匯川技術港股IPO迷局：毛利率六連降後 “雙重融資”急補血

來源：眼鏡財經

今年1月，A股工控龍頭匯川技術(300124.SZ)官宣籌劃境外發行H股並在香港聯交所上市，這距離其子公司聯合動力“A拆A”上市僅117天。

《眼鏡財經》梳理其財務發現，兩場密集的資本運作，看似是“業務聚焦+全球化佈局”的戰略閉環，實則暴露了公司在盈利持續下滑、行業競爭白熱化背景下的資金渴求與發展焦慮。

IPO決策倉促

拆分後火速募資，合理性遭市場拷問

匯川技術的資本動作節奏令人費解。2025年9月25日，承載新能源汽車業務的聯合動力剛完成A股拆分上市，募集資金用於電驅系統研發與海外拓展；短短三個多月後，母公司便啓動港股IPO，公告稱募資將超60%投向儲能系統研發、全球生產基地建設及海外渠道拓展。

這種“短時間內雙重融資”的操作，引發市場對其資金規劃能力與募資必要性的強烈質疑。

從財務數據來看，匯川技術並非處於“資金緊缺”狀態。2025年三季度末，公司資產合計達678.02億元，貨幣資金及等價物規模充裕，經營活動現金流淨額39.31億元，且資產負債率46.76%雖高於行業均值34.21%，但較去年同期的49.29%已有改善，償債壓力相對可控。

在自身現金流尚可、子公司已獨立融資的情況下，母公司急於赴港募資，更像是爲儲能業務的“激進擴張”輸血。

據披露，匯川技術2025年8月首發多款儲能PCS產品，11月西安儲能基地投產，總投資10億元，年設計產能50GW，目標直指“全球儲能龍頭”，而這種大規模產能擴張需要持續的資金投入，港股市場成爲其低成本融資的選擇。

但此時赴港上市時機難言樂觀。2025年以來，港交所收緊儲能企業上市審覈標準，強化ESG披露與知識產權覈查，盈利要求較此前提高20%；同時港股對儲能企業的估值已明顯降溫，2025年上市企業平均發行市盈率從2024年的38倍降至25倍，部分企業首日破發。

匯川技術A股當前動態市盈率37倍，若港股按25倍左右估值定價，不僅會造成“A+H”估值倒掛，引發A股股東不滿，更可能導致募資額不及預期，難以支撐其儲能擴張計劃。

盈利質量持續惡化

毛利率六連降，核心業務增長失速

港股IPO的背後，是匯川技術日益嚴峻的盈利壓力。財務報表顯示，公司綜合毛利率自2020年見頂後，已連續六年下滑，2025年三季度毛利率27.51%，同比下降2.18個百分點，較2020年高點已大幅回落。盈利下滑的核心原因的是業務結構失衡與行業競爭加劇的雙重擠壓。

一方面，高毛利的核心業務增長乏力。作爲“壓艙石”的通用自動化業務，2025年三季度單季收入同比下滑0%-5%，受下游光伏、鋰電需求疲軟及外資品牌降價競爭影響，毛利率同比下降2個百分點；而佔收入比重46.74%的新能源汽車業務，毛利率僅17.12%，遠低於通用自動化的42.03%，持續拉低整體盈利水平。

另一方面，新押注的儲能業務陷入“價格戰泥潭”。2025年國內儲能系統價格大幅跳水，0.5C磷酸鐵鋰儲能系統中標均價同比下降27%，0.25C產品降幅高達69%，部分集採項目中標價低於0.4元/Wh，嚴重偏離成本。

儘管匯川技術儲能業務毛利率28%高於行業均值22%，但2025年上半年已同比下降5個百分點，且行業產能嚴重過剩——2025年國內鋰電儲能電芯產能超2100GWh，全球年裝機需求僅約40GWh，產能利用率不足50%，未來盈利空間將進一步被壓縮。

利潤增速的疲軟更凸顯盈利質量的惡化。2025年三季度，公司營收111.5億元，同比增長21%，但歸母淨利潤僅12.9億元，同比增速僅4%，營收與淨利潤增速嚴重背離。

這種“增收不增利”的局面，源於儲能業務的高額研發投入與市場開拓成本——2025年三季度研發費用達10.3億元，同比增長40%，但研發投入尚未轉化爲穩定的盈利增長，反而加劇了短期利潤壓力。

儲能豪賭風險高企

行業內卷加劇，擴張計劃脫離市場現實

匯川技術港股IPO的核心訴求是加碼儲能業務，但該賽道已從“政策紅利期”步入“惡性競爭期”，其擴張計劃面臨巨大的市場風險。國家能源局數據顯示，截至2025年三季度，國內新型儲能累計裝機超1.1億千瓦，較2022年增長超3倍，但行業亂象叢生：註冊企業超30萬家，2025年上半年已有30餘家中小集成商退出市場，頭部企業淨利率普遍跌至3%以下。

匯川技術選擇聚焦的工商業儲能賽道，競爭尤爲激烈。《眼鏡財經》注意到，2025年國內工商業儲能新增裝機量同比增長67%，但參與企業從200家激增至800家，系統單價從1.2元/Wh跌至0.85元/Wh，降幅29%，部分中小企業以0.78元/Wh的“虧本價”搶單。

更嚴峻的是，2026年電芯產能將達300GWh，需求僅120GWh，產能利用率不足40%，且多地取消度電補貼，僅保留容量電價，項目投資回報週期從2.5-3年拉長至4-5年，市場需求釋放將明顯放緩。在這種“產能過剩+價格戰+需求放緩”的三重壓力下，匯川技術仍計劃通過港股募資擴大儲能產能，無疑是一場“豪賭”。

此外，儲能行業的技術變革與政策風險也不容忽視。2025年8月1日，我國首部強制性國標《電能存儲系統用鋰蓄電池和電池組安全要求》正式實施，抬高行業准入門檻；同時長時儲能、AIDC算力儲能等新場景崛起，鋰鈉協同、液流儲能等差異化技術逐步落地，匯川技術當前押注的PCS產品面臨被技術迭代的風險。

因此，若其研發投入未能跟上技術變革節奏，大規模儲能產能可能淪爲“無效資產”，拖累公司整體業績。

國際化短板難補

海外收入佔比低，全球化佈局存疑

匯川技術將港股IPO定位爲“推進國際化戰略”的關鍵一步，但公司長期存在的“海外收入佔比低”問題，並非單純通過上市就能解決。2025年上半年，公司海外業務收入佔比僅6.4%，儘管聯合動力海外收入同比增長近50%，但基數較低，整體全球化進程緩慢。

從行業現狀來看，海外儲能市場競爭已進入白熱化階段。寧德時代、陽光電源等競爭對手早已通過港股募資完成海外產能佈局，在歐美、澳洲等核心市場佔據先發優勢；而匯川技術雖構建了“三基地輻射圈”，但海外服務網絡僅覆蓋28個國家和地區，且儲能業務僅落地澳大利亞1.2GW/3.9GWh項目，缺乏大規模商業化案例支撐。

港股上市雖能提升國際品牌形象，但在技術標準、貿易壁壘、本地化服務等方面，匯川技術仍面臨諸多挑戰。若不能快速突破海外市場，其“全球生產基地建設”的募資用途將難以落地，募集資金可能面臨閒置或低效使用的風險。

匯川技術的港股IPO，本質上是一場“以資本換時間”的儲能豪賭。

但在盈利持續下滑、行業競爭加劇、估值環境惡化的多重背景下，這場資本冒險能否成功，仍是未知數。對於投資者而言，需要警惕其“高估值募資、低迴報擴張”的潛在風險；對於行業而言，匯川技術的激進策略或許會進一步加劇儲能賽道的內卷，引發更多企業陷入“增收不增利”的困境。這場港股IPO究竟是“破局之路”還是“陷阱之始”，有待時間檢驗。