TradingKey2025市場回顧與前瞻｜聯準會降息+結束縮表，美元強勢週期迎來轉捩點？

TradingKey - 2025年的美元，正在經歷一場邏輯切換。曾支撐美元強勢的「三重底牌」——高利差、絕對收益領先，以及全球避險資金的偏愛——正在同時鬆動。隨著聯準會逐步退出緊縮模式、財政壓力加劇，美國資產在國際市場上的相對吸引力悄然滑落。

2025年的美元昂揚與回檔

2025年初，美元指數強勢突破110關口，延續了2024年末大選後形成的"川普交易"浪潮。

這源於市場對川普總統新任期政策預期——保護主義貿易措施、擴張性財政政策及監管鬆綁將刺激美國經濟超預期增長。隨著共和黨掌控國會兩院，投資者普遍看好那些能在高增長、高通膨及"美國優先"環境中受益的資產類別。

但進入4月，這輪預期驅動的交易邏輯迅速消退。原因在於，川普陣營提出的大規模關稅計畫被認為過於激進甚至混亂，引發衰退與全球貿易戰的擔憂情緒升溫。「大美國主義」逐漸褪色，而聯準會（FED）在政治壓力加大的前提下難以獨立維穩貨幣工具，對外界釋放出政策可信度下降的訊號。

與此同時，美國經濟數據顯示增長放緩勢頭愈發明顯，就業市場也不再強勁如前。在這樣的背景下，聯準會自9月起三次調降聯邦基金利率目標區間（每次25個基點），全年利率區間落至3.50%-3.75%。結合2024年累計高達100個基點的降幅，美元長期以來賴以支撐的「利差溢價」優勢逐漸削弱。

除了降低利率之外，聯準會在年底還做出另一個決定，即正式終結持續多年的資產負債表縮減（即量化緊縮）操作。從12月1日起，聯準會停止主動收縮流動性，標誌著自疫情爆發以來展開的大規模貨幣緊縮階段正式告一段落。

一些分析人士認為，這顯示出聯準會正在試圖消除系統內面臨的一定程度資金枯竭風險，但距離真正意義上的寬鬆（如重啟QE）仍有差距。

歷史經驗告訴我們，聯準會資產負債表規模變化常常會對美元指數（DXY）產生關鍵影響。

量化緊縮策略就如同一台持續從金融系統中抽走流動性的「吸塵器」，這一機制幫助推高了實際利率與相關收益曲線，從而間接支撐了美元反彈。而當QT操作正式結束時——也就是這台「吸力機器」被關閉——「抽水」模式轉向「靜水」狀態，即便央行未直接注資，新資金供應結構依舊發生邊際鬆動。在此情形下，對美元而言理論影響偏中性，甚至略微看跌。

2025年美元指數呈現「強開局、弱收尾」的鮮明走勢。儘管在地緣政治緊張時期，美元仍能短暫發揮避險功能獲得支撐，但全年整體下行趨勢難以逆轉。美元指數（DXY）年初至今已累計下跌超9.6%，交投於98.00附近，處於年內低點。

【美元指數（DXY）；來源：TradingView】

隨著聯準會降息週期深入，美元資產收益率優勢逐步消退，投資者開始將目光轉向其他高收益貨幣區。特別是在12月正式結束量化緊縮後，市場預期美元流動性環境將進一步寬鬆，加速了資金從美元資產轉向全球多元化配置的過程。

美元/日圓：寬幅震盪背後的政策調整

2025年，美元兌日圓整體呈現寬幅震盪走勢。受上半年避險情緒升溫及美債殖利率保持高位影響，日圓一度大幅走強，前四個月對美元累計升值超12%。

但這一漲勢未能持續，進入下半年後全面回吐，進入9月份，隨著高市早苗當選日本首相並推出新的財政刺激計畫，市場押注日本央行將配合延後升息路徑，對日圓構成一定壓力，使美元短期快速走強。截至年底，美元兌日圓全年小幅下跌約1%。

【USD/JPY；來源：TradingView】

從全年政策路徑來看，與聯準會自9月啟動降息週期不同，日本央行在多數時點維持利率不變，並繼續強調「政策需等待通膨具備內生動能」這一謹慎立場。受制於薪資增長尚未全面兌現、國內消費仍偏溫和等因素，日本央行的緊縮節奏明顯滯後於聯準會。

值得注意的是，有日本央行委員提出，日本當前實際政策利率仍處於全球最低水準之一，且匯率驅動型輸入性通膨風險尚未完全解除，這為未來進一步升息提供了空間。

同時，也有觀點認為，在政府刺激措施貫穿未來一至兩年、實際工資有望在2026年上半年實現正增長的支撐下，經濟基本面正在穩步改善。這類預期強化了市場對日本央行將在2026年前後持續推進貨幣正常化的判斷，推動日本國債殖利率上行，也降低了政策突然「鷹轉鴿」的不確定性。

相較之下，美元本身缺乏持續反彈動能，隨著聯準會可能在2026年進一步降息的預期升溫，其資產報酬優勢受到壓縮。

在貨幣政策預期此消彼長的背景下，美日利差收窄的趨勢已日益清晰。

陷入避險情緒搖擺

2025年全球貿易摩擦與地緣政治風險反覆出現，進一步加劇了美元/日圓匯率的波動。

當市場將關稅升級解讀為「美國相對受損較小，其他經濟體衝擊更大」，或美國經濟數據持續強勁時，資金往往傾向於流入美元資產，推動美元指數走強，美元/日圓相應上行。

在美元流動性緊張、融資需求上升的階段，避險情緒同樣會推升美元自身價值，形成「風險事件→買入美元→美元/日圓上漲」的傳導鏈條。

相反，當關稅政策直接衝擊美國信用或增長前景，市場認為「關稅風暴」將損害美國及全球經濟時，資金可能拋售美元資產，轉向日圓等傳統避險貨幣，導致美元走弱、日圓走強，美元/日圓相應回落。

這種雙向傳導機制，使得美元/日圓容易陷入「雙重避險貨幣」的需求搖擺中，推動該貨幣對在2025年多次出現劇烈波動。

華爾街齊唱空，2026年美元跌勢難擋？

隨著聯準會持續推進降息，在全球主要央行中率先釋放寬鬆訊號，多家頂級投行預測，美元在2026年將再次走弱，貶值壓力顯著回升。

彭博社調查顯示，超過6家大型投行普遍預計，美元兌歐元、日圓和英鎊等主要貨幣將繼續走弱，到2026年年底，美元指數可能再下跌約3%。

德意志銀行、高盛、摩根大通等多家投行表示，鑑於聯準會傾向於進一步降息，而歐央行、日本央行等其他主要經濟體可能選擇按兵不動甚至逐步升息，這種貨幣政策「背離」將削弱美元相對收益優勢。

德銀全球外匯研究主管George Saravelos強調，美元當前估值仍處於歷史高位區間，與其經濟基本面不相匹配。

高盛分析師Kamakshya Trivedi團隊則指出，市場正逐步將非美經濟體改善的增長前景反映在匯率定價中。歷史規律表明，當全球主要經濟體增長動能同步增強時，美元往往呈現相對貶值態勢。

但與此同時，一部分分析師持相反立場。他們認為，在人工智慧創新週期驅動下，美國仍可能保持領先增長軌跡，從而吸引更多投資流入並穩固美元估值。

例如花旗集團與渣打分析師均提到，美國科技紅利支持其製造業與資本支出擴張，為單位資本產出提供持續動力，這種結構性優勢可能抵銷部分因降息產生不利影響。

「我們看到2026年中後期可能出現『美元週期復甦』苗頭，」花旗分析團隊負責人Daniel Tobon在年度展望中寫道。他指出，如果AI革命延續並拉動實際增長改善，美國仍具備吸金能力，從而減輕前述貶壓。「技術驅動型繁榮持續推進，將成為資本帳戶收支持續擴張的重要力量。」