合毛利率較高的 VMware 業務帶動公司整體毛利率的逐步提升。

英偉達 (NVDA.O) 北京時間 5 月 29 日凌晨，美股盤後發佈 2026 財年第一季度財報（截至 2025 年 4 月），具體內容如下：1.核心經營指標：收入 440.6 億美元，符合預期（433.7 億美元），其中季度環比增長 47 億美元，受數據中心業務和遊戲業務的帶動。毛利率 60.5%，低於預期（68.9%），其中 H20 芯片計提存貨減值大約有 45 億左右的影響。若不考慮該突發事件影響，公司本季度毛利率將回到 71% 附近。

小米集團（1810.HK）於北京時間 2025 年 5 月 27 日晚的港股盤後發佈了 2025 年第一季度財報（截止 2025 年 3 月），要點如下：1.整體業績：收入 1113 億，同比增長 47%，超預期的增長主要來自於 IoT 的帶動。毛利率是本季度最大亮點，其中 IoT 業務和汽車業務的毛利率分別達到了 25% 和 23%。2.手機：506 億，低於市場預期 513 億，海外是拖累點。在國補帶動下，$小米集團-W(01810.HK) 在國內的手機銷量同比增長 40%，然而海外市場的 “低迷”，使得公司本季度在全球的銷量僅僅增長 3%。3.IoT：323 億，

5 月 27 日晚美股盤前，$拼多多(PDD.US) 發佈了 25 年 1 季度財報，又是 “熟悉” 的 “爆雷” 表現，和業績後跳水式暴跌，此次問題又出在哪裏？1、又是營收、利潤雙 miss：整體來看，本季度拼多多總營收約 957 億人民幣，同比增長 10%。再度大幅 miss，比市場預期低了近 60 億。趨勢上，離個位數增長僅一步之遙，正式步入低增長。利潤問題則更加嚴重，本季整體經營利潤爲 183 億，同比暴跌約 38%，比賣方預期更是低超 90 億元，已算得上 “爆雷”。2、核心廣告收入並不差：不過，主要反映主站情況的廣告收入並不差。

快手-W(01024.HK) 一季報於北京時間 5 月 27 日港股盤後放出。當期業績基本在預期之內，但部分指標的短期變化，側面印證了公司的一些中長期問題，以及經營戰略的短期調整。