Uber 三季財報深度拆解：外送高歌猛進，AV策略佈局，估值未顯長期價值
TradingKey - Uber作為共享經濟典範，於2009年創立，已成叫車業領導者，涵蓋70+國、15,000+城營運出行、外帶及貨運業務。此模式深刻顛覆傳統計程車市場，推動Uber轉型為高黏性超級App ，Uber One會員服務作為關鍵催化劑，驅動用戶黏性與跨業務協同。昔日瘋狂燒錢模式已成歷史，得益於市場主導地位、穩固用戶群及司機網絡，Uber已轉型成為一台自由現金流機器，財務狀況徹底改善，還能穩定產生大量自由現金流。但為什麼財報公佈後股價一度跌超5%？
2025 年第三季度，Uber 交出全面超預期的成績單：收入達 135 億美元，同比增長 20%; 毛預訂額達 497.4 億美元，同比增長 21%; 調整后 EBITDA 達 23 億美元，同比增長 33.5%，獲利率升至 4.5%。 核心盈利能力亮眼，凈收入 66 億美元，同比增長 154%， GAAP 每股收益 3.11 美元，同比增長 159%，主要受益於 49 億美元稅收估值釋放及 15 億美元股權投資重估的一次性專案收入，調整后每股收益 1.20 美元，同比增長 74%。 過去 12 個月，Uber 累計產生 87 億美元自由現金流，標誌性自由現金流機器屬性徹底兌現。 唯一瑕疵在於運營利潤受 4.79 億美元法律與監管一次性費用拖累，剔除后運營效率仍顯著提升。
業務分板塊表現：外賣狂飆，叫車承壓，貨運拖累
· 叫車業務：叫車業務訂單金額較去年同期成長20%，名目較上季提速4%，但剔除匯率後僅提速1%，改善幅度遠不及表面，增速回暖主要靠上季保險拖累基數低，本季影響減弱。收入端同樣疲軟，增速僅環比提速1%，遠落後訂單額，核心在於變現率同比僅增8個基點、環比微降，保險成本已傳導至消費者，疊加競爭影響，導致收入增速不及預期。調整後EBITDA利潤率8.1%，年比僅升0.1%，反映變現停滯與費用上升，略低於市場預期。
· 外送業務：外賣業務則大幅提速，訂單額同比增長約 25%，剔除匯率后環比仍提速 4%，連續三季持續走高。 生鮮及日用品年化訂單額達 120 億美元（上季 100 億），佔整體訂單額的 17%，成為近期增速加速主因，帶動月活用戶增長 17%、訂單頻次提升 4%，因而本季訂單量增速達 22.5%，環比顯著加速; 客單價雖同比下降 0.3%，但變現率在高基數下仍提升約 60 個基點，主要得益於廣告業務暴增近 80%，最終推動收入增速環比提速 4%至 29%，遠超訂單額表現，成為本季核心亮點。 儘管獲利率環比微降 0.1%、同比提升收窄，但因收入超預期幅度較高，最終利潤仍優於市場預期。
· 貨運業務：貨運業務本季營收約13.1億美元，年比基本持平，但虧損擴大至0.2億美元，較前兩季增超一倍，成為獲利拖累項。
利潤與費用：毛利停滯，費用狂飆，利潤跑輸
本季Uber成長勢頭不俗，但獲利端沒有超預期的驚喜。毛利年增21%，毛利率39.8%，年比僅升0.2%、月增21%，在匯率順風、規模經濟、廣告變現提升的背景下尤為意外－核心拖累在於保險成本高增傳導至客單價微降。
与此同时，费用端显著再提速，总费用同比增长26%，其中4.79亿美元法律与监管一次性费用为主要推手；即便剔除后，费用增速仍达12%，较2023年以来长期低于10%乃至负增长的趋势明显扩张，主要归因于自动驾驶（AV）投资加码。在毛利率提升停滞、费用增速抬头双重夹击下，调整后EBITDA约22.6亿美元，同比增长33.5%但小幅跑输预期，利润率4.54%，同比仅升41个基点，创2022年以来最低提升幅度。
整體而言，Uber第三季業績穩健，得益於每月活躍平台消費者（MAPC）年增17%至1.89億、訂單頻次（每月Trips per MAPC）提升4%的雙輪驅動，主要源自生鮮及日雜配送滲透，年化訂單額達120億美元（上季100億），佔整體外賣17%，帶來新用戶拓展及老用戶黏性提升，推動總出行量達35億次（+22% YoY）。儘管客單價年減0.3%，導致營收和毛利率成長有限，調整後EBITDA成長33%仍屬優異。業務亮點在於配送向生鮮日雜的自然擴展，不僅貢獻訂單增量，還放大廣告變現空間。
展望第四季度，管理層預計總預訂量為522.5-537.5億美元（年比17%-21%），調整後EBITDA 24.1-25.1億美元（同比31%-36%），雖低於分析師預期引發股價回調，但我認為兩個市場可能忽略了Uber未來兩個關鍵增長點——自動駕駛（AV）與廣告，兩者將分別貢獻長期護城河與短期高毛利現金流。
自動駕駛（AV）：輕資產換長期護城河
Uber自動駕駛（AV）業務加速推進，作為多元化核心。儘管仍處投資虧損階段，但管理階層視其為高潛力支柱，透過「平台+夥伴」模式避自研風險，利用大量資料與營運經驗鑄就robotaxi網路。 CEO強調，先虧損後獲利，由高端業務資助擴張，形成人類+AV混合模式，預計幾年內規模化獲利。
· 關鍵策略夥伴關係：Uber累計14個AV夥伴，Q3聚焦NVIDIA（10月共建Hyperion L4架構，利用Uber數據訓Cosmos AI，初始5000輛Stellantis車，目標2027年10萬輛）、Lucid+Nuro（7月3億美元投資高端Mobility（5月Arlington部署數千輛）、Waymo（Phoenix數百輛運營，擴展Atlanta/Austin）。
· 地理覆蓋與擴展：聚焦美國和國際雙輪驅動。美國市場包括San Francisco（2026 Lucid/Nuro高端測試）、Dallas（Avride/Hyundai）、Arlington（May Mobility），併計劃進軍Miami/Washington D.C.；國際市場則以WeRide中東/歐洲滲透為起點，NVIDIA支持全球規模網絡，利用Uber 70015,0000。
· 規模目標與營運模式：短期維持數百輛測試車隊，中期（2026-2027）部署數萬輛，長期目標10萬+輛（覆蓋乘客+送貨），透過資料共享、AI訓練和基礎設施（如充電/維護），降低對900萬人類駕駛的依賴，提升安全性與成本效率。
廣告：短期現金牛
Uber 廣告業務鮮為人知卻潛力巨大，可顯著加速未來盈利。 Uber 在 2025 年第三季度實現了使用者量和使用頻率的歷史新高，月活躍平臺消費者增長 17%至 1.89 億，總出行量激增 22%至 35 億次，過去 12 個月內消費者訪問 Uber 應用程式約 300 億次。 這一龐大的使用者注意力跨度為廣告變現提供了巨大潛力，Uber 已通過 Uber Eats 上的贊助廣告和出行領域的 Journey Ads 取得顯著進展。 該季度廣告業務年化收入 run rate 約 15 億美元，同比增長超過 60%，雖僅佔總收入的約 3%，但作為新興業務正快速起步。
管理階層強調，廣告作為商家成長引擎，幫助超過120萬商家透過精準投放驅動增量銷售。 與核心業務不同，廣告無需大量資本投入，即可提升利潤率，並與Uber One會員計劃（會員數達3600萬，同比增長60%）協同，跨平台用戶消費額是單平台用戶的三倍。 Uber獨特的即時數據——如用戶行蹤和即時購買決策——提供其他平台難以匹敵的精準定位機會，吸引大規模廣告主。未來，Uber計畫加大投資，擴大廣告格式、程序化投放和新市場滲透，並透過AI優化評估指標，預計將貢獻更多高毛利收入，推動整體營收成長12%以上，成為多元化策略的核心成長點。
總結
Uber目前15.7倍PE可能低估廣告與自動駕駛協同的潛力。廣告已貢獻15億run rate高毛利現金流，可完全對沖AV投資支出；若2027年10萬robotaxi部署後，單位成本降幅將驅動EBITDA margin擴至15%以上，支撐長期估值中樞上移。短期費用壓力屬策略性投入，目前定價已充分計入。
