新闻
中国燃气(00384)跌超5% 上半财年业绩逊预期
金吾财讯 | 中国燃气(00384)股价走低，午后维持于低位，截至发稿，报8.15港元，跌5.23%，成交额9558.52万港元。中国燃气发布截至2025年9月30日止六个月业绩，公司拥有人应占溢利13.34亿港元；每股基本盈利24.73港仙，拟派中期股息每股15.0港仙。期内收入344.81亿港元。汇丰研究发表报告指，中国燃气2026财年上半年业绩逊预期，主要因销量与并网量疲弱、利息收入减少，以及政府补贴大幅下滑。报告指，中国燃气盈利能力与经营现金流双双下滑，股息的可持续性遭疑，尽管管理层重申派息政策保持稳定。维持“持有”评级，目标价由7.2港元上调至7.6港元；目前风险(股息被削减)与回报(更高股息率)基本平衡。金吾财讯
12月1日 周一
【异动股】DRG/DIP板块下挫，佳缘科技(301117.CN)跌4.41%
今日午盘，截至13:30，DRG/DIP板块下挫。佳缘科技(301117.CN)跌4.41%报48.81元，荣科科技(300290.CN)跌3.10%报25.97元，数字认证(300579.CN)跌3.09%报30.43元，ST易联众(300096.CN)跌2.31%报7.19元，山大地纬(688579.CN)跌1.57%报11.29元，迪安诊断(300244.CN)跌1.45%报15.65元，嘉和美康(688246.CN)跌1.38%报24.28元，华平股份(300074.CN)跌1.13%报5.25元。财华社
12月1日 周一
【券商聚焦】东吴证券维持阿里巴巴(09988)“买入”评级 指即时零售业务受益于闪购业务推出
金吾财讯 | 东吴证券研报指出，FY2026Q2阿里巴巴(09988)Q2收入达2477.95亿元，同比增长5%，高于一致预期2452.0亿，若不考虑高鑫零售和银泰的已处置收入，同口径收入同比增长将达到15%；调整后净利润103.5亿，同比减少71.76%，低于一致预期168.0亿。该机构指出，FY2026Q2中国电商集团收入同比增长16%至人民币1325.8亿元。其中客户管理收入达到789.27亿元，同比增长10%，主要是由Takerate的提升所致，得益于“全站推广”的渗透率提升以及去年9月新增的基础软件服务费。FY2026Q2经调整EBITAMargin为4%，同比下降13PCT。即时零售业务得益于“淘宝闪购”的推出以及业务供应链、用户及会员权益的整合，订单量增长呈现良好态势。该机构续指，FY2026Q2季度阿里云智能集团收入为人民币398.24亿元，同比增长34%。整体收入（不计来自阿里巴巴并表业务的的收入）同比增长29%，主要由公共业务收入增长所带动，其中包括AI相关产品的使用量的提升。FY2026Q2EBITA为人民币2,954百万元，同比增长26%。该机构表示，考虑到闪购业务仍然需要持续的投入，将FY2026/FY2027/FY2028的Non-GAAP净利润预测由120,958/173,838/222,288百万元调整为101,525/141,564/184,647百万元，FY2026/FY2027/FY2028对应PE（Non-GAAP）为25.9/18.6/14.3倍（港币/人民币=0.91，2025年11月28日）。考虑公司GMV增长情况及货币化进程的加快，以及公司持续回购分红，维持“买入”评级。金吾财讯
12月1日 周一
【首席视野】杨德龙：美联储12月降息在即 有望推动市场走势回暖
杨德龙系前海开源基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事美联储从9月份开启了今年的首次降息之后，10月份也进行了一次降息。那么12月份，预计降息0.25%的可能性非常大。这次降低25个基点主要是因为近期美国经济数据披露显示美国消费增速下降，经济增速放缓，降息的迫切性在逐步增强。特别是前段时间美国政府停摆长达43天，创出历史记录，对于美国经济形成了一定的影响。而今年美国总统特朗普掀起的关税战对于美国出口也形成了比较大的影响，让很多经济学家担心美国经济陷入衰退的风险在加大。从通胀来看，现在美国的通胀增长率已经降到3%左右，虽然离2%的目标还有一定的距离，但是通胀已经不是头号问题。当前美联储货币政策最重要的目标是稳住经济增速，保持充分就业。现在市场预期对于美联储12月份降息的概率已经提升到85%左右。我预计12月份应该还是会降息25个基点，从而能够提振消费，提振美国经济增速。一旦美联储12月份降息，可能美元指数会出现一定的回落，而美股、美债或出现一定的反弹。特别是美股近期出现了比较大的波动，很多科技股由于估值较高受到投资者的质疑，那么有可能在美联储降息之后出现一定的反弹机会。美联储作为世界央行，今年连续三次降息的话，对于全球央行也会有一定的示范效应，可能推动更多的央行采取降息的举措。中国央行也有较大的货币政策空间，可能会通过降息降准或者是公开市场操作来释放流动性，保持低利率环境，从而有利于推动经济回升。2026年新兴市场的机会可能会更多。因为2025年美股仍然保持了强势，虽然在二季度由于特朗普发起关税战，一度出现大跌，但是随后在英伟达等科技龙头股大涨的带动之下，美股三大股指再创新高，走势强势。但是美股科技股估值泡沫明显，特别是投资者对于美国AI科技股是否会出现估值泡沫破裂的风险产生了一定的质疑，特别是对于美股科技股未来业绩上能不能兑现也有一定的质疑，这也可能会加大美股在2026年的波动。而A股在政策支持、流动性充裕以及科技牛主题行情带动之下，预计在2026年将延续牛市的走势，进一步向上拓展空间。大盘回到4000点之上，也确立了牛市的走势。这轮牛市预计是慢牛长牛行情，而不是短暂的一个上冲行情。其他新兴市场也有可能会在科技股上涨的带动之下出现一定的表现机会。所以2026年新兴市场的表现有可能会赶上甚至超过美股的表现。对于资金来说，从美股高估值的市场获利了结，寻找新的估值洼地也成为一个重要的诉求，而A股和港股无疑是全球主要资本市场的估值洼地之一。预计A股站上4000点并不是意味着这轮行情的结束，而可能是新一轮行情的开始。大盘回到4000点，但是很多投资者还没有赚到钱，主要因为2025年市场行情是严重分化的，呈现出哑铃型的特征。哑铃的一头就是以银行为代表的低估值高股息板块出现大幅上涨，直接提高了指数；另一方面就是科技创新板块大涨，形成了比较强的赚钱效应。而很多板块还没有上涨，被戏称为“老登股”。2026年随着产业资金入场的意愿增强，特别是居民储蓄向资本市场大转移的步伐有望加快，2026年市场行情有望从2025年的结构性牛市转向全面牛市，从而让更多的板块有进一步上涨的机会，板块的轮动预计也会加快。科技股行情仍然是重要的投资主线之一，但可能不是唯一的主线。2026年像新能源、消费以及其他有一定的增长的板块也有轮动的机会，投资者的获得感可能会更强，市场的赚钱效应也有望进一步提升。相关部门对于提振内需的政策方案，可能会提升消费股的表现。今年由于社会消费品零售总额增速持续回落，消费股一直表现比较低迷。下一步如扩大以旧换新的范围，可能推动更多的消费品出现同比增长。另外，临近春节也是传统的消费旺季，消费股具备较强的盈利能力，也具有一定的品牌价值，在经过多年的调整之后，很多消费股的估值处于历史低位，具备估值回升的动力。加上科技股涨幅较大，有一些新的资金可能不敢追高这些涨幅已经比较大的科技股，而是会布局仍然在低位的消费白马股。所以在未来一段时间，消费白马股可能会迎来一波估值修复的机会。股市的走强，特别是持续的走强，将会产生比较强的赚钱效应，从而提升居民的财产性收入，这对于拉动消费会起到直接的效果。所以2026年随着市场行情的深化，更多的投资者有机会通过资本市场获得较好的投资回报，从而对于推动消费增速的回升会起到积极的作用。2026年我国消费增速可能会出现回升，这对于消费股的表现也会形成一定的推动作用。临近年底，市场出现了一定的波动，但是本周市场整体上还是维持了反弹的走势，特别是科技板块表现强劲，而前期出现较大幅度调整的人形机器人的板块近日也出现持续反弹。机器人作为未来3到5年的重要产业，发展空间依然是比较大的。所以在经过这段时间调整之后，具备了一定的布局机会。机器人有望成为我国继家电、手机、新能源汽车之后第四大产业赛道，未来的发展空间依然较大，值得继续关注它的投资机会。金吾财讯
12月1日 周一
【券商聚焦】招银国际维持美团(03690)“买入”评级 指外卖业务投入或已见顶
金吾财讯 | 招银国际研报指，美团(03690)发布3Q25业绩：营收955亿元人民币，同比增长2.0%，较招银国际预期/彭博一致预期低2%；调整后净亏损达160亿元（2024年第三季度：128亿元净利润），尽管因外卖行业竞争激烈程度超市场预期，该数值低于140亿元亏损的市场一致预期，但优于该机构此前预测的166亿元亏损。2025年第四季度至今，行业竞争环比有所缓和，该机构认为美团外卖业务的投入已于2025年第三季度见顶。尽管外卖行业竞争态势仍存变数，且美团到店业务面临的竞争日益加剧，但提升核心用户群心智份额的战略将助力美团更好地实现长期增长。该机构认为，美团高价值外卖订单的订单贡献占比高于同行，且运营效率更优，这将使其在外卖业务上与同行保持UE利润优势。考虑到美团为提升核心用户价值所增加的投入，以及Keeta在新国家扩张导致新业务短期亏损可能超出该机构此前预期，该机构将基于DCF的目标价下调9%至141.0港元（WACC：11.0%，永续增长率：2.5%，维持不变），对应19x 2027E PE (non-GAAP)。维持“买入”评级。金吾财讯
12月1日 周一
【首席视野】程强：弱势回升显现，景气修复仍待巩固
程强系德邦证券研究所所长、首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事核心观点：11 月 PMI 显示经济景气延续弱势，制造业虽小幅回升但仍处收缩区间，服务业明显走弱，整体修复态势偏弱。制造业PMI 回升至49.2%，但仍弱于往年同期水平，我们认为这既反映了“十一”假期后的季节性修复有限、前期“以旧换新”对订单的拉动效应边际减退，也与全球需求仍偏低迷有关。分项指标上，生产与新订单虽小幅改善但仍低于荣枯线，企业继续主动去库、用工偏谨慎，显示制造业内生复苏动能依旧不足。非制造业PMI回落至49.5%，重回荣枯线下，叠加假期效应消退，服务业动能减弱、建筑业虽有回升但仍偏弱，新订单与库存指标均指向需求承接不足。当前国内供需两端均处于疲弱状态，景气结构性的分化仍未改善，企业经营预期虽略有回升，但短期内仍缺乏明显驱动。值得关注的是，11月中美元首通话推动贸易层面出现边际缓和，有望减少外需与供应链的不确定性；但考虑到外部经济整体偏弱，其正向拉动仍较有限。展望12月，政策与全球流动性进入关键窗口：国内将召开政治局会议与中央经济工作会议，关系到 2026年经济目标与政策定调；外部则聚焦12月10日美联储议息会议，其对全球资金成本与风险偏好的影响不容忽视。整体来看，11月供需弱势叠加政策真空期，经济向上动能偏弱，后续修复或更多取决于政治局会议与中央经济工作会议定调后的政策强度，以及外部金融环境是否进一步改善。国家统计局公布11月PMI 数据：11 月份，制造业 PMI 为49.2%，比上月回升0.2个百分点，低于去年同期，弱于季节性；非制造业 PMI（商务活动指数）为49.5%，比上月回落0.6个百分点；综合 PMI 为49.7%，比上月回落0.3个百分点。总体上看，制造业季节性回升，仍低于荣枯线，非制造业回落，景气结构继续分化。制造业 PMI：小幅回升但仍处收缩区间，生产改善、需求修复有限11月制造业PMI为49.2%，较上月小幅回升0.2个百分点，但仍位于收缩区间，景气水平整体偏弱。 一方面，企业规模分化有所缓和。大型企业PMI为 49.3%，较上月下降0.6 pct，仍接近荣枯线但景气度有所回落；中型企业为48.9%，较上月上升0.2pct，继续位于收缩区间；小型企业为49.1%，较上月大幅回升2.0 pct，显示小企业经营压力阶段性缓解。 另一方面，从主要分类指数看，生产指数为50.0%，较上月回升0.3 pct，生产活动改善较为明显；新订单指数为49.2%，较上月回升0.4 pct，需求端虽有修复但仍低于荣枯线；新出口订单为47.6%，较上月回升1.7 pct，外需明显反弹，但总体仍然偏弱；在手订单指数为45.5%，较上月回升1.0 pct，企业订单承接仍处低位；产成品库存为47.3%，较上月下降0.8pct，企业继续主动去库；从业人员指数为 48.4%，较上月回升0.1pct，用工需求仍偏谨慎；供应商配送时间指数为50.1%，较上月上升0.1pct，供应链运行保持平稳。 行业层面，农副食品加工、有色金属冶炼及压延加工等行业生产指数和新订单指数均位于荣枯线上方，供需较强；石油煤炭及其他燃料加工、化学纤维及橡胶塑料制品等行业两个指数均低于荣枯线，行业供需偏弱。 总体来看，制造业景气水平虽较上月小幅修复，但生产改善与需求偏弱并存，企业补库意愿不足、用工偏谨慎，制造业内生动能仍显不足。 非制造业 PMI：景气回落承压，服务业与建筑业均处偏弱区间非制造业商务活动指数为49.5%，较上月下降0.6个百分点，重新跌至荣枯线下方，非制造业扩张势头有所放缓。其中建筑业PMI为 49.6%，较上月回升0.5 pct，景气度略有改善；服务业商务活动指数为49.5%，较上月下降0.7 pct，服务业活动有所走弱。 行业层面，铁路运输、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数位于荣枯线上方，业务总量保持较快增长；房地产、居民服务等行业两个指数均低于荣枯线，市场活跃度偏弱。 从需求端看，新订单指数为45.7%，较上月下降0.3 pct，非制造业总体需求恢复动力仍显不足；价格端看，投入品价格指数为50.4%，销售价格指数为49.1%，分别较上月回升1.0和1.3 pct，价格传导有所改善。用工与库存方面，从业人员指数为 45.3%，较上月回升0.1pct，用工景气仍偏弱；在手订单为43.6%、存货为44.8%，均显示需求承接与库存回补动力偏弱。值得注意的是，业务活动预期指数为56.2%，较上月小幅回升，服务业和建筑业对后续经营仍保持相对乐观预期。 总体来看，非制造业景气水平较上月回落更为明显，服务业与建筑业均处偏弱状态，需求修复乏力、用工承压仍是主要矛盾，但企业对未来预期仍保持一定韧性。风险提示：出口超预期走弱；房地产市场超预期下行；政策续力不及预期。金吾财讯
12月1日 周一
【首席视野】罗志恒：前瞻2026——对中国经济和宏观调控的思考与建议
罗志恒、马家进（罗志恒系粤开证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）摘要2025年行将结束，中国经济在内外部风险挑战中表现出强劲的韧性，表现出两个“高于预期”和两个“低于预期”的特点，全年增速呈“前高后低”走势。展望2026年，有必要回顾2025年中国经济的特征以及回答明年的经济运行主线是什么？明年的风险挑战有哪些？怎样实施宏观调控保障“十五五”开局实现“开门红”？本文主要回答上述问题。我们认为，明年大概率仍能实现5%的经济增速，但是考虑到当前物价低迷，有必要确定“双5”的经济增长目标，即在实现实际GDP增长5%的基础上还要实现名义GDP增长5%，相当于将物价回升要求内嵌于增长目标之中，同时也能据此研判政策力度的大小和适当程度。2026年的经济运行主线可能仍然是房地产和地方政府债务这两个核心问题，当然出口和中央支持的基建投资将是经济的主要支撑力量，外部关税摩擦和地缘政治不确定性也将持续带来扰动。宏观政策有必要更加积极有为，财政政策为主导、货币政策和房地产政策等协同发力共同促进经济向好。其中，财政政策的力度要充分考虑化债和房地产的抵消效应，扩张程度要足以抵消房地产下行导致的财政收入缺口、化债占用的资源和城投债净偿还的收缩效应。目录一、2025年回顾：两个“超预期”和两个“低于预期”，全年增速“前高后低”二、2026年中国经济运行的两条主线：房地产和地方债务仍是核心问题三、2026年中国经济的主要驱动力：出口和中央基建可能是主要支撑力四、2026年中国经济面临的风险挑战有哪些？五、2026年的经济增长目标与宏观调控建议：确立“双5”目标，财政政策要考虑潜在的抵消效应，促进经济回升向好正文一、2025年回顾：两个“高于预期”和两个“低于预期”，全年增速“前高后低”第一，2025年经济呈现出两个“高于预期”，体现在中国出口的强劲韧性以及资本市场的显著走强。其一，出口好于预期，即在严峻的外部环境下，中国出口延续了“十四五”期间的强劲态势，占全球出口份额总体持续提高。在美对华反复加征关税以及极限施压的背景下，中国对外坚决反制、对内帮助企业转型，中国企业凭借强大的产品竞争力和多元化市场布局顶住了压力，关税战对经济和就业的冲击低于预期，1-10月中国出口同比增长5.3%。韧性主要源自中国出口的两大支撑，即市场布局多元化（从对美依赖转向东盟非洲等新兴经济体）、出口和产业结构升级（从终端消费品出口转向资本品和中间品出口，主要得益于东盟产业链转移和非洲初级工业化产生对中间品和资本品的需求）。其二，资本市场的表现好于预期，即资本市场制度改革和风险偏好的提升带动股市显著走强，尤其是科技股涨幅明显。本轮A股牛市的形成有深刻的时代背景和制度背景，百年变局下全球资本重新布局以及中国科技创新突破的新叙事引发了牛市行情，当然资本市场制度的持续完善以及资金的持续流入也是重要基础。虽然经济基本面并未发生根本性改变，但是资本市场反映的不是当下基本面而是未来预期；伴随2024年926政治局会议大力度刺激经济以及2025年人工智能科技创新的重大突破，投资者的风险偏好发生重大变化，成为本轮牛市的导火索，因此本轮牛市也可称之为“科技重估牛”。第二，2025年经济呈现出两个“低于预期”，体现在房地产市场止跌回稳以及提振消费需要久久为功的过程。其一，房地产市场回暖进程低于预期。市场原本预期2025年房地产投资降幅将较上年收窄，房价有望延续2024年926政治局会议之后的企稳态势。但2025年房地产仍处于深度调整之中，1-10月房地产投资累计同比下降14.7%，降幅大于2024全年的10.6%。此外，一线城市新房价格在“金三银四”后重回下降通道，二手房市场仍处于“以价换量”阶段。其二，提振消费在上半年取得较好成效但近期低于预期，反映出提振消费不是一蹴而就的，也不能仅靠刺激性政策，需要长期过程。目前政策理念发生重大变化，包括财政资金的“投资于人”，育儿补贴发放、学前教育免费、城乡居民养老金提高等，都表明政府在下大力气解决居民消费偏低迷的问题，值得高度肯定。2024年下半年以来伴随“以旧换新”政策持续推进，相关商品消费增速明显提高，但是伴随政策力度边际递减以及上一年的高基数效应，2025年下半年消费增速下行。7-10月，家电音像零售额同比分别为28.7%、14.3%、3.3%和-14.6%，持续回落。对耐用消费品的短期刺激，更多是消费节奏的前移，而非总量扩大，由此物价持续低迷的问题依然存在。第三，全年经济呈现出“前高后低”走势，财政在主导经济运行节奏。2025年经济前三季度同比增长5.2%，预计四季度GDP同比增长4.6%，全年大概率能够实现5%的增长目标，全年呈现“前高后低”态势，这与前些年的“U型”走势不同，主要是源于经济内生动能不足，以及宏观政策力度和效果边际递减。从内生动能看，居民消费意愿仍有待提振，房地产销售和投资持续低迷，民间投资受终端需求不足制约而持续下行，地方政府发展经济的意愿和能力则受到化债压力和房地产调整的拖累。从政策层面看，宏观政策尤其是财政靠前发力支撑了上半年经济，财政靠前发力支持上半年基建投资，以旧换新和设备更新上半年额度更高支持消费和制造业投资增速在上半年较好，但同时也导致下半年政策力度相对不足。二、2026年中国经济运行的两条主线：房地产和地方债务仍是核心问题第一，当前房地产和地方债务仍然是中国经济运行的主要影响因素，而且这两个问题相互交织，既是短期问题、也是中长期问题。房地产的持续调整导致地方政府的可支配财力减少，地方土地出让收入从2021年的8.7万亿下降至2024年的4.9万亿，2025年预计不到4万亿元，也就是五年时间下降4-5万亿，虽然中央转移支付持续加大力度、提高地方债务限额，但是难以弥补地方政府较大的收入缺口，从而地方政府债务问题更加凸显。化债政策取得了非常好的效果，但解决的是存量债务置换问题，对于地方收入缺口可能产生的增量债务还需要进一步由转移支付或者提高债务限额来解决，否则有可能挤占经济发展的资源，以及地方政府发展经济的能力和积极性仍然受到抑制。第二，从三大微观主体之间的关系看，当前地方政府已居于关键地位，地方政府的积极性和能力直接影响到企业和居民的积极性，必须尽快恢复和激发地方政府发展经济的活力。如果地方的财力相对充裕，债务问题得到妥善处置，地方政府发展经济和提供公共服务的能力得到保证，地方政府对企业的态度便不再是“远洋捕捞”、加强罚没收入征管或者长期拖欠账款，而是营造更优营商环境，帮助其解决需求不足的问题，进而稳定企业的预期；地方财力充裕、债务妥善处置，则地方政府对居民部门的工作重点是更多地“投资于人”，更多地去解决教育、医疗、养老等方面的后顾之忧，更多地去稳定房地产，修复部门资产负债表，从而有利于稳定居民预期，提振消费意愿。因此，当前经济下行阶段，地方政府的角色尤为关键。在收入减少、偿债高峰叠加的背景下，寄希望于地方政府激发企业与居民积极性并不现实，地方政府的能力不足。由此可见，妥善处置地方政府债务已成为维系经济平稳运行的前提。（详见《从化债到化险，厘清地方债务风险的五个认知》）当下房地产问题处理起来有难度，但地方政府债务问题解决起来则相对容易很多。如果中央在短期内加大对地方的转移支付力度，或者提高地方政府债务限额，可以暂时堵住房地产深度调整引发的地方财力缺口，稳定地方政府的能力。优先恢复和激发地方政府的积极性和能力，之后才有可能由地方政府带动企业和居民的积极性，推动企业和居民行为从防御转向扩张。三、2026年中国经济的主要驱动力：出口和中央基建可能是主要支撑力预计2026年GDP增速仍保持在5%左右，全年或呈“U型”走势：一季度在财政金融政策靠前发力及地方政府提前开工的支持下有望实现“开门红”；二季度可能受内生动能波动和外部冲击影响略有放缓；三季度筑底企稳；四季度在政策推动下回暖。2026年中国经济增长的动力结构将发生明显变化，旧动能拖累减弱，新动能拉动增强。其一，居民消费总体仍偏低迷但有望边际回暖。随着育儿、养老等领域补贴政策的落地，叠加股市上涨带来的财富效应，居民预防性储蓄倾向有望边际缓解，服务消费或将接力商品消费成为主要增长动力。其二，房地产销售和投资的降幅预计收窄，对经济的拖累减弱。若一线城市限制性政策进一步松绑、房贷利率适当下调，核心城市销售有望企稳并向周边传导，投资降幅也将随着优质土地推出和规划限制放宽而收窄。其三，制造业投资回归中速增长并呈现结构优化特征。传统制造业受前期设备更新需求已集中释放和反内卷的影响，扩产意愿趋于谨慎，而受“十五五”规划中产业链高质量发展行动驱动，以及全球供应链重构压力，半导体、工业母机等自主可控领域的资本开支将保持较高增速。其四，基建投资在“十五五”开局之年随着大型项目开工有望提速，但高度依赖中央财政支持力度，投向将从传统基建转向以信息通信网络、重大科技基础设施为代表的新型基建。中央财政或通过超长期特别国债承担更多支出责任以确保实物工作量，但地方政府债务压力的缓解尚需时日，将制约地方基建投资实际落地速度。其五，尽管面临贸易摩擦和地缘政治风险，中国出口仍将保持较强韧性。新兴市场工业化、全球AI算力投资扩张带来的新需求，企业出海布局以及中国在中上游环节的主导地位，将支撑中间品和资本品出口持续增长。综上，在一系列供需关系的调整之下，2026年的物价将温和回升，缩小经济名义增速与实际增速的差距。猪周期上行、服务消费回暖、重大基建项目开工以及“反内卷”政策持续，将推动CPI和PPI同比逐步上行。四、2026年中国经济面临的风险挑战有哪些？从外部环境看，关税战可能反复和升级，不仅直接冲击出口，还可能向科技战、金融战延伸，抬升中国企业获取关键技术、海外融资和全球市场的难度；地缘政治局势复杂多变，可能引发资本外流和汇率贬值压力，制约国内政策空间，同时若冲突波及能源主产区，将推动输入性通胀，挤压企业利润。从内部结构看，房地产市场调整进程可能偏长，即使触底回升斜率也较缓，房企债务风险将考验银行体系资产质量，并拖慢建材、家居等相关行业需求恢复；地方政府债务压力制约财政支出能力，部分地区可能压缩基建投资和公共服务供给，削弱中央政策传导效果。从国际主要经济体房地产市场的调整一般规律看，房地产调整周期可能是一个漫长的季节，下行时期一般在5年、震荡在2年、恢复还需要5年，完整周期的时间尺度在10年以上。平均而言，从美国日本等国情况看，房价在触底后将在底部震荡约两年（筑底期），即房价触底加筑底平均将耗费7年；此后恢复到历史水平还另需5年以上。从短期看，中国房地产正逐步走出“硬着陆”风险，进入一个周期更长、过程更为温和但持续调整的阶段；但是从中长期看还是有空间的，其一是目前城镇化进程还在继续，城镇化率距离80%以上高水平还有15个百分点左右的空间，其二是居民对更好居住条件和品质的要求意味着住房面积的扩大，其三是家庭小型化意味同样的人口需要更多的住房套数，其四是一线城市还存在大量老旧小区拆改的需求。当然城市间的分化是大势所趋，人口持续流入区域的供给不足与人口流出地区的房地产库存过剩并存。（详见《对当前及下阶段房地产形势的研判及建议》）从动能转换看，新兴产业从技术突破到商业成熟需要时间，若部分领域出现内卷式竞争、配套政策与基础设施滞后等问题不及时解决，新兴产业或放缓资本开支和研发投入，其对整体经济增速、就业吸纳和全要素生产率提升的贡献可能偏低，难以完全对冲房地产和部分传统产业回落所带来的压力。五、2026年的经济增长目标与宏观调控建议：确立“双5”目标，财政政策要考虑潜在的抵消效应，促进经济回升向好要确保2026年经济运行继续保持在合理区间，并为“十五五”开局夯实基础，宏观政策有必要适度加码、形成合力。财政、货币、房地产及促消费等政策需要在总量上保持足够支撑，同时在结构上更加精准导向民生领域、新兴产业和薄弱环节，通过推出新一轮具有增量效应的政策组合，稳定预期、提振信心，推动经济回升向好。第一，重塑经济增长目标，有必要确立实现“双5”增长，将价格目标内嵌于增长之中。物价持续低迷导致企业收入、政府收入和居民收入增速偏低，从而使宏观数据与微观感受背离，扩大需求以解决物价低迷问题是明年乃至“十五五”的重点。2025年的CPI目标从往年的3%下调为2%，实际上更加务实。但是仅仅盯住CPI还不够，还要考虑与政府收入、企业收入更相关的PPI，因此有必要关注更综合的GDP平减指数。确定明年“双5”的经济增长目标，在实现5%实际增长目标的基础上同时实现5%的名义增长目标，就是将价格目标内嵌于经济增长之中，可以更好研判和评估政策力度的大小是否合适。第二，宏观调控思路有必要实现三个转变，一是对化债从防风险转向促发展，二是逆周期政策从宏观弥补需求不足转向激发微观主体积极性、从三驾马车转向三大微观主体的积极性，三是既要出台短期能较快见效的政策，也要同步推出改革举措解决中长期问题。其一，在地方政府债务风险化解在已经取得较好成效的基础上，有必要将化债从防风险转向促发展，从较多关注债务规模转向债务结构和质量，尤其是债务形成资产的效率和资产的质量。其二，宏观调控不能简单满足于从宏观上弥补需求，更要往前看到微观主体的积极性和行为模式是否发生根本性扭转，要从三驾马车的分析转向地方政府、居民和企业三大微观主体的行为分析。“以旧换新”前移了居民的部分商品消费，但是居民消费能力、意愿未发生根本性改变；债务置换化解了流动性风险，但是财税体制改革和激发地方活力更为根本；对企业减税降费非常重要，但更重要的是产权保护和市场准入放开。其三，既要有短期见效快的政策，更要有中长期的制度改革，着眼于三大微观主体，当前以及“十五五”时期最重要的三大改革是收入分配与社会保障制度改革、市场准入和产权保护、财税体制改革，彻底解决“按下葫芦浮起瓢”的问题。第三，财政政策要充分考虑化债和房地产的抵消效应，扩张程度要足以抵消房地产下行的收入缺口、化债占用的资源和城投债净偿还的收缩效应，建议2026年财政赤字率不低于4%，优化财政支出结构和化债方式。其一，建议2026年财政赤字率不宜低于2025年，低于则可能引发市场对于政策退坡的预期。财政在堵住隐性债务后门的同时要更大力度打开前门，赤字和专项债等当年新增债务规模的量在弥补城投债缩量、土地出让收入下行产生的缺口之后，要确保用于当年经济发展的财政支出力度高于往年，避免赤字规模增加与财政实际支出规模增速下行并存的局面。其二，针对近年来房地产持续调整导致的收入缺口，加大中央转移支付或者提高地方债务限额弥补。其三，优化财政支出结构，进一步向居民端和民生保障倾斜。提高育儿补贴金额、给青年失业群体发放一定时期（例如半年）低保水平的救助，修复居民部门资产负债表。其四，优化化债方式，进一步提高债务限额，缓解地方债务压力。根据地方化债需要靠前使用化债额度。将“6万亿分三年、4万亿分五年”的化债方式调整为根据地方债务形势和压力一次性给到地方，根据需要靠前化债而非平均用力。进一步提高地方债务限额，置换漏报的隐性债务。根据债务投向分别使用国债、一般债、专项债置换隐性债务，优化存量债务结构。对于因为央地事权划分不清晰导致的隐性债务，由国债置换；对于投向没有收益的项目，用一般债置换；对于投向有一定收益的项目，用专项债置换。第四，货币政策建议充分利用美联储降息的时间窗口，进一步降准降息。在当前中国经济下行压力增大、物价持续低迷的背景下，货币政策有必要承担起逆周期调控的职责，进一步降准降息，降低实体经济融资成本，为经济回升向好营造良好的货币金融环境。与此同时，美联储已于2025年9月重启降息周期，对人民币汇率的压力减轻，也为国内降准降息打开了时间窗口。第五，房地产政策建议采取超常规、系统性的政策组合拳，推动房地产市场尽快实现“止跌回稳”。其一，探索在中央层面设立“房地产稳定基金”。建议通过增发国债等方式，在中央层面成立“房地产稳定基金”，先期规模可在2万亿元左右。该基金专项用于两个核心领域：一是为陷入困境但有市场价值的项目提供“保交房”支持，切实维护购房者合法权益；二是收购部分房企持有的存量闲置土地，为房企注入关键的流动性。其二，加大对地方政府的财政支持力度，从根源上调控土地供给。针对地方政府因房地产形势下行而急剧减少的土地出让收入，建议中央财政通过增加转移支付或进一步提高地方政府债务额度的方式予以弥补。这将赋予地方政府更大的财政空间，从根本上控制和减少非必要的土地供给，并有力推进对存量闲置土地的回购工作，从而扭转市场供需失衡的局面。其三，高度重视并有效化解房地产企业的流动性风险。积极鼓励和支持行业内的优质龙头房企，通过并购重组等方式，整合那些已出现流动性困难或陷入经营困境的房企项目与资产。同时，金融监管部门出台配套的金融支持政策，例如设立专项并购贷款、优化融资“白名单”制度等，为市场化的并购重组提供充足的信贷支持和便利，促进优胜劣汰和行业格局的健康重塑。其四，进一步优化核心城市的限制性政策。建议进一步实质性放宽北京、上海、深圳等一线城市的住房限购等限制性举措，以释放被压抑的真实需求，发挥其市场风向标作用，提振全国市场信心。其五，进一步降低交易成本。继续引导5年期以上LPR下行，进一步降低居民房贷利率，并削减购房交易环节的各项税费成本，切实减轻购房者负担。其六，建立居民房贷弹性处理机制，防范社会风险。对于因经济环境变化而暂时出现个人房贷月供逾期的居民，建议金融机构在审慎评估的基础上，建立规范化的申请与审批流程，适度予以展期或制定灵活的还款计划，防止个人信用风险演变为社会稳定风险。第六，提振消费方面，建议构建消费导向型的制度和政策体系，收入分配制度改革要真正破题，优化“以旧换新”政策。其一，继续实施“以旧换新”政策，但是支持重点从耐用消费品转向服务消费。如果明年取消该政策，可能导致明年的社零消费增速大幅回落。其二，提高居民在国民收入分配中的占比，主要通过国企上缴财政并转移支付给居民、鼓励企业提高工资、提高粮食收购价格、上市公司加大分红力度等方式实现，提高居民的消费能力。其三，尽快加大国资上缴财政比例并专项用于社保体系建设，提高城乡居民养老金水平至低保水平，完善社会保障体系建设。其四，降低生育养育教育成本，继续提高育儿补贴发放标准，将免费学前教育从学前一年逐步拓展到三年。其五，强化对地方政府促进消费的考核权重，推动增值税分享规则从生产地转向消费地。其六，放宽对服务业的市场准入，强化高质量监管，促进高质量服务供给的形成，从而满足强劲的服务消费需求。其七，优化假期制度，增加重阳、七夕等假期，优化调休制度，落实好劳动者休息休假的权利。金吾财讯
12月1日 周一
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12月1日 周一
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12月1日 周一
【首席视野】熊园：10月底以来基建实物量持续走弱
熊园、薛舒宁（熊园 系国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）近半月高频变化有三：一是反内卷继续推进、价格上行的信号持续强化，煤炭、钢铁价格均上涨，高炉开工率及钢材库存下降；二是新房、二手房销售均季节性回升，但同比降幅均仍阔；三是10月底以来基建实物工作量持续走弱，沥青开工率、水泥发运率均回落。1、继续提示：近几个月经济呈现加速下滑的迹象，但全年“保5%”有惊无险，短期紧盯3大会议：12月上中旬政治局会议&中央经济工作会议、预计对2026年政策定调偏积极偏扩张，12.10美联储议息会议、是否降息很关键。此外，也要关注其它3类政策：我国会否降准降息（预计2026年一季度之前大概率会降）；稳地产可能的组合拳；短期政策接续，包括四季度政策性金融工具、结存限额下拨、重启买卖国债等政策的效果，各部门对2026年以旧换新、谋划新一批重大项目的“吹风”等。2、具体看，近半月（2025.11.17-11.30）高频表现如下：>供给：上下游开工多数回落；>需求：地产销售同比降幅仍阔，汽车零售偏弱；>价格：钢铁、煤炭价格上涨，猪肉价格环比小跌；>库存：工业金属、建材库存均下降；>交通物流：航线运价延续回升；>流动性：专项债发行提速，中国国债利率小幅上行。报告摘要：一、供给：上下游开工多数回落。>上游看，高炉企业开工率下降，可能与反内卷有关；沥青开工率、水泥发运率也均下降，基建实物工作量未有明显改善。近半月来，全国247家样本高炉开工率环比回落1.3个百分点至81.6%；焦化企业开工率环比回升2.1个百分点至68.7%。沥青开工率环比回落3.1个百分点至26.3%，水泥发运率环比回落1.8个百分点至33.4%，均为近年同期最低。>中下游看，汽车半钢胎开工率大幅回落，涤纶长丝开工率小幅回升。近半月，汽车半钢胎开工率均值环比下降3.5个百分点至70.1%，江浙地区涤纶长丝开工均值环比回升0.3个百分点至91.3%，仍为近年同期次高。二、需求：地产销售同比降幅仍阔，汽车零售偏弱。>生产复工：近半月，沿海8省发电耗煤环比回升2.2%，弱于季节规律，同比降幅扩大至4.2%；百城土地成交面积环比增18.4%，强于季节规律，同比降21.2%；钢材、螺纹钢表需环比分别回升3.2%、5.5%、强于季节规律，绝对值仍在近年同期低位。>线下消费：地产销售环比季节性回升，同比降幅仍阔；汽车零售偏弱。1）新房：11月30大中城市商品房成交面积环比回升8.0%，略弱于近年同期均值，绝对值仍为近年同期最低，同比降31.7%（10月同比降26.6%）；2）二手房：11月18个重点城市二手房销售面积日均成交面积环比升20.8%，略弱于季节规律，同比降14.9%（10月同比降13.6%）；3）乘用车：11月1日-23日，乘用车日均销售6.0万辆，环比降1.6%，同比降11.4%，主因汽车置换补贴政策覆盖面收窄、支持力度减弱。三、价格：钢铁、煤炭价格上涨，猪肉价格环比小跌。>上游资源品：近半月，南华工业品指数均值环比下跌1.3%，重点商品中：布伦特原油价格环比下跌0.8%，同比跌幅扩大至13.6%。黄骅港Q5500动力煤平仓价环比上涨1.6%，同比由下跌转为上涨0.3%。铁矿石期货结算价环比上涨0.9%，同比涨幅扩大至3.0%。>中游工业品：近半月，螺纹钢现货价格均值环比上涨1.6%，同比跌幅收窄至4.7%。水泥价格均值环比下跌0.8%、同比跌幅扩大至23.8%。>下游消费品：近半月，猪肉价格均值环比跌1.0%至约17.9元/公斤，同比跌幅收窄至24.0%。蔬菜价格环比跌0.6%，同比涨幅扩大至15.5%。四、库存：工业金属、建材库存均下降。>能源：沿海8省电厂存煤均值环比上升2.0%，同比下降5.4%、相比2019年同期偏高7.9%。截至2025年11月21日，全美原油及石油产品库存环比下降12.2万桶，绝对值降至16.82亿桶。>金属：钢材、电解铝库存环比分别降6.0%、0.4%。>建材：沥青库存环比降7.9%，同比增11.0%。水泥库容比均值环比下降1.0个百分点至68.4%，相比2024年同期偏高1.9个百分点。五、交通物流：航线运价延续回升。>人员流动：近半月，商业航班执飞数量环比升1.4%，10个重点城市地铁客运量环比回落2.7%，绝对值均为近年同期最高。>出口运价：近半月来，BDI指数环比上涨13.5%，相比2024年同期偏高49.8%。CCFI指数环比上涨4.3%，相比2024年同期偏低23.7%。六、流动性跟踪：专项债发行提速，中国国债利率小幅上行。>货币市场流动性：为对冲税期走款+跨月+同业存单到期带来的资金缺口，近半月央行通过OMO实现货币净投放3898亿元；通过6个月买断式逆回购实现货币净投放5000亿元；通过MLF实现货币净投放1000亿元。资金面小幅收紧，货币市场利率小幅上行，DR007、R007和Shibor（1周）中枢环比分别上行2.3bp、4.0bp、1.0bp；R007、DR007利差小幅上行1.7bp；3月期AAA、AA+同业存单到期收益率环比均上行0.8bp。>债券市场流动性：近半月来，利率债合计发行12026.0亿元，环比上期少发382.7亿元。具体看：国债发行4392.1亿元，环比少发1660亿元。地方政府债发行5360.2亿元，环比多发1593.4亿元，其中：地方专项债发行3075.8亿元；年初以来累计发行44567.7亿元，如果按照44000亿元的额度计算，发行进度101.3%，专项债发行有所提速。政策性银行债发行2273.7亿元，环比少发316.1亿元。国债利率小幅上行。其中：10Y国债到期收益率中枢环比上行2.2bp，1Y国债到期收益率中枢环比上行0.4bp，分别收于1.844%、1.401%。>汇率&海外市场：受美联储12月降息预期扰动，近半月美元指数中枢小幅上涨，均值环比回升0.2%、收于99.439；人民币不升不贬，美元兑人民币（央行中间价）均值持平前值。截至11月28日，10年期美债收益率较两周前下行12.0bp、收于4.02%；中美利差（中国-美国）倒挂幅度收窄15.1bp、收于217.7bp。风险提示：政策力度、外部环境、地缘博弈等超预期变化。正文如下：一、供给：上下游开工多数回落上游看，高炉企业开工率下降，可能与反内卷有关；沥青开工率、水泥发运率也均下降，基建实物工作量未有明显改善。近半月来，全国247家样本高炉开工率均值环比回落1.3个百分点至81.6%，相比2024年同期偏低0.1个百分点，相比2019年同期偏高3.9个百分点。焦化企业开工率均值环比回升2.1个百分点至68.7%，相比2024年、2019年同期分别偏低1.4、2.8个百分点。石油沥青装置开工率均值环比回落3.1个百分点至26.3%，创近年同期新低，相比2024年、2019年同期分别偏低5.9、15.1个百分点。水泥发运率均值环比回落1.8个百分点至33.4%，仍为近年同期最低，相比2024年、2019年同期分别偏低3.0、36.1个百分点。下游看，汽车半钢胎开工率大幅回落，涤纶长丝开工率小幅回升。近半月来，汽车半钢胎开工率均值环比下降3.5个百分点至70.1%，相比2024年同期偏低9.0个百分点、相比2019年同期仍然偏高2.5个百分点。江浙地区涤纶长丝开工均值环比回升0.3个百分点至91.3%，仍为近年同期次高，相比2024年同期偏高2.4个百分点，相比2019年同期偏低0.6个百分点。二、需求：地产销售同比降幅仍阔，汽车零售偏弱1.生产复工：土地成交、钢材表需均回升沿海8省发电耗煤环比弱于季节性。近半月来（11.14-11.27），沿海8省发电耗煤环比回升2.2%，弱于季节规律（2019-2024年同期均值为升7.8%），同比降幅扩大至4.2%。百城土地成交面积有所回升。近半月（数据截至11.23），百城土地周均成交面积均值录得1970.2万㎡，环比增18.4%，强于季节规律（2019-2024年同期均值为-5.6%）；同比降21.2%，相比2019年同期偏低13.5%。钢材、螺纹钢表需环比回升、强于季节规律，绝对值仍在近年同期低位。近半月，钢材表需均值环比回升3.2%至891.1万吨，强于季节规律（2019-2024年同期环比均值为-2.2%），绝对值为近年同期次低，相比2024年同期偏高1.2%，相比2019年同期偏低18.4%。其中：螺纹钢表需均值环比回升5.5%至229.4万吨，强于季节规律（2019-2024年同期环比均值为-2.8%），绝对值仍为近年同期最低，相比2024年、2019年同期分别偏低1.4%、41.6%。10月重卡销售环比增加、强于季节规律。10月挖掘机销量1.81万台，环比9月下降8.9%，弱于近年同期均值（2019-2024年同期均值为回升2.0%），同比增幅收窄至7.8%。其中：国内销售0.85万台，环比9月下降8.4%，同比增2.4%。10月重卡销量10.62万辆，环比9月上升0.6%，强于近年同期均值（2019-2024年同期均值为-1.1%），同比增幅收窄至60.0%。2.线下消费：地产销售环比季节性回升，同比降幅仍阔；汽车零售偏弱30城新房成交环比季节性回升，同比降幅仍阔。11月1日-29日，30大中城市商品房日均成交面积录得25.8万㎡，仍为近年同期最低，环比10月均值回升8.0%，略弱于季节规律（2017-2024年同期环比均值为升11.2%），同比下降31.7%（10月同比降26.6%）；其中：近半月看，30大中城市新房日均成交面积环比回升42.9%，绝对值同样为近年同期最低，同比降27.2%。18城二手房销售环比季节性回升，同比降幅仍阔。11月，18个重点城市二手房日均成交面积录得22.8万㎡，环比10月升20.8%，略弱于季节规律（2017-2024年同期环比均值为升26.9%），同比降14.9%（10月同比降13.6%）；其中：近半月看，18个重点城市二手房销售面积日均成交均值环比升1.1%，同比降3.2%。11月乘用车销售偏弱。据乘联会，11月1日-23日，乘用车日均销售6.0万辆，环比降1.6%，同比降11.4%，主因汽车置换补贴政策覆盖面收窄、支持力度减弱，其对车市的支撑效应逐步衰减。观影人次大幅回升。近半月来，全国日均观影人次为396.0万人次，环比升184.5%、强于近年同期均值（2017-2024年同期环比均值为升14.5%），同比升162.6%，相比2019年同期偏高35.9%。三、价格：钢铁、煤炭价格上涨，猪肉价格环比小跌上游资源品：南华工业品指数环比小幅回落，其中原油价格小幅下跌，煤炭、铁矿石价格均上涨。近半月来，南华工业品指数均值环比下跌1.3%，同比下跌7.5%。重点大宗商品中：布伦特原油价格近半月均值环比下跌0.8%，同比跌幅扩大至13.6%。黄骅港Q5500动力煤平仓价均值环比上涨1.6%，同比由下跌转为上涨0.3%。铁矿石期货（连续合约）结算价近半月均值环比上涨0.9%，同比涨幅扩大至3.0%。中游工业品：钢材价格环比上涨，水泥价格环比下跌。近半月来，螺纹钢现货价格均值环比上涨1.6%，同比跌幅收窄至4.7%。水泥价格均值环比下跌0.8%、同比跌幅扩大至23.8%。下游消费品：猪肉、蔬菜价格环比下跌。近半月来，猪肉价格均值环比下跌1.0%至约17.9元/公斤，同比跌幅收窄至24.0%。蔬菜价格环比下跌0.6%，持平季节规律，同比涨幅扩大至15.5%。四、库存：工业金属、建材库存均下降1.能源库存沿海8省电厂存煤有所提升；全美原油及石油产品库存小幅回落。近半月来，沿海8省电厂存煤均值环比上升2.0%，同比下降5.4%、相比2019年同期偏高7.9%。截至2025年11月21日，全美原油及石油产品库存环比下降12.2万桶，绝对值降至16.82亿桶。2.工业金属钢材、电解铝库存均下降。近半月来，钢材库存环比下降6.0%，同比增21.8%。电解铝库存环比下降0.4%、绝对值仍在近年同期低位，同比增12.6%。3.建材库存沥青库存、水泥库容比均下降。近半月，沥青库存（厂库+社库）环比降7.9%，同比增11.0%。水泥库容比均值环比下降1.0个百分点至68.4%，相比2024年同期偏高1.9个百分点。五、交通物流：航线运价有所回升人员流动：商业航班执飞数量回升，地铁出行人数回落，绝对值均为近年同期最高。近半月来，商业航班执飞数量均值环比升1.4%，仍为有数据以来同期最高；相比2024年、2019年同期分别偏高3.7%、3.4%；10个重点城市地铁客运人数环比回落2.7%，绝对值为近年同期最高，相比2024年偏高2.7%。出口运价：BDI指数、CCFI指数均有所回升。近半月来，波罗的海干散货指数（BDI）环比上涨13.5%，相比2024年同期偏高49.8%。中国出口集装箱运价指数（CCFI）环比上涨4.3%，相比2024年同期偏低23.7%。六、流动性跟踪：专项债发行提速，中国国债利率小幅上行1.货币市场流动性流动性投放：为对冲税期走款+跨月+同业存单到期规模偏高带来的资金缺口，保持银行体系流动性合理充裕，央行加大流动性投放。具体看，近半月央行通过OMO实现货币投放31878亿元，到期回笼27980亿元，净投放3898亿元；通过6个月买断式逆回购实现货币净投放5000亿元；通过MLF实现货币净投放1000亿元。货币市场利率：近半月资金面小幅收紧，货币市场利率小幅上行。近半月来，DR007、R007和Shibor（1周）中枢环比分别上行2.3bp、4.0bp、1.0bp，绝对值均高于7天逆回购利率。R007、DR007利差小幅上行1.7bp，但仍处于低位，说明资金面小幅收紧但整体仍平稳。同业存单到期收益率中枢环比上行，3月期AAA、AA+同业存单到期收益率环比均上行0.8bp。整体看，继续提示：5.7降准降息后货币政策短期进入观察期；货币宽松还是大方向，降准降息可期、节奏上“相机抉择”（我们预计2026年一季度之前大概率会降，旨在扭转经济下行态势、配合“十五五”抢开局），紧盯基本面的变化。2.债券市场流动性一级市场：近半月来，利率债合计发行12026.0亿元，环比上期少发382.7亿元。具体看：国债发行4392.1亿元，环比少发1660亿元。地方政府债发行5360.2亿元，环比多发1593.4亿元，其中：地方专项债发行3075.8亿元；年初以来累计发行44567.7亿元，如果按照44000亿元的额度计算，发行进度101.3%，专项债发行有所提速。政策性银行债发行2273.7亿元，环比少发316.1亿元。二级市场：近半月来，国债利率小幅上行。其中：10Y国债到期收益率中枢环比上行2.2bp，1Y国债到期收益率中枢环比上行0.4bp，分别收于1.844%、1.401%。3.汇率&海外市场受美联储12月降息预期扰动，近半月美元指数中枢小幅上涨，均值环比回升0.2%、收于99.439；人民币不升不贬，美元兑人民币（央行中间价）均值持平前值。截至11月28日，10年期美债收益率较两周前下行12.0bp、收于4.02%；中美利差（中国-美国）倒挂幅度收窄15.1bp、收于217.7bp。风险提示：政策力度、外部环境、地缘博弈等超预期变化。金吾财讯
12月1日 周一
<恒生科技指数盘中报盘> 恒生科技指数午后13：10报盘
截止北京时间2025-12-01 13:10:00，恒生科技指数【涨跌情况】，最新报5619.68点，较昨日收盘跌20.57前5大涨幅：股票名称代码当前报价(港元) 涨跌幅(%)同程旅行 00780.hk23.105.38舜宇光学科技 02382.hk66.705.04京东健康 06618.hk63.003.11网易－Ｓ 09999.hk219.002.34阿里巴巴－Ｗ 09988.hk154.702.11前5大跌幅：股票名称代码当前报价(港元)涨跌幅(%)小米集团－Ｗ 01810.hk39.94-2.63美团－Ｗ 03690.hk100.00-2.44理想汽车－Ｗ 02015.hk70.40-2.15小鹏汽车－Ｗ 09868.hk83.00-1.07哔哩哔哩－Ｗ 09626.hk204.80-0.78金吾财讯
12月1日 周一
<半日沽空>半日沽空金额约147.758亿元 沽空比率12.851%
港股半日沽空金额约147.758亿元,沽空比率(沽空金额相当于主板成交)为12.851%。总沽空股份数目:759总沽空股数:10.701亿股总沽空金额:约147.758亿元名称代码沽空金额(百万元)沽空比率(%)占沽空总额(%)南方恒生科技(03033)1783.9238132.95512.07恒生中国企业(02828)1225.1473717.9668.29美团－Ｗ(03690)1134.5018818.6497.68阿里巴巴－Ｗ(09988)1097.0189012.8007.42小米集团－Ｗ(01810)1031.8395521.5846.98金吾财讯
12月1日 周一
港股早盘震荡上行 恒指半日涨0.81% 舜宇光学科技(02382)涨6.14%
金吾财讯 | 港股早盘震荡上行，截至午间收盘，恒指涨0.81%，恒科指涨0.99%，国企指涨0.64%。蓝筹中，舜宇光学科技(02382)涨6.14%，紫金矿业(02899)涨5.02%，阿里巴巴(09988)涨3.3%，京东健康(06618)涨3.27%，新东方(09901)涨3.18%；跌幅方面，泡泡玛特(09992)跌2.58%，理想汽车(02015)跌2.02%，小米集团(01810)跌2%，中国生物制药(01177)跌1.7%，美团(03690)跌1.46%。板块方面，苹果概念股普升，舜宇光学科技涨6.14%，蓝思科技(06613)涨5.99%，丘钛科技(01478)涨4.8%，瑞声科技(02018)涨3.87%，比亚迪电子(00285)涨2.71%，高伟电子(01415)跟涨1.14%。消息面上，据Counterpoint Research最新分析，由于新款iPhone系列热销以及消费者换机热潮的推动，苹果公司有望在十多年后再次登顶全球最大智能手机制造商。研究人员指出，新机型吸引了大量用户升级设备，推动苹果在中美两大市场的销量同比实现两位数增长。根据Counterpoint的数据，这一增长预计将使苹果今年超过长期竞争对手三星电子。预计2025年，iPhone出货量将增长约10%，而三星的增幅预计为4.6%。整体来看，2025年全球智能手机市场预计扩大约3.3%，其中苹果公司预计将占据19.4%的市场份额。这将是苹果自2011年以来首次重回全球销量榜首。另据报道引述供应链消息指出，苹果首款折叠屏手机iPhone Fold目前已进入工程验证(EVT)与预量产流程，只剩下细节设计需要调整，有望明年年底前发布。据报道，此前苹果的折叠屏手机都只停留在传闻阶段，但近期市场及供应链消息都特别多，也有部分零部件组装厂称其“早已进入备货状态”，只要苹果一声令下，马上就能出货给下游组装厂，显示这台手机的最终设计应该已经大致敲定，有相当大的概率在明年发布。铜业股普升，五矿资源(01208)涨9.7%，中国大冶有色金属(00661)涨9.68%，江西铜业股份(00358)涨8.02%，中国有色矿业(01258)涨7.63%。消息面上，华福证券表示，美联储降息可能大增，国内铜价止跌上行。基本面偏紧格局延续支撑铜价；中长期，随美联储降息加深提振投资和消费，同时打开国内货币政策空间，叠加特朗普政府后续可能宽财政带来的通胀反弹将支撑铜价中枢上移，新能源需求强劲将带动供需缺口拉大，继续看好铜价；个股方面，赛力斯(09927)升5.22%。消息面上，深交所发布关于深港通下的港股通标的证券名单调整的公告。因赛力斯在香港市场价格稳定期结束且相应A股上市满10个交易日，根据《深圳证券交易所深港通业务实施办法》的有关规定，港股通标的证券名单发生调整并自2025年12月01日起生效。东方甄选(01797)涨7.65%。中金公司表示，东方甄选已进入平稳发展期，战略明晰。公司持续丰富产品条线，着力打造核心明星畅销产品，积极构建以自营产品为核心的产品矩阵。在渠道方面，持续发力建设APP生态，并借力新东方线下资源实现联动布局。鉴于直播表现优于预期，上调FY26收入11.6%至50.3亿元；鉴于收入上调及运营杠杆释放，上调FY26调整后归母净利润49.5%至3.39亿元；引入FY27收入56.3亿元，调整后归母净利润4.07亿元。维持跑赢行业评级；鉴于更为乐观的增长预期，上调目标价20%至24.0港元（给予2.3倍P/GMV考虑公司多渠道战略下业务韧性优于预期，将FY26GMV预测由78.0亿元上调至98.5亿元；对应4.5倍FY26市销率。公司目前交易于3.4倍FY26市销率，对应30%上行空间。交银国际研报指，内需政策接力，市场关注“开门红”预期。经历11月的整固消化后，港股有望在12月迎来跨年行情的布局窗口。市场关注点从外部环境转向内部政策，将聚焦于12月中旬召开的中央经济工作会议， “十五五”规划的开局部有望进一步细化，并为2026年的财政力度定调。海外方面，美联储12月议息会议将是年内最后一次流动性大考，叠加美联储12月暂停缩表预计将如期落地，全球流动性环境边际宽松未改，为港股风险偏好修复提供了有利的时间窗口。12月港股需重点关注三大变量：1)中央经济工作会议的增量信息，作为定调2026年经济工作的最高级别会议，其关于赤字率、特别国债规模以及消费刺激政策的表述将直接决定市场风险偏好。重点关注对于“十五五”开局之年的增长目标设定。2)美联储12月议息会议及点阵图指引将决定年内是否完成“最后一次降息”。市场目前对于“暂停”还是“续降”仍存分歧。3)年末机构调仓与流动性摩擦，临近年底，机构获利了结与布局明年的动作交织，可能导致局部板块波动加剧，需关注流动性边际收紧带来的短期扰动。金吾财讯
12月1日 周一
