【券商聚焦】招商证券国际维持小鹏汽车(09868)增持评级 指公司下半年产品周期强劲 四季度有望扭亏

金吾财讯 | 招商证券国际发研报指，小鹏汽车(09868)二季度归母净亏损4.8亿元(人民币，下同)，同比/环比缩窄63%/28%，大幅优于该机构和Visible Alpha的一致预期。1)收入：二季度总收入183亿元，同比/环比+125%/+15.6%，其中汽车收入169亿元，同比/环比+148%/+17.5%；单车收入17.7万元，同比-34%/+5.3%/环比；2)毛利率：二季度毛利率17.3%，同比/环比+3.3ppts/+1.8ppts；汽车毛利率14.3%，同比/环比+7.9ppts/+3.8ppts，大幅好于该机构和VA的预期，反映新平台化造车降本效果显著；3)费用率：二季度研发/SG&A/财务费用率为12.1%/11.9%/-1.3%，同比-6.0ppts/-7.5ppts/+2.1ppts，环比-0.5ppt/-0.4ppt/-0.2ppt。费用率大幅改善主要受益于收入激增摊薄；4)净利润：二季度归母净利润率-2.6%，同比/环比+13.2ppts/+1.6ppts；5)指引：预计三季度交付11.3-11.8万辆，同比+143%-154%，对应八9月月均销量约3.9万辆；三季度总收入为196-210亿元，同比+94%-108%。

该机构表示，下半年产品周期强劲，四季度实现扭亏，深化与大众合作。1)下半年产品周期强劲，四季度有望扭亏为盈：下半年新品爆款不断，根据管理层，新P7订单超此前所有车型，预计9月开始月销破4万。下半年将再推出首款增程车，高毛利率产品占比提升，毛利率逐季上行，有望四季度实现盈利。预计明年新品将超过今年，实现一车双能，MONA将增加两款SUV，海内外同时销售；2)深化与大众技术合作：公司扩大与大众技术合作，按最新协议，EEA技术架构将从大众纯电车迁移至大众燃油车，公司将形成三条经常性技术授权收入流(技术平台/纯电EEA架构/燃油EEA架构)；3)探索芯片外供：积极探索外供自研图灵芯片，目前已有客户在洽谈，开拓科技属性高毛利业务收入；4)海外进展：上半年海外交付超1.8万辆，同比+200%，为欧洲高端国产新能源销冠。7月在印尼实现X9本地化生产。明年新全系混动车型面向全球，加速全球扩张。

维持收入预测不变，因二季度毛利率超预期，2025-27年利润预测(非GAAP)调整为-4.7亿/29亿/57亿(前次-16亿/21亿/44亿)。维持增持评级及目标价115港元/29美元，对应2.5xFY25P/S(维持)，低于历史平均4.2x，高于向下一个标准差0.9x。估值高于其余领先的新势力，主要虑及公司成长更快。