Coherent（COHR）：在这轮 AI 光互连行情里，它和 LITE 谁更值得再多看一眼？

过去这一个月，大家的注意力几乎都被伊朗那场战争抢走了：油价、航线、中东局势，天天刷屏。

但往前稍微倒一点时间，不知道你还记不记得，有一条跟 AI 基建高度相关的新闻——老黄一口气往光互联砸了40亿美金，Lumentum 拿走20亿，另一家叫 Coherent 的公司，也拿走20亿。

上一篇我们已经把 Lumentum（LITE）拆开聊过一遍，那 Coherent 凭什么能和它平起平坐？新闻里看上去是英伟达分别投了20亿给两家独立公司，可一旦放到产业链里看，这层关系就没有这么简单了，在不少产品上，Coherent 是客户，LITE 则是它的重要供应商之一，这一点很多人其实并不了解。

也正因为如此，LITE 固然重要，但如果顺手把 COHR 归类成另一只跟 LITE 差不多的 AI 光互联概念股，就会完全错过它真正的市场定位、发展路径以及背后截然不同的风险收益结构。

Coherent 是一家什么样的公司

Coherent最早叫II-VI Incorporated，是一家在宾州起家的化合物半导体公司，做 InP、SiC、GaAs 这些材料，给各种激光器、光器件供货，典型的材料出身。

真正的第一次飞跃发生在2019年，II-VI 以约32亿美元完成对 Finisar 的收购。Finisar 当时是全球最大的光模块厂商之一，有完整的收发器产品线和制造体系。这笔收购让它一脚从卖材料跨到了卖收发器，开始给数据中心直接供光模块。

2022 年，II-VI 又花了 65.6 亿美元把老 Coherent 整体买下，这是一家做 CO₂、光纤激光器的工业激光龙头，客户是汽车、金属加工、半导体设备厂。并购完之后，II-VI 干脆把自己也改名，沿用了被收购方的牌子，于是就有了今天的 Coherent Corp。

总结下来，今天的 Coherent 主要就三块业务：材料、光模块和工业激光。听上去很完整，但这么拼出来的好处和代价也都写在资产负债表上，两笔大收购背后积累的超过50亿美元债务，在2023年之前，Coherent 每个季度要先掏出两亿多美元付利息，让原本可以漂亮的 EPS 数字变得难看，股价自然也跑不赢一票轻资产的光通信同行。

新故事从2023年开始，管理层先通过出售非核心资产、削减资本开支，拉开了一轮瘦身加去杠杆的序幕。2025 年 8 月，公司以大约 4 亿美元把军工/航空航天业务卖给 Advent，钱全部用来还债，同期还处理掉了慕尼黑那块工业工具资产。几刀切下来，一方面拿到了真金白银的现金流，另一方面把毛利率不高、和主线关系不大的业务剥出去。到2025年底，COHR 的净杠杆率已经从并购后最高超过4.5倍，下降到约2倍。

这个变化的意义，等我们讲到财务部分再细说。现在先把公司的业务全貌建立起来。

三层业务，三种不同的时间维度

理解 COHR，关键是不要把它当成一家大型光模块公司。它的资产结构更接近一个三层建筑，每一层都在不同的时间窗口发挥作用。

眼前这层：数据中心&通信

这是当下拉动营收的核心引擎，Q2 FY26 这个分部同比增长34%，占总营收约72%。

最直接的增量来自800G和1.6T 光模块。COHR 是全球前两大数据中心光模块供应商之一，在 AI 数据中心建设浪潮里，800G 已经在大量出货，1.6T 开始接棒。这一部分的竞争很激烈，中际旭创等中国厂商也在全力追赶，所以这里拼的不只是技术，还有交货能力和良率管理。

不过 COHR 在1.6T 上做了一件让人意外的事：它同时支持三种激光技术路线——硅光子（SiPh）、InP EML 和 GaAs VCSEL。这三种技术并不是哪种更好的竞争关系，而是针对不同客户需求的不同方案。在刚结束的 OFC 2026大会上，COHR 展示了用三种不同激光技术做成的1.6T 收发器，还搭了三家不同 DSP 厂商的芯片一起演示。​

有人看到这里会问：这是不是说明 COHR 自己也不知道哪条路线会赢，所以押宝式地全部都做？这个问题问得很好，答案其实是恰恰相反。不同的超大规模客户（谷歌、微软、Meta、亚马逊）对功耗、成本、封装方式有不同的需求，没有一种激光技术能横扫全部场景。COHR 的技术中立意味着，不管哪家客户选什么技术路线，都可以找 COHR 一站式解决，这是 LITE 目前做不到的事，也是 COHR 作为平台型供应商的核心价值所在。

接下来是另一条被严重低估的增长曲线：ZR/ZR+ DCI（数据中心互联）。这类产品解决的是不同数据中心之间长距离传输的问题，几百公里、跨城市的相干光传输。AI 数据中心不只是一栋楼的问题，云厂商需要把分布在不同地区的数据中心连成一个整体，ZR/ZR+ 就是做这件事的。连续多个季度环比增长，这不是偶发，是云厂商多数据中心战略的持续落地。而且这个市场的竞争格局比短距收发器更集中，技术门槛更高，能做好的玩家本来就少，LITE 在这个细分市场几乎没有正面布局。​

再往前看，OCS（光电路交换）和 CPO（共封装光学）是两个还没有大规模放量、但订单已经开始堆积的赛道。Q2 FY26，COHR 的 OCS 客户数量超过 10 家，数据中心整体的订单与出货比超过 4 倍。需求端的拉力远远大于当前产能。CPO 方面，Q2 FY26 宣布拿到一笔规模异常大的采购订单，初期交付预计 2026 年底，2027 年更为可观。

中间这层：工业激光（被当成包袱，实际是隐藏期权）

提到工业激光，很多投资者会快速略过。毕竟 SiC（碳化硅）受电动车市场低迷拖累，CO₂激光器乍一看也和 AI 沾不上边。

但有一个细节不太有人注意到，COHR 是 EUV 光刻机所需的 CO₂激光组件的核心供应商之一。极紫外（EUV）光刻的原理，是用高功率 CO₂激光轰击锡滴，激发出极紫外光，再用来曝光晶圆。ASML 的 EUV 设备里，CO₂ 激光器的关键光学组件、金刚石窗口和输出耦合镜，COHR 都有供货。​

所以当 Coherent 在电话会上说半导体制造设备相关订单在回升时，它实际上透露了 ASML、Tokyo Electron、Applied Materials 的设备采购周期正在回暖。这是先进制程扩产的先行指标，但大多数人把眼睛盯在 COHR 的光模块上，很少把这条线和工业激光联系起来看。

管理层在Q2FY26 的电话会上明确表示，工业业务将在2026年下半年开始改善。如果这个节奏兑现，这块业务从拖后腿变成不拖腿的时间节点已经在路上了。​

地基这层：化合物半导体材料（最被低估的竞争壁垒）

InP 晶圆、SiC 基板、GaAs，这些材料平时不在聚光灯下，但整个光通信产业链的地基就是这里。这也是下一节要重点讲的内容，因为这里正在发生一件很重要的事。

一张晶圆，四倍产出——全球首家6英寸 InP 量产

好，现在到这篇文章的核心了，这是一个大部分人没有注意到、但实际上可能是过去两年 COHR 做的最重要一件事。

先建立一个背景，在半导体行业，晶圆的直径越大，每一片晶圆上能切割出来的芯片数量就越多，单颗芯片的成本就越低。这个道理适用于所有半导体，包括用于制造激光器的 InP（磷化铟）晶圆。全球半导体行业从3英寸到4英寸、再到6英寸、再到8英寸的演化历程，每一次升级都是一次成本结构的重构。

问题是，InP 是一种非常难加工的材料，比硅脆、比砷化镓更难控制，产业界长期停留在3英寸甚至更小的晶圆。全球大多数 InP 激光器厂商，包括做 EML 芯片的主流玩家，今天用的基本都是2英寸或3英寸晶圆。

LITE目前的 InP 主力产线，是以 4 英寸为主，这在业内已经属于领先水平。​

​而 COHR，其实在 2024 年初就做了一件更激进的事：在德克萨斯州 Sherman 工厂和瑞典 Järfälla 工厂率先建成了全球首批具备 6 英寸 InP 晶圆制造能力的产线，并在随后的几个季度里快速推进量产爬坡。

数字说话：

• 同样面积的产线，6英寸晶圆每片产出的激光器芯片数量，是3英寸的4倍以上
• 每颗激光器的制造成本，比3英寸时代低超过60%
• 6英寸新产线的量产初期良率就已达到并逐步超过成熟的 3 英寸产线水平

2026 年 2 月，德克萨斯州政府宣布向 COHR 提供 1400 万美元的半导体制造专项补贴，用于进一步扩大 Sherman 工厂的 6 英寸产能。到 2026 年 3 月的 OFC 大会上，COHR 又展示了更大规模的 6 英寸 InP 技术演示，同时宣布第三个 6 英寸工厂（瑞士苏黎世）正在建设中。

到2026年底，COHR 预计3英寸和6英寸各占50%；到2027年，新增产能几乎全部来自6英寸；而 COHR 已经和多家6英寸 InP 基板供应商签订了3到5年的供货协议，把上游原材料也锁住了。​

现在回头看那个开头提到的信息：LITE 是 COHR 的外部 InP 供应商之一。这意味着什么？

它意味着，当 COHR 自己的6英寸产能逐步爬坡到足够规模，它对外部供应商（包括 LITE）的采购需求会自然下降。与此同时，COHR 自身的 InP 激光器成本，正在沿着一条陡峭的曲线向下走。

LITE 今天的护城河，很大程度来自"AI 光互联需求爆炸 + InP 供给高度稀缺"这个组合。 在 CPO 从0到1的2026–2027年，这个供给稀缺的故事仍然成立，LITE 可以享受稀缺性溢价。但往后看，当 COHR 的6英寸产能全面达产，这个供给格局会改变，不是说 LITE 会垮掉，而是说整个市场的 InP 供给弹性会增加，稀缺性溢价会开始收敛。

这是一个2027到2028年才开始真正显现的变量，还没有被市场纳入定价。

液晶还是微镜：关于 OCS 的一个没有答案的问题

说到 OCS，这里有一个经常被忽略的技术细节。

上一篇文章介绍了 LITE 的 OCS 产品（R300），用的是 MEMS 微镜技术，通过在芯片上蚀刻出数以千计的微型镜面，用静电力控制镜片角度，来决定光束在哪根光纤之间切换。

COHR 的 OCS 走的是完全不同的路：液晶（Liquid Crystal）技术。液晶控制光偏振方向来实现光路切换，没有机械运动部件，驱动电压极低（不超过 10V），在高可靠性场景下有理论优势。COHR 在这个技术上积累了 18 年以上的历史，旗下的液晶 WSS（波长选择开关）产品已经跑在海底光缆里，经受着最严苛的可靠性检验。​

那么，哪种技术更好？

这个问题，诚实的回答是：现在没有人知道。两种技术都有真实部署的大客户，都在超大规模数据中心里实际运行。MEMS 的优点是成熟度更高、信号插入损耗更低、单端口成本在规模上来后有优势；液晶的优点是无机械运动、功耗极低、在高可靠性场景有独特优势。

市场不会像在实验室里那样做严格的技术比拼，它会用采购订单投票。

Q2 FY26，COHR 的 OCS 客户数量超过 10 家，订单与出货比超过 4 倍；LITE 的 OCS 积压订单超过 4 亿美元，主要来自三个超大规模客户。两家都在放量，只是路线不同、客户结构不同。​

OCS 这个市场在早期很可能不是赢家通吃，而是液晶和 MEMS 并行存在于不同场景。按照目前各家机构的预测，到 2029 年全球数据中心 OCS 市场大致会落在十几到二十亿美元这个量级。一个 20 亿美元的市场，容得下两种技术路线，也容得下两家公司同时增长。真正的竞争，不是谁的技术更对，而是谁能更快地把客户从 10 家扩大到 30 家。​

财务的故事：两个引擎同时踩油门

财务数字是最后压舱的东西，但这里有一个细节需要专门讲，因为它改变了整个故事的定性判断。

通常分析一家公司的 EPS 增长，大家想到的是，营收上来，利润跟着上去，EPS 自然就往上走。

COHR 眼下的特殊之处在于，它有两条独立的 EPS 增量来源同时在推进。

第一条：营收高速增长 + 产品结构升级。 Q2 FY26 营收 16.86 亿美元，同比约增长17%，剔除军工剥离的同比增速约 22%。数据中心 & 通信分部同比增长 34%。

来源：公司财报，TradingKey

注：Datacenter & Communications 为公司新披露口径，目前仅有少数季度数据

毛利率从Q2 FY25 的35.5%（Non‑GAAP 38.2%），一路抬到Q2 FY26 的36.9%（Non‑GAAP 39.0%）。一是因为1.6T 产品的利润率系统性好于800G，随着1.6T 出货占比提升，整体毛利率自然上来；二是6英寸 InP 开始边际落地，每多出货一颗6英寸晶圆上切下来的激光器，成本都比之前低。​

来源：公司财报，TradingKey

第二条：利息支出的系统性下降。FY2025 年，Coherent 全年的利息支出大概在 2.4 亿美元量级；随着卖掉军工资产、加快还债、下调贷款利率，市场普遍预期到 FY2027 年，这个数字有机会压到 1.4 亿美元附近。中间节省出来的利息费用，大约就是每年七八千万美元税前、五六千万美元税后这么一个量级，摊到现在的股本上，相当于 0.3–0.4 美元的 EPS 增量，而且这部分提升并不要求公司多卖一颗光模块，只要按计划把债慢慢还下去就会自然释放出来。

把这两条线放在一起看，市场当前的一致预期大概是：FY26 non‑GAAP EPS 约5美元，FY27 约7美元。

Q3 FY26 的指引区间是 17 到 18.4 亿美元营收，继续环比增长，而且下半年随着 1.6T 和 OCS 出货加速，non‑GAAP毛利率有望迈过 40% 门槛。​

该聊聊风险了

说了这么多有意思的地方，公平起见，有几个真实的问题不能绕过。

毛利率改善慢于预期。COHR 的毛利率改善速度，在同行中相对偏保守，部分原因是 6 英寸产能转型期仍有前期投入，规模效应还需要时间爬坡。如果 2026 年下半年没有明显的台阶式改善，市场会感到失望。​

债务是杠杆，也是枷锁。每个季度要付的利息费用仍然有五六千万美元。这意味着 COHR 对 AI 周期波动的敏感度，比 LITE 高得多。如果 AI 数据中心建设出现哪怕一个季度的放缓，现金流收缩，利息压力的绝对金额虽然在下降，但杠杆放大效应仍会很快反映在股价上。​

整合消化期的潜在风险。资产负债表上有约44.7亿美元的商誉，三次并购留下的整合工作远未完成。如果某条业务线的前景不如预期，减值测试可能带来一次性的非现金冲击。​

OCS 技术的不确定性。液晶技术相对于 MEMS 在大规模数据中心部署的长期可靠性，证明数据还不算充足。如果某个大客户在验证阶段选择放缓，订单与出货比的亮眼数字会很快褪色。

地缘政治暴露。制造端在亚洲（马来西亚、越南），销售端有一定中国客户暴露，出口管制的任何变化都是不可控的尾部风险。

COHR 与 LITE：同一个赛道，两种不同的赌注

到这里，可以回到最开始的问题，这两家公司，一个投资者该怎么看？

LITE vs COHR 关键对比

数据来源：StockAnalysis，及公司公开财报和指引

两家公司拿了同等规模的英伟达战略投资，都在光互联这个赛道上，但它们适合的投资者是不同的人。

LITE 是一把更锋利的刀：聚焦、纯粹，对 CPO 光源需求的直接敞口更大，财务结构干净，没有债务负担。在 2026–2027 年 CPO 从 0 到 1 的加速期，LITE 的弹性更高，故事更容易讲清楚。

COHR 是一台更重的机器：更大、更复杂，债务是它现在的折价来源，也是未来的增值来源。6 英寸 InP 是一个正在发生的制造业革命，DCI 是一条 LITE 没有的独立增长曲线，工业激光是一个隐藏在报表里的复苏期权。它的 EPS 故事在 2027–2028 年可能比大多数模型预期的更强，但你需要有耐心，等它开着负重把该还的债还掉。

如果你相信 AI 光互联的爆发是一个多年的主题，而不只是两三个季度的交易，那么这两家公司不是非此即彼，而是可以根据不同的风险偏好去配置的两种敞口：一种押的是光芯片层的稀缺性，另一种押的是整个光通信基础设施的制造业基底。

免责声明：本文基于公开信息分析，不构成投资建议。数据引用来自公司财报、官方公告及公开信息源。投资有风险，决策需自行判断。