營收增長几乎停滯，金融收益撐起484%淨利增速，金春股份高溢價跨界併購引質疑

證券之星 夏峯琳

在水刺非織造布行業產能過剩、價格戰白熱化的寒冬期，金春股份(300877.SZ)取得引人注目的業績表現。前三季度，公司在營收基本持平的情況下，歸屬淨利潤同比增幅高達484.69%。

然而，證券之星注意到，在亮眼漲幅背後，隱藏着金融投資拉動增長、利潤與現金流背離、存貨週轉率下降等多重隱憂。值得關注的是，在主營業務增長乏力之際，公司計劃收購安徽金聖源材料科 技有限公司(以下簡稱“金聖源”或“標的公司”)，以期向產業鏈下游延伸，提高公司在非織造材料行業的競爭優勢。然而，該方案因高達237.66%的溢價率，以及業績補償無法覆蓋交易對價的條款設置，引發市場關注。

金融資產收益撐起增長，利潤高增“含金量”不足

公開資料顯示，金春股份是一家專業從事非織造布材料、非織造布製品以及化學纖維的生產和銷售的企業。產品包括水刺非織造布、熱風非織造布、長絲超細纖維非織造布、熔噴非織造布、可降解非織造布、ES複合短纖維、非織造布清潔及衛生用品。

據瞭解，非織造布行業在經歷2022年以來的週期性調整後，國內外市場需求近期呈現回暖跡象，行業整體生產經營狀況有所改善。然而，供需結構性失衡的問題尚未得到根本緩解，行業仍面臨市場競爭激烈、整體盈利能力偏低的持續挑戰。

值得關注的是，金春股份在今年前三季度歸屬淨利潤同比增長484.69%，這一增速超乎市場預期。然而，在利潤高增長的表面之下，公司主營業務增長卻近乎停滯。

財報顯示，前三季度公司營業收入爲7.72億元，同比僅微增0.32%，幾乎持平的營收規模印證了主業增長的疲態。進一步分析利潤構成可以發現，淨利潤的大幅增長並非來源於主業競爭力的提升，而是主要得益於公允價值變動收益及政府補助等非經常性損益。

三季報披露，報告期內公司金融資產公允價值變動收益大幅增長908.80%，達到6030萬元，而去年同期該項收益爲-746萬元。此外，公司獲得的政府補助也同比增長45.23%，至1211萬元。若剔除非經常性損益的影響，公司前三季度扣非淨利潤僅爲1586.72萬元，同比增速回落至48.22%，與歸屬淨利潤增速形成反差。

另一方面，與投資收益提振利潤表現相呼應的是，金春股份經營活動現金流淨額同比下降216.72%，轉爲-2.1億元。公司對此解釋稱，主要是本期銷售商品、提供勞務收到的現金減少，同時購買商品、接受勞務支付的現金增加所致。

證券之星關注到，截至今年前三季度，金春股份存貨規模同比增加63.61%，達到1.29億元；存貨週轉天數同比延長13.51天，增至40.84天。

行業分析指出，作爲非織造布企業，金春股份的產品需求高度依賴下游溼巾、衛生用品等消費領域，以及汽車內飾等工業領域。然而2025年以來下游需求呈現疲軟態勢，導致公司存貨週轉壓力進一步加劇。值得一提的是，報告期內公司計提的存貨減值有所增加，當期資產減值損失達到240.26萬元。

此外，高企的應收賬款也對公司資金形成明顯佔用。財務數據顯示，截至三季度末，公司應收賬款爲1.87億元，較期初增加158.93%。公司方面表示，這一變化主要是由於對部分優質客戶適當延長信用期所致。

237%溢價收購業績下滑標的，支付安排引質疑

在營收增長面臨瓶頸的背景下，金春股份試圖通過跨界併購來拓展新的成長空間。然而，其近期推出的收購方案卻因估值高溢價、支付安排有失合理性等問題引發市場關注。

根據公司10月25日發佈的公告，金春股份擬以現金5191.80萬元收購金聖源51%的股權。交易完成後，金聖源將納入公司合併報表範圍，成爲其控股子公司。

金春股份在公告中說明，金聖源系公司主要供應商之一。公司認爲，產業鏈整合已成爲非織造布行業的重要發展趨勢，此次收購有助於公司快速切入汽車產業鏈市場，推動業務從非織造布原料向下遊延伸。未來，公司可藉助標的公司在汽車整車廠及配套廠的客戶資源，及時把握下游行業對新材料的需求動向，完善產品配套能力，從而提升在非織造材料領域的綜合競爭力。

儘管公司闡述了收購的戰略意義，但標的公司的業績表現與其估值水平之間存在顯著反差，仍引發了市場對交易公允性的普遍質疑。

公開資料顯示，金聖源主營業務爲車規級防護產品。2024年，該公司實現淨利潤847.69萬元；而2025年1-8月，其淨利潤爲470.58萬元。若以此數據簡單年化估算，2025年全年淨利潤約爲705.87萬元，較2024年可能出現約17%的下滑。值得關注的是，儘管標的公司業績呈現下滑態勢，其估值卻大幅提升。根據收益法評估結果，金聖源估值高達7165.16萬元，較其淨資產賬面價值3014.84萬元增值237.66%，溢價幅度顯著。

根據《股權轉讓協議》，交易對方承諾金聖源在2025年至2027年期間的淨利潤分別不低於700萬元、1200萬元和1300萬元。其中，2025年的承諾業績不僅低於2024年實際淨利潤，也與前述年化估算值基本持平。

由此可見，標的公司2025年度承諾業績貢獻率在承諾期內最低，承諾淨利潤甚至低於2024年已實現淨利潤然而，金春股份卻需在2025年支付總交易對價的60%，即約3115萬元；而在業績承諾較高的2026年與2027年，支付比例分別僅爲20%和20%。

證券之星注意到，爲了推動交易完成，交易對方同時做出了業績補償承諾。本次交易標的資產作價雖爲5191.80萬元，但業績承諾方獲得的對價爲4702.20萬元，因此其業績補償的總額上限爲4702.20，低於交易對價。

針對上述種種爭議，中證中小投資者服務中心向公司發出股東建議函，公司進一步修改完善業績承諾相關安排，更好保障上市公司和中小股東合法權益。

儘管金春股份隨後從定價公允性、支付條款合理性等七個方面進行解釋，聲稱交易符合市場慣例，但是，在現金流緊張且存貨與應收賬款高企的背景下，此次收購究竟是公司突破增長瓶頸的戰略之舉，還是將進一步加劇其財務風險與經營壓力的沉重負擔，仍需要時間和業績來驗證。(本文首發證券之星，作者｜夏峯琳)