トランプ関税裁定が本日下される：市場の騰落、一つの決定が鍵を握る

TradingKey - 2026年序盤のグローバル金融市場は力強いパフォーマンスを示し、年初の取引に楽観的なムードを醸成した。しかし、この上昇トレンドは本日、最初の真の試練に直面する可能性がある。

米連邦最高裁判所は今週金曜日、昨年4月にトランプ政権が発令した関税命令について判決を下す予定だ。この措置は発表当時、市場心理を一時的に動揺させた。現在、その合法性を巡る司法判断は、米国の株式・債券市場における次の局面の動きを左右する重要な変数となる。

この注目度の高い訴訟は、2つの核心的な問題に焦点を当てている。

第一に、政権が関税を課す際に行政権を逸脱したかどうか、具体的には、トランプ氏に国際緊急経済権限法（IEEPA）に基づきこうした措置を開始する権限があったかどうかである。

第二に、その行為が違法と判断された場合、連邦政府はすでに支払い済みの企業に対し、数百億ドルに上る関税を返還すべきかどうかである。

現在の市場予想では、裁判所がこれらの関税措置を無効とした場合、企業収益の回復期待や消費者コストの低下といった強気材料に支えられ、株価を押し上げる可能性がある。しかし、そのような結果は財政赤字への懸念を悪化させ、債券市場の調整を引き起こし、米連邦準備理事会（FRB）の金融政策の道のりを複雑にする可能性もある。

投資会社は概して二者択一の結果を想定しているが、実際の方向性はより中立的になる可能性がある。つまり、裁判所が政府の限定的な課税権限を認める一方で、累積した手数料の一部返還を求めることも考えられる。さらに、裁判所が他の技術的な手段を用いて判決による市場への衝撃を「和らげる」可能性も残されている。

注目すべきは、最終的な判決がホワイトハウスにとって不利なものになったとしても、米政府の行政部門はIEEPAの権限に頼ることなく、他の通商ツールを用いて関連する政策枠組みを維持できる点だ。例えば、1974年通商法301条や1962年通商拡大法232条を用いて、同等の措置を実施することが可能である。

ベッセント米財務長官は木曜日、裁判所が「中道」の判決に傾くと予想していると公に述べた。同氏は「全体的な財政能力の観点から、現在の徴収レベルを維持することは十分に可能だ」と指摘した。加えて、より大きな懸念は、大統領が国際交渉において関税を動員する柔軟性を失えば、国家安全保障や戦略的な交渉力に長期的な制約を課すことになる点だと付け加えた。

関税政策の経済的影響

モルガン・スタンレーは、米連邦最高裁判所が関税の妥当性を審査したとしても、政策全体が大きく変わる可能性は低いと述べた。裁判所が現在の慣行を完全に覆さない限り、現在約16％となっている平均輸入関税は、少なくとも2025年末まで維持される可能性が高い。

同投資銀行の推計によれば、こうした関税水準が米国のインフレ（具体的にはコア個人消費支出指標）に与える影響は比較的限定的であり、物価上昇率を約0.7ポイント押し上げるにとどまる。この影響はすでに過去数年のデータに反映されている。

たとえ裁判所が、特定業界の減税などの調整が必要であると判断したとしても、経済全体への刺激は極めて限定的だろう。例えば、政府が以前に徴収した関税の一部（例：40％の返還）を2027年から分割で返還することを選択した場合、国の経済成長率はわずか0.08ポイントしか上昇しない。逆に、政府収入の減少により財政赤字はGDP比6.2％に拡大し、財政圧力を高めることになる。

政府が全関税の一括返還を行うなど、ペースを加速させることを決定すれば、経済成長を約0.17ポイントとわずかに強く押し上げる可能性がある。それでも、米国の通商政策全体は保守的なままと予想される。

株式市場の強気材料

ウェルズ・ファーゴのチーフ株式ストラテジスト、オーサン・クォン氏は、関税政策が覆されれば、米大手企業の2026年のEBIT（利払い前・税引き前利益）は約2.4％増加する可能性があると述べた。

オーシャン・パーク・アセット・マネジメントの最高投資責任者（CIO）、ジェームズ・セント・オービン氏は、この出来事が「緩やかな上昇の触媒（カタリスト）」として機能する可能性が高いと指摘した。

上昇への期待が最も強いのは、輸入コストのコントロールが難しい業界であり、アパレル、玩具、家具などの耐久消費財が挙げられる。Nike、Mattel、Crocs、Under Armourなど、サプライチェーンをアジア市場に大きく依存している企業は、現在の関税政策の下で大きな圧力に直面してきた。これらの制限が撤廃されれば、大幅なコスト削減の余地が生まれるだろう。

さらに、産業機器製造や輸送・物流セクターもプラスの影響を受ける可能性がある。CaterpillarやDeereといった多国籍展開を行う大手メーカーは、潜在的な輸入税の返還や新規受注から直接的な恩恵を受けると予想される。また、UPSやFedExなどの輸送会社は、クロスボーダー貿易のペースが回復するにつれて、運営効率と業績が改善すると予測されている。

しかし、すべてのセクターが平等に恩恵を受けるわけではない。

国内の素材サプライヤー、コモディティ販売業者、地域メーカーなど、これまで保護主義政策から直接的な恩恵を受けてきた一部のセクターは、プレミアムの優位性が縮小し、その結果パフォーマンスが低下する可能性がある。カロバール・キャピタルの投資責任者であるハリス・クルシッド氏は、競争環境が再び開かれれば、こうした「堀（moat）に基づく」収益モデルが損なわれる可能性があると指摘した。

カロバール・キャピタルの最高投資責任者、ハリス・クルシッド氏は、貿易保護主義の恩恵を受けていた素材、コモディティ、および米国内の生産者の業績が低迷する可能性があると指摘した。

圧力を受ける米国債

株式市場の楽観的な見方とは対照的に、米国債市場は圧力にさらされる可能性がある。

過去1年間を振り返ると、米国債は力強いパフォーマンスを見せ、2025年の年間リターンは6％を超え、2020年以来の最高記録となった。

この背後にある支持要因は、主にFRBによる利下げへの投資家の強い期待によるものだった。しかし、裁判所が現在の関税を無効と判断し撤廃を命じれば、連邦財政収入に直接的な打撃を与え、財政赤字の拡大に対する投資家の懸念を再燃させることになる。

JPモルガンのストラテジスト、ジェイ・バリー氏はリサーチレポートの中で、当局が通商措置を通じて資金を得る能力の一部を失えば、長期金利は上昇圧力に直面し、イールドカーブがスティープ化するリスクがあると指摘した。

モルガン・スタンレーも、政府が過去に徴収した多額の輸入税を返還する必要が生じた場合、米国債（Tビル）発行のペースや規模、さらにはプライシング戦略まで影響を受けると述べた。返還額を巡る不確実性は、機関投資家に対し、短・中期債ポートフォリオのデュレーション管理やリアロケーション戦略の再考を促している。

しかし、同行のアナリストはまた、一度限りの急激な調整を期待するよりも、「二次的な反応」、すなわち判決を完全に消化した後に市場参加者が行う構造的なオペレーションに注目すべきだと警告した。

例えば、初期の売りが一服すれば、一部の長期債には「悪材料出尽くし」の論理に支えられた資金流入が見られる可能性があり、それがいつ「事実で買う」ラリーを引き起こし、利回りを再び低下させてもおかしくない。