Robinhood第三季度財報：營收翻倍仍難打動投資者

概述

TradingKey - Robinhood（HOOD）是2025年標普500指數中表現最突出的企業之一，年初至今回報率超過270%。推動此輪漲勢的因素包括：1）多頭市場背景下激增的交易活躍；2）轉移到加密貨幣及多元金融產品領域的強勢擴張；3）金融監管環境趨緩；4）財富從老一代轉移到千禧世代及Z世代（平台核心客群）。

財報回顧

隨著營收翻倍、獲利成長逾三倍，HOOD公司2025年第三季業績至少堪稱亮眼，公司持續受惠於所有成長動能，尤其在加密貨幣交易領域表現突出。不過財報發布後，該公司股價出現小幅回落。

核心指標

除傳統財務指標外，其他幾項數據亦能反映Robinhood目前的業務營運狀況。

平台活跃用户数作为用户参与度的关键指标，同比增长10%。该数据增长主要得益于：1）收购Bitstamp平台带来的用户增量；2）产品数量的显著扩张；3）成功从竞争平台吸引用户。

來源：公司簡報

平台總資產年增119%，翻倍成長，主要受兩大因素驅動：1）新舊用戶共同帶來更多資產流入；2）多頭市場推高資產估值。

來源：公司簡報

人均收入（ARPU）年增82%至191美元，主要源自於加密貨幣及事件合約交易活躍度提升。 

Robinhood Gold訂閱用戶在第三季增加至388萬。該服務透過收取月費約5美元或年費50美元，為交易者提供專屬權益。公司藉此強化用戶平台黏性並確保穩定收入來源。值得注意的是，Gold帳戶交易量為非Gold帳戶的3-5倍。

來源：公司簡報

淨存款指該期間HOOD帳戶總存款與總提款之間的差額。第三季該數值為200億美元（去年同期為100億美元）。

上述所有因素共同推動營收實現100%成長。營收成長遠超資金客戶成長的事實表明，HOOD正在客戶群中積極拓展產品線。

交易型收入

交易型收入是公司核心业务板块。不同于传统经纪商向交易者收费的模式，HOOD采用“订单流支付”模式——做市商向HOOD支付费用，HOOD则为其导流交易并执行交易。这有助于用户避免额外佣金支出。如下图所示，期权交易仍是主导资产类别，但近几个季度加密货币交易量快速攀升（其波动性亦显著）。股票交易量相对较小。

第三季交易營收年增129%，主要由加密貨幣交易驅動。選擇權交易成長放緩至50%（若這還能稱得上緩慢），但其趨勢更為平穩漸進，與波動劇烈的加密貨幣收入形成鮮明對比。包含選擇權合約的「其他」板塊收入成長近四倍。

來源：公司簡報

利息收入

利息收入來自多種服務，包括保證金利息、現金利息、現金清掃及證券借貸。其穩定性優於交易型收入。本季該板塊營收年增66%，主要得益於保證金貸款規模擴大及黃金帳戶現金利息成長。

來源：公司簡報

HOOD EBITDA利潤率目前達58%，較前幾季持續提升。關鍵在於此商業模式具備高度可擴展性－兩大主要支出研發費與管理費基本固定。此外，日益增長的加密貨幣交易及事件合約業務普遍具有高利潤率。

來源：公司簡報

資產負債表與現金流

資產負債表表現強勁，持有40億美元現金（不含客戶資產）且無負債。客戶資金（實施隔離管理）從2024年底的47.2億美元增加到第三季的84.4億美元。公司持續回購自體股票，上季回購規模達1.07億美元。

來源：公司申報文件

下一步計劃 - 新產品

从某种角度看，Robinhood（及其同行）的商业模式类似于亚马逊、阿里巴巴等电商企业，或是优步、Grab、滴滴等网约车公司的模式——其核心指标在于平台用户数量。用户基数越大，网络效应越强，规模经济效应越显著，在与供应商（对HOOD而言即做市商）的谈判中也越具话语权。

為實現這種網路效應，Robinhood必須持續推出新功能吸引用戶，建立生態系統以減少用戶流失。

目前Robinhood正著力拓展平台內多元產品線：

近期推出功能：

代幣化：提供歐盟用戶代幣化的美國股票及ETF，未來或可涵蓋私有資產及未上市企業（如OpenAI）。

質押：加密貨幣持有者可鎖定代幣以取得利息收益。

Robinhood Legend：面向專業交易的桌面/行動平台，提供更優價差與視覺化功能。

預測市場（事件合約）：針對政治事件、體育賽事等市場外現實結果的投注。根據第三季數據顯示，已交易預測合約近23億份，成長潛力達三位數。

I/機器人顧問：涵蓋機器人顧問、人工智慧助理及用戶客製化策略的廣泛類別。依托專有Cortex AI技術運行。例如，使用者可透過自然語言提示和自訂掃描建立個人化指標。

Robinhood銀行服務：支票/儲蓄帳戶。

即將推出：

Robinhood社群平台：應用程式內社交網絡，旨在建立使用者交流策略與見解的活躍社群。

資產擴張：透過Legend平台擴大期貨產品覆蓋範圍，並新增隔夜指數選擇權交易。

部分功能已進入測試階段，部分已全面上線。可以確定的是，這些措施將從2026年起推動公司實現數億美元營收成長。

競爭格局

網路經紀產業競爭激烈，主要源自兩大因素：其一，市場機會極為可觀（交易人數創歷史新高，且存在跨代財富轉移趨勢）；其二，從零建構此類應用門檻較低（產業准入障礙薄弱）。總體而言，行業仍處於早期階段，這意味著競爭將愈發激烈。事實上，前文提及的代幣化、預測市場等創新方向，其他競爭對手也正在同步推進。那麼具體有哪些競爭對手呢？ Robinhood又如何實現差異化？

我們既有查爾斯·施瓦布和Interactive Brokers這類傳統券商，也有Coinbase和幣安這樣的加密貨幣交易所。另外還有Revolut、富途和WeBull等區域領導平台。

查爾斯·施瓦布、富達和先鋒集團的規模更為龐大，各自擁有超過40-5000萬個帳戶。其使用者群體年齡偏高，以30-40-50歲族群為主，而HOOD的使用者則以Z世代為主。這些平台的平均帳戶資產規模超過10萬美元，而Robinhood用戶平均資產不足5,000美元。我們認為這些差異將有效阻止Robinhood用戶流向其他平台。

除上述巨頭外，Robinhood用戶基數本身已相當龐大，這本身就是優勢。更重要的是，其在股票和選擇權領域仍在持續擴大市場份額。然而，像SoFi這類新興玩家已建立完善的銀行服務體系，進軍交易領域時可充分利用既有資源。

來源：公司簡報

在加密貨幣領域，目前有五個主流平台，如Coinbase、幣安、Kraken和Crypto.com，而HOOD也在該領域迅速追趕。其核心優勢在於：在這些平台中，唯有HOOD支持多元資產交易，其餘均為純加密貨幣平台，這為用戶同時交易加密貨幣與傳統資產提供了獨特優勢。這使HOOD在成為核心交易生態系統的策略目標上佔據優勢。

综上所述，上述平台是行业内为数不多的代表。凭借多资产平台、庞大的用户基数及激进的产品扩张策略，HOOD已取得显著优势。但激烈竞争格局下，最终胜者仍难预料。

下表為資料匯總：

風險

鑑於產業競爭環境複雜，我們認為這是該股票的主要風險。近期數據顯示，獲得融資的客戶數量持續成長，但若客戶成長停滯或下滑，該股票可能遭受重創。

來源：公司簡報

其次，若熊市來臨將導致交易量下降，這將對選擇權和加密貨幣業務的交易型收入造成負面影響。我們已目睹加密貨幣相關收入的劇烈波動。其他宏觀風險包括利率變動、消費者支出及儲蓄水準變化。

第三是常規的監理風險。選擇權和加密貨幣作為複雜且波動性強的產品，可能面臨監管約束。此外，PFOF（按交易量付費）商業模式因易引發利益衝突而受到監管機構質疑——線上經紀商可能將訂單路由至支付最高佣金的做市商，而非提供最佳執行效果的機構。

估值分析

我們認為，憑藉其多元資產平台和吸引年輕人的品牌，HOOD未來有望搶佔更多用戶和市場份額。

然而短期內，整個線上經紀行業競爭日益激烈且充滿不確定性。 HOOD今年股價已大幅上漲，目前前瞻本益比吸引力減弱。

我們仍認可HOOD的競爭優勢，但將等待更具吸引力的買入時機。