ワーナーとの提携後のネットフリックス：投資家が知っておくべきこと

業務運営面において、Netflixは引き続き高い水準で推移している。第4四半期の売上高は120億5000万ドルに達し、ウォール街の予想をわずかに上回るとともに、前年同期比で約18%増加した。成長率は第3四半期の17%から緩やかに加速している。1株当たり利益（EPS）も予想を上回った。

営業利益は前年同期比30%増と急増し、営業利益率は2.3ポイント拡大して24.5%となり、いずれもアナリスト予想を大幅に上回った。フリーキャッシュフローは18億7000万ドルと前年同期比30%超の増加となり、営業キャッシュフローは37%増の21億1000万ドルに達した。これもまた、予想を大幅に上回る結果となった。

しかし、Netflixによる2026年第1四半期の業績見通し（ガイダンス）はより慎重なものとなった。同社は売上高を121億6000万ドルと予想しており、コンセンサス予想の121億7000万ドルにわずかに届かなかった。EPSの成長率は前年同期比15.2%増と、第4四半期の17%超から低下する見込みで、ウォール街が予想していた24.2%増を大幅に下回っている。第1四半期のEPSガイダンスは0.76ドルで、アナリストのコンセンサスを7.3%下回る水準だ。

Warner Bros.買収の目的は、勢いを加速させることにある。共同最高経営責任者（CEO）のグレッグ・ピーターズ氏は、この買収により提供サービスが拡充され、今後数年間にわたり事業が加速するだろうと述べている。

Netflixは、統合による連携を通じたコスト削減の余地が制限されるとしても、クリエイティブ制作に影響を及ぼすことから、Warner Bros.の運営体制を維持する意向だ。

コンテンツへの柔軟な支出から、実質的かつ主に固定的な投資への転換は、さらなる波及効果をもたらす可能性があり、投資家の間では、Netflixが急速な成長を継続するために追加のフランチャイズやスタジオを所有する必要があるかどうかが議論されている。

Netflixに関連する市場動向には不透明感が反映されている。2025年夏の最高値以来、Netflixの株価は33%超下落している。

Warner Bros. Discoveryの落札企業として発表された12月5日以降、Netflixの株価は下落が続いている。この売り込みの結果、投資家がこの取引に見出していた価値はほぼ消失した。

バリュエーションの変動しやすい性質が、反応の大きさを増幅させている。Netflix（Nasdaq：NFLX）株は現在、利益の約31倍で取引されている。バリュエーション・マルチプルは1年前から約20%低下した。

今回の合併の規模を考慮すると、新しいコンテンツやスタジオ、配信ネットワークが経営陣の想定した収益をもたらさないと投資家が判断すれば、マルチプルは今後も大幅に低下し続ける可能性がある。

大規模な合併の成功実績は、良く言っても散発的なものに留まる。多くの場合、買収側は適正水準以上の買収対価を支払い、戦略目標の遂行は困難であることが判明し、期待された相乗効果も予測通りには発現していない。

懐疑派でさえ、同社のビジネスが高品質であることを認めている。上場以来、売上高が前年割れしたことは一度もなく、一貫して利益を上げている。この点は、ストリーミング事業の収益化に苦慮したり、現在株式を売却したりしている旧世代のメディア企業とは一線を画している。

こうした歴史的な一貫性の結果、株価の下落局面で株を購入した過去の投資家はすべて、同社が収益性の高い成長の新たな波を次々と打ち出したことで、その投資が報われてきた。

強気派のアナリストによれば、NetflixはWarner Bros. Discoveryがなくても成功を収めることが可能であり、外部の投資家に頼ることなく、独力でトップクラスのコンテンツ供給元を買収するのに必要な財務力を備えている。

彼らは継続的な成長のカタリストをいくつか挙げている。ピーターズ氏は、Netflixの広告付きプランの広告収入が今年2倍以上に増加する見通しであると述べた。また、Barstool Sports、iHeartMedia、Spotifyとの提携を通じて人気のポッドキャスト・コンテンツで「新たなエンゲージメント」を創出した。さらに、エンターテインメントの領域を広げるべく「パーティーゲーム」を開始したほか、WWEのペイ・パー・ビュー・イベント、クリスマスのNFLの試合、来年のMLBの試合、2027年と2031年のFIFA女子ワールドカップの試合を配信することで、ライブスポーツ番組への関与を強める方針だ。

Netflix株の長期保有者は驚異的なリターンを得ている。株価は過去10年間で約679％、過去20年間で約25,310％上昇した。この間、同社は全く新しいカテゴリーを創出し、そのカテゴリー内で支配的な地位を維持し続けている。

悲観的な見方によれば、この案件の問題点はプラットフォームの非効率性というよりも、想定される結果の幅が広がったことにある。

すなわち、この買収はオリジナルコンテンツに関するNetflixの優位性が以前の想定ほどではないことを示唆しており、他のあらゆるスタジオを凌駕する規模があったとしても、単に規模の大きさだけでは通用しないことを物語っている。

Warner Bros.を維持して芸術家コミュニティを保護することは、アーティストの保護を最大化し、コスト削減の機会を提供する一方で、複数の柔軟な予算から単一の巨大な裁量的予算へと移行することは、市場を実行リスクや統合リスクにさらすことになる。投資家が827億ドルの企業価値でのスタジオ買収が実際にどのように高いリターンを生み出すかを見極めるまで、バリュエーション（マルチプル）の低下傾向は続くだろう。

ワーナー・ブラザース・ディスカバリーの合意に関する財務情報によると、同社の資産は1株あたり27.75ドル（企業価値は約827億ドル、株式価値は約720億ドル相当）と評価される見通しであり、これは投資家がバリュエーションの観点からNetflixの資本支出をどのように評価するかに変化をもたらす可能性がある。

ワーナー・ブラザース・ディスカバリーの合意の推進派は、新たなフランチャイズ・モデルにより知的財産（IP）ライブラリが大幅に拡充され、世界規模でのIP展開能力が従来以上に高まるとみている。一方、反対派は、資本コストの高さや統合後の企業の負債状況に加え、統合コストの増大によって中核フランチャイズが急成長を遂げるべき時期に経営陣の時間やリソースが奪われるリスクを懸念している。

この種の取引は、調整された資本支出額に基づいて策定されたコンテンツ投資計画を長期的な資本支出のコミットメントへと転換させるものであり、市場は今後数年間の同社の方向性がより明確になるまで、より大きな安全余裕（マージン・オブ・セーフティ）を確保することになる。

Netflixの所有構造に関する問いは、戦略が大きく転換するたびに浮上する。所有状況が投資の時間軸に影響を及ぼし得るためだ。Netflixは2002年5月23日、1株15ドルで新規株式公開（IPO）を完了した。

（2025年後半時点）

アナリストらは、Netflixが現在、業界の他社と比較して再評価の過程にあるとみている。同社は、収益性を測定する主要な分析ツールの1つで中程度のスコアを獲得した。Netflixの過去の業績を振り返ると、ビジネスモデルの観点から非常に好調なパフォーマンスを維持していることがうかがえる。

同社の支持者は、同社を長期的な勝者と位置づけており、株価が時として割高に見えることがあっても、調整局面（プルバック）では将来的に安値で拾う機会が訪れると考えている。

Netflixに対して強気ではない（あるいは否定的な見通しを持つ）人々は、同社が資本集約的な事業運営へと舵を切っており、822億ドルの企業価値に見合う多大なリターンを生み出す能力を今後も示し続ける必要があると考えている。

結論として、この銘柄は空売りの対象として適切ではないかもしれないが、同時に長期的な勝者であることを確約するものでもない。特に、この案件が最終的にどのように評価されるかの全要素が依然として確定していない点を考慮すべきである。

当面の間、事業資金調達のためのレバレッジ活用状況や広告型収益モデルの進捗を注視する中で、Netflixは最も論理的なデフォルト・ポジション（基本スタンス）を示している。

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