迪士尼Q2利潤超預期 多年頹勢能否就此逆轉？

公司於本季度三部院線大片全球票房合計超 37 億美元，其中《動物方城市 2》以約 19 億美元領跑，並帶動該系列 IP 在 Disney+ 上的累計播放時長突破 10 億小時，直接提高了串流媒體訂閱與廣告收入，同時也拉高了衍生品銷售和樂園的人氣。新 IP《Hoppers》票房超 3.68 億美元，為原創策略提供了可行性樣本。

創意轉化直接體現在財務數據上，娛樂部門營收 117 億美元，同比增長 10%。SVOD 營運利潤 5.82 億美元，利潤率 10.6%，首次突破兩位數。訂閱收入增長 16%，主要受去年秋季 Disney+ 和 Hulu 漲價推動；營運費用增速控制在 6%。

但續作依賴仍是軟肋。《動物方城市 2》、《阿凡達：火與灰》均屬已驗證 IP。真正承擔原創風險的新作僅《Hoppers》一部。CEO 達馬羅將「投資 IP」列為首要戰略，但續作邊際吸引力遞減，原創又意味著更高不確定性，在穩妥與冒險之中尋求平衡將在後續季度持續考驗管理層。

此外，漲價帶來的利潤紅利同樣值得審視。漲價幾乎「無痛」地轉化為收入增長，說明定價權存在，但一次性紅利將在未來季度消退。廣告收入同比增長 12% 至 8.21 億美元，但宏觀環境對廣告主預算的壓制依然存在。利潤能否真正站穩，還得看廣告收入的增長和內容成本的持續攤薄。

營運端，體驗部門營收 94.9 億美元，營運利潤 26.2 億美元，均創同期新高。雖然本土樂園入園人次年減 1%，國際遊客數量仍處低位，但迪士尼透過提高人均消費的方式來彌補低客流的影響。

客單價的提升空間正在收窄。管理層已提示通膨、能源成本及國際遊客疲軟可能在後續季度繼續壓制體驗部門。

娛樂部門控費同樣見效。營運費用增速僅 6%，遠低於收入增速。CEO 達馬羅 4 月宣布裁撤約 1000 人，主要涉及市場行銷職位，並整合了 Disney+ 與 Hulu 的技術團隊。不過裁員發生在 4 月，對本季財務影響有限，真正效果需看後續季度。

值得警惕的是體育部門，含 ESPN 的體育部門營運利潤年減 5%，廣告收入下滑與版權成本上升形成雙重擠壓。管理層預計第三財季再降 14%。ESPN 長期扮演迪士尼的「現金乳牛」角色，其獲利能力若持續惡化，公司在串流媒體投入期的財務緩衝將被進一步削弱。

迪士尼本季的表現可用「前端創意吸引、後端營運收割」概括，在一個總體經濟環境難言有利的季度裡，這套組合拳仍然打出了超預期的效果。

管理層給出下季度的積極指引，預計第三財季總部門營收約 53 億美元。全財年調整後每股盈餘預計增長約 12%，並重申 2027 財年實現兩位數增長，同時公司正執行至少 80 億美元股票回購計劃。

達馬羅 3 月接任 CEO，本季業績仍有前任週期的延續。他力推的「數位中樞」戰略，將分散應用統一納入 Disney+，打通串流媒體、遊戲、樂園和消費品的邏輯成立，但跨部門整合的組織難度遠大於規劃本身。

隱憂同樣存在。新 IP 能否持續複製、裁員和提價的紅利還能吃幾個季度、ESPN 利潤在下滑、宏觀壓力還沒散。迪士尼正卡在老業務承壓、新邏輯待驗的過渡期。市場這波願意買帳，但往後每個季度的數據才是躲不掉的考驗。

【來源：TradingKey】

截至目前，追蹤迪士尼的 33 位分析師中，共識評等為「買進」，平均目標價為 129.084 美元，較當前股價仍隱含 25.23% 的上漲空間。

其中，高盛（GS）給出 151 美元的目標價，認為串流媒體利潤率會持續擴大，EPS 年複合成長率預計會在 2028 年達到 11%。巴克萊比較謹慎，將目標價從 140 美元調整到 130 美元，雖然承認週期性挑戰，但仍維持「增持」評等。Raymond James 在財報發布後將評等調升至「跑贏大盤」，目標價定為 115 美元，主要因為串流媒體成為營業利益的主要驅動力，並且現在估值處於歷史低水準。

目標價從 115 美元到 151 美元的差距，背後是對同一問題的不同判斷：漲價和串流媒體的故事還能持續多久。迪士尼當前股價約 108 美元，預估本益比約為 15 倍，公司估值明顯低於五年歷史均值。

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