モデル開発競争から一線を画し、ユーザーに寄り添う：アップルのAIロジック

過去1か月間、アップルの株価は上昇した後に下落するという推移をたどった。

6月下旬から決算発表にかけて、アップル株は累計で15%超上昇し、時価総額は一時世界首位に返り咲いた。しかし、7月30日の決算発表後、翌31日の取引時間中には10%近く急落した。

同じ企業であるにもかかわらず、わずか1か月の間に、市場によるバリュエーションの算出方法は変化した。

決算発表前、投資家はアップルのキャッシュフロー、ハードウェア需要、およびAIによる成長ポテンシャルに対して、より高いプレミアムを支払うことに意欲的だった。決算発表後、iPhoneの売上高の堅調な伸びは確認されたものの、サービス部門、サプライチェーン、および利益率が新たな疑問を残すこととなった。

なぜ決算発表前にアップルは再び資金の恩恵を受けたのか。そして、売上高が過去最高を記録した決算発表が、なぜ株価を支えることができなかったのだろうか。

図1：過去1か月間におけるNasdaq 100 / S&P 500 / フィラデルフィア半導体株指数 / アップル株価の推移比較（8月3日時点）

出所：TradingView

I. 安全避難先から計算のやり直しへ：なぜ市場は変化したのか？

決算発表前、資金は確実性と成長ポテンシャルの双方を買い入れた

7月のハイテク株取引は極めて混み合っていた。

半導体企業やクラウドコンピューティング企業の株価が大幅に上昇した後、市場は巨額のAI設備投資の回収速度を懸念し始めた。サーバーやデータセンターへの投資は迅速に展開できるものの、最終的に利益に結びつけるためには十分なアプリケーション、ユーザー、および売上高が必要となるからである。

アップルは代替案を提示した。同社は同規模のデータセンター競争には参加しておらず、iPhoneとサービス部門が安定したキャッシュフローを生み出し、継続的な自社株買いが1株当たり利益（EPS）を支えている。一方、25億台を超えるアクティブデバイスにより、アップルはオンデバイスAIの成長余地を残している。

ハードウェアのデータもこの論理を裏付けた。IDCのデータによると、2026年第2四半期に世界のスマートフォン市場全体が縮小したにもかかわらず、iPhoneの出荷台数は2桁成長を維持し、市場シェアを一段と拡大した。決算発表を前に、複数の機関投資家が目標株価を引き上げ、6月四半期に対する市場の期待はさらに高まった。

アップルは、ハイテク株の中での安全避難先としての資金を吸収しつつ、AIの消費者向けデバイスへの導入が買い替えやサービス売上高を牽引するという期待を残すことができた。これが、決算発表前の株価上昇の主な原動力となった。

9月四半期のガイダンスがブレーキをかけ、資金の動きが変わり始めた

2026年度第3四半期（3QFY26）において、アップルの総売上高は16%増、iPhoneの売上高は22%増、Macの売上高は29%増となり、いずれも6月四半期としての過去最高を記録した。

今四半期は関税の還付金がEPSを0.11ドル押し上げ、粗利益率を約2パーセントポイント引き上げた。この影響を除くと、EPSは約1.91ドル、標準化された粗利益率は約48.1%となり、市場の当初予想とほぼ一致したと試算される。

しかし、次四半期に向けて圧力が生じた。

アップルは9月四半期の売上高成長率を9%から11%と予想しており、これは市場の当初予想を下回る。先端プロセスのSoCの供給不足が、iPhone、Mac、iPadの供給と出荷を制限する見通しであるほか、為替変動が売上高の逆風となり、メモリ価格の上昇がハードウェアの粗利益率を圧迫し続けている。サービス部門については、経営陣は9月四半期の現地通貨ベースでの成長率が6月四半期とほぼ同等になると予想しているが、為替レートがさらに2.5パーセントポイントの押し下げ要因となる。この大まかな試算に基づくと、公表される成長率は10%を下回る可能性がある。サービス部門に再加速の兆しが見られない中、短期的には市場が業績予想を上方修正するよう促すことは困難である。

期待外れのガイダンス発表を受け、市場は次四半期の売上高および利益の予想を引き下げ始めた。

同時に資金フローも変化した。AIや半導体関連企業が再び市場の注目を集め、その結果、関連セクターの株価が反発した。これまでアップルに配分されていた避難資金の一部が、半導体、メモリ、クラウドコンピューティング関連企業へと還流し始めた。

9月四半期の業績予想の下方修正によってアップルのファンダメンタルズ面での支えが弱まり、同時にAI取引の再燃がその安全避難プレミアムを縮小させた。これら2つの要因が重なり、決算発表後に株価が調整を余儀なくされることとなった。

II. 市場がアップルを再評価する前に、一つの問いに答えなければならない：結局のところ、アップルとはどのような企業なのか？

iPhoneはいまだビジネスの半分を占め、エコシステムへの入り口として機能している

アップルといえば、多くの人が真っ先に思い浮かべるのは依然としてiPhoneだろう。

この印象は正しい。直近の2026年度第3四半期（3QFY26）において、iPhoneは542億5000万ドルの売上高をもたらし、同社の総売上高の50%を占めた。サービス部門は28%を占め、Mac、iPad、ウェアラブルは合わせて約22%を占めた。

図表2：アップルの2026年度第3四半期製品別売上構成

出所：アップル

ハードウェア販売とエコシステム内でのユーザー獲得の主軸として、アップルの成長はiPhoneに大きく依存している。

ユーザーはまずiPhoneを購入し、次に仕事用にMacを追加し、スポーツ用にApple Watchを購入、音楽用にAirPodsを使用し、最終的にiCloud、Apple Music、Apple TV、さらにはApp Storeの様々なアプリに課金し始めるようになる。

アップルのエコシステムをショッピングモールに例えるなら、iPhoneは依然として最も客足の多い入り口である。しかし、アップルが本当に目指しているのは、ユーザーに中に入ってもらい、決済方法やデバイス間の連携、サービス体験に徐々に慣れ親しんでもらうことで、最終的にそこから離れる理由を見つけにくくすることだ。

図表3：2026年7月時点におけるアップルのプロダクト・マトリクス

出所：アップル

ハードウェアでユーザーを獲得し、サービスでユーザー価値を拡大する

アップルのアイデンティティのシフトは、その利益構造においてより顕著に現れている。

直近の四半期において、製品部門の粗利益率は40.1%であったのに対し、サービス部門の粗利益率は75.6%に達した。サービス部門は同社の売上高の28%を占めるに過ぎないが、粗利益全体の42%を創出している。

図表4：2026年度第3四半期におけるアップルの製品およびサービス部門の売上高・粗利益貢献度

ハードウェアの販売が新製品の発売やユーザーの買い替えサイクルに依存するのに対し、サービス部門は同一のユーザーから継続的に収益を上げることができる。ユーザーがアップル製デバイスを使い続ける限り、同社にはストレージ、アプリ、コンテンツ、決済などのサービスを提供する機会が存在する。

売上高の観点では、アップルは依然としてハードウェアと切り離せない関係にあるが、利益構造の観点では、サービス収入を通じて、一度限りのデバイス販売を数年にわたるユーザーとの関係へと拡張している。

III. アップルの次の成長はどこからもたらされるのか？

年間売上高が4,000億ドルを超える企業にとって、単一の製品サイクルだけで全体の成長を持続的に加速させることは困難である。

アップルには、ハードウェア、サービス、AIという3つの主要な事業成長の軸があり、自社株買いが1株当たり利益（EPS）をさらに押し上げている。

ハードウェア部門：iPhoneの新たな買い替えの波が到来

2026年上半期に業界全体が4.8%縮小する中、アップルはトレンドに逆行して9.4%の成長を遂げた。

メモリーチップの価格上昇は、まず低価格帯のスマートフォンを直撃した。低価格モデルでは、部品構成コスト（BOM）に占めるメモリーの比率が高いため、メーカー側がそのコストを自社で吸収することが困難であり、値上げやスペックダウン、あるいは出荷量削減での対応を余儀なくされる。これに対してiPhoneは小売価格が高いため、デバイス全体の価値に占めるメモリーコストの割合が相対的に低い。また、アップルの購買規模とサプライチェーン管理能力により、同社は上半期を通じて比較的安定した価格設定と供給を維持することができた。

一方で、一部のAndroid端末が値上げを余儀なくされたのに対し、iPhoneは中国などの市場でチャネル割引を提供し続けた。実質的な価格差が縮小する中、分割払いや下取りプログラムの存在が購入のハードルをさらに下げた。このように、コスト上昇が各ブランドの相対的な競争力を変化させ、業界全体の縮小局面においてアップルがより多くのシェアを獲得する結果となった。

図表5：2025年上半期と2026年上半期における世界スマートフォン出荷台数および主要5社ベンダーの比較

2025年は新たな買い替えサイクルの幕開けとなり、iPhone 17はこの需要を最初に取り込むことになる。

カウンターポイントは、iPhoneの買い替えサイクルが2025年に転換点を迎えたと分析している。パンデミック期にスマートフォンを購入したユーザーは、すでに4〜5年にわたり同じiPhoneを使用しており、これまで先送りされていた買い替え需要が市場に戻り始めている。

iPhone 17は、まさにこうしたユーザーを獲得するタイミングで登場した。過去数世代の段階的なアップグレードと比較して、今世代における外観と製品デザインの変更は極めて直感的だ。ユーザーはAIモデルによる違いをすぐには実感できないかもしれないが、新型モデルが旧型モデルと異なることは一目で理解できる。このような変化は、具体的な購入動機に結びつきやすい。

今後控えている主要な製品カタリストは2つある。 2026年の折りたたみ式iPhoneはより高価格帯に位置づけられ、新たなフォームファクタを待つユーザー層を引きつける可能性がある。一方、2027年の20周年記念リデザインは、引き続き買い替え需要を取り込む好機となる。2つの大きな製品変更が立て続けにリリースされることで、この買い替えサイクルが2027年まで長期化する可能性を秘めている。

図表6：iPhoneの売上高と出荷台数の推移（2007〜2027年予測）

出所：カウンターポイント

アップルは価格帯の両極を同時に拡大している。

iPhone 17e、MacBook Neo、エントリーレベルのiPadが初回購入コストを引き下げて新規ユーザーを獲得する一方、Proシリーズや折りたたみ式iPhoneはより高価格帯へと拡大し、平均販売価格（ASP）を押し上げる。低価格製品がユーザーの裾野を広げ、ハイエンド製品が買い替え需要を取り込むという組み合わせが、今後2年間におけるハードウェア売上成長の主要なロードマップを形成している。

図表7：iPhone/Mac/iPadの製品マトリクス

出所：アップル公式サイトおよび報道発表を基に作成

サービス部門：25億台のアクティブデバイスと15億件の有料会員数が成長の基盤を提供

アップルは2026年1月、アクティブデバイスの稼働台数が25億台を超えたことを明らかにし、直近の決算説明会では有料会員数が15億件を突破したことを公表した。このユーザーベースは、iCloud、App Store、広告、決済、コンテンツサービスに即利用可能な配信ネットワークを提供している。

エコシステムに参入した新規ユーザーは、iCloud、Apple Music、App Storeアプリなどを段階的に購入していく可能性がある。既存ユーザーも、写真、ファイル、デバイスの蓄積に伴い、より高額なiCloud+プランへと移行する可能性がある。仮にハードウェア販売が減速したとしても、有料アカウント数の増加とユーザーあたり支出額の上昇が、引き続きサービス部門の売上高を牽引することになる。

直近の四半期において、サービス部門の成長率は3月期の16%から12%へと鈍化しており、デバイス基盤をより高い有料プランの普及率やユーザー平均単価（ARPU）へと転換する必要性が依然として示されている。今後は、有料アカウント数の伸び、サービス部門の粗利益率、そしてApp Store以外の事業が成長の勢いを維持できるかが注視すべき主要な指標となる。

AI分野： iPhoneはパーソナルエージェントの最重要ゲートウェイになり得る

過去2年間、AIは主に対話を通じて質問に答える役割を果たしてきた。モデルが個人情報を理解し、アプリを呼び出し、アクションを実行し始めるにつれ、その役割はさらに広がり、単に回答を提供するだけでなく、ユーザーに代わってタスクを遂行する段階へと移行しつつある。エージェントはこの進化の産物である。

このシフトにより、AIは独立したチャットボックスを飛び出し、日常生活に溶け込むことになる。例えば、ユーザーが「来週の上海旅行の計画を立ててほしい」と話しかけるだけで、エージェントはカレンダーやメールを読み込み、航空便やホテルを確認し、地図や配車アプリを呼び出して決済アカウントを通じて予約を完了させることができる。

こうしたタスクを完了するには、個人情報、アプリの権限、決済アカウントへの同時アクセスが必要となり、これらのリソースは主にスマートフォン内に集中している。アップルはiPhone、OS、オンデバイス半導体、アプリのエコシステム、Apple ID、そして決済システムを支配している。外部モデルが推論機能を補完することはできても、ユーザーのコンテキスト（文脈）を理解し、異なるアプリを呼び出し、タスクを実行するのはSiriである。このハードウェアとソフトウェアの一体化能力こそが、アップルをパーソナルエージェントが日常生活へと入り込む極めて重要なエントリーポイントを獲得する立場に位置づけている。

このロードマップはまだ初期段階にある。新しいSiriの実行安定性、サードパーティ製アプリとの連携、およびユーザーの承認状況が、エージェントの利用頻度と商業的価値を決定することになる。潜在的な収益は、デバイスのアップグレード、より高額なiCloud+のプラン、アプリストアの決済手数料、決済サービスなどから得られる可能性がある。アップルのアクティブデバイス基盤が25億台を超えているため、パーソナルエージェントが一度高頻度で利用されるユースケースに入り込めば、膨大なユーザー層に急速にリーチすることができる。

自社株買いが1株当たり利益（EPS）を引き続き押し上げる

自社株買いは、アップルの1株当たり利益を押し上げる極めて重要な要因となっている。

累積キャッシュフローデータに基づくと、今四半期におけるアップルの営業キャッシュフローは約343億7,000万ドル、設備投資額は約24億6,000万ドル、簡略化フリーキャッシュフローは約319億1,000万ドルであった。一方、同期間中に自社株買いに充てられた資金は約251億1,000万ドルであった。

研究開発への投資を増やしながら大規模な自社株買いを維持できるアップルの能力は、収益の安定性とプレミアムな評価（バリュエーション）を支える重要な要因でもある。

IV. 今後克服すべき2つの重要な課題

価格上昇局面において、ユーザーは依然として進んで対価を支払うか？

6月25日、アップルはMacやiPadを含む14の製品カテゴリーで値上げを実施した。MacBook Neoは599ドルから699ドルに、13インチMacBook Airは1,099ドルから1,299ドルに、エントリーレベル of iPadは349ドルから449ドルに引き上げられ、上昇幅は約17%〜29%に達した。現時点でiPhoneの価格調整は行われていない。

図表8：6月25日におけるアップルの主要3製品カテゴリーの価格改定

出所：アップル公式サイト 2026年6月25日発表のグローバル価格改定に関するお知らせ

この価格改定は会計四半期末のわずか2日前に行われたため、6月四半期の売上高への影響は限定的でした。9月四半期は、値上げ後の需要変化が比較的全面的に反映される最初の四半期となります。アップルはMacやiPadの販売台数や個別の粗利益率を公表していないため、製品別の売上高、サードパーティの出荷データ、チャネル割引、および製品全体の粗利益率を組み合わせて評価する必要があります。

iPhone 18の価格設定も同様に極めて重要です。これにより、アップルがストレージコストをどれだけ消費者に転嫁する意向があるのか、また、市場シェアとハードウェアの利益率のバランスをどのように取る計画なのかが明らかになります。

Siriはアップルの自社アプリ以外にも拡大できるか？

新バージョンのSiriは現在、開発者向けおよびパブリックベータの段階にあり、正式版は秋に一般ユーザー向けに提供される予定です。アップルが公開した機能には、電子メールや写真などの個人情報の読み取りや、特定のシステム機能やアプリ機能の呼び出しなどが含まれています。

これらの機能が完全に開放された後は、以下の3つの主要な指標を監視する必要があります。

• サードパーティ製アプリの統合規模
• アプリをまたぐタスクの完了速度と安定性
• AI機能が端末の買い替えやiCloud+の契約をどの程度促進するか

大規模な開発者の統合が進んで初めて、Siriのユースケースはチケット予約、配車、ショッピング、生産性向上ツールへと拡大する機会を得ることができます。アップルはまだアクティブなAIユーザー数や利用頻度を公表していないため、短期的には、端末の販売状況、開発者の採用状況、サービスの定期購読（サブスクリプション）を通じて手がかりを探る必要があります。

V. 何が懸念されるか？

ハードウェアは売れているが、供給とストレージコストが利益率を圧迫

今四半期のiPhoneとMacの売上高はそれぞれ22%増、29%増となり、ハードウェア需要が依然として旺盛であることを示しました。今後直面する圧力は、供給とコストに起因するものです。アップルのSoCに使用される最先端プロセスの生産能力の制約がiPhone、Mac、iPadの出荷を制限する一方で、ストレージコストの上昇が各端末の利益率を直接的に押し下げることになります。

9月四半期の標準化された粗利益率見通しの中央値は約46.5%と、今四半期から約160ベーシスポイント低下しています。アップルはコストの一部を回収するため、すでに6月末にMacとiPadの価格を引き上げましたが、この値上げは消費者の買い替え意欲をも試すことになります。今後の四半期において、ハードウェア事業は販売台数、平均販売価格（ASP）、製品の粗利益率を同時に維持しなければなりません。

App Storeの成長が圧力に直面、サービス事業の利益の質が試される

今四半期のサービス売上高は12%増と、前四半期の16%増から大幅に減速しました。また、粗利益率は75.6%に低下し、前四半期比で110ベーシスポイント低下しました。

経営陣は決算説明会で、モバイルゲーム需要の低迷がApp Storeの業績に影響を与えたことを認めました。App Storeの売上高は6月四半期として過去最高を記録したものの、この事業は主に手数料収入に依存しており限界費用が低いため、その成長減速は全体的な利益率に対するサービス事業の貢献度を低下させる可能性があります。

クラウドサービス、広告、決済は今後もサービス売上高を支え続けることができますが、事業によってコスト構造は異なります。今後の四半期においては、サービス売上高の成長率と75%前後の粗利益率の双方を注視する必要があります。

規制によりサービス売上高に対するアップルの支配力が低下

米国および欧州の規制当局は、外部決済、サードパーティ製アプリの配信、システムへのアクセスポイントの開放を引き続き求めています。外部リンク決済に関する米国裁判所の判決や、一部の国におけるApp Storeの手数料モデルの変更は、アプリ取引からアップルが得る売上高にすでに影響を与え始めています。

グーグルとの検索パートナーシップも反トラスト法（独占禁止法）の監視に直面しています。アップルの端末ユーザーは同社のエコシステム内にとどまっているものの、決済、アプリ配信、デフォルトの検索エンジンへのアクセスから得られる売上高は徐々に減少する可能性があります。サービス事業に対する規制の影響は、すでに財務データに現れ始めています。

VI. アップルの株価は現在割高か？

結論から言えば、決算発表後の株価下落によってバリュエーションの圧力は和らいだものの、アップルの株価は依然として割安ではありません。

8月3日時点でアップルの終値は303.42ドルで、2027年度のコンセンサス予想EPSは9.67ドル、予想PERは31.4倍となっています。これは決算発表前の約35倍から著しく低下しているものの、過去5年間のアップルの予想バリュエーション範囲の依然として高い水準にあります。

このプレミアムには強固な基盤があります。アップルは高級家電市場でトップシェアを誇り、25億台以上のアクティブ端末、高利益率のサービス事業、安定したキャッシュフローを有しています。さらに、同社のハードウェア、オペレーティングシステム（OS）、アプリの権限、決済システムは、これらのユーザーを単一のエコシステム内につなぎ留めています。このような収益の質とエコシステムのコントロール能力は、一般的なハードウェア企業の標準的なバリュエーション基準で測定するのは困難です。

決算発表前、市場は確実性と将来への期待感の双方に対して対価を支払っていましたが、決算発表後は、控えめなガイダンスによってバリュエーションの焦点は再び収益に集まることになりました。株価には楽観的な期待の一部がすでに織り込まれていますが、31.4倍のPERは、アップルが2027年度に堅実な成長を達成することを依然として要求しています。

アップルは依然としてモデル開発競争からは一線を画し、ユーザーに最も近い位置に留まっており、これは同社にとって極めて希少なポジショニングであり続けています。最終的に、同社の25億台の端末がどれだけの買い替え需要、サブスクリプション売上、AI関連売上を生み出せるかが、現在のバリュエーションプレミアムを維持できるかどうかを決定づけることになります。