【券商聚焦】中國銀河：對後續CPI的回升持謹慎樂觀的預期

金吾財訊 | 中國銀河證券發研報指，11月份CPI環比微跌0.1%（前值0.2%），同比上漲0.7%（前值0.2%），其中翹尾因素較上月改善約0.6個百分點。整體來看翹尾因素疊加食品拖累減弱是CPI回升主因。食品價格環比上漲0.3%（前值0.7%），過去五年環比均值爲-0.4%；同比下降2.9%(前值-4.4%)，影響CPI同比下降約0.54個百分點。非食品價格環比上漲0.2%（前值-0.1%），過去五年環比均值爲0.1%。核心CPI環比微跌0.1%，同比上漲1.2%。

鮮菜價格上漲仍是食品CPI的主要貢獻，豬肉仍是拖累項：11月鮮菜價格環比上漲7.2%，遠高於過去五年的季節性水平。本輪蔬菜價格上漲的主要原因是多重氣候因素導致的蔬菜短期供應不足，且南北方產區都受到了影響。同時11月上旬氣溫偏低，推高了生產及物流保鮮成本，且產地轉換期間供應銜接不暢，共同推動了蔬菜價格的顯著上漲。豬肉方面，自9月生豬產能座談會召開後，養殖企業加快出欄節奏，市場供給偏多，對豬價形成下行壓力。短期內需關注醃臘需求啓動後對豬價的提振作用。從長期來看，能繁母豬的去化從10月份已開啓，考慮到母豬生長繁育的週期，豬價在明年下半年有望開啓上行態勢。但在明年上半年，豬價對食品CPI的拖累或將延續，且明年更換基期或將放大這一波動。

擴內需政策和金飾品價格是核心CPI同比穩步回升的關鍵，但部分價格已出現回落：11月份核心CPI同比上漲1.2%，與上月持平。?一方面，今年以來金飾價格已上漲至58.4%，對核心CPI貢獻較大。另一方面，在擴內需政策的拉動下價格漲幅較明顯，服務價格表現更好。服務價格方面，飛機票、家政服務和在外餐飲價格同比分別上漲7.0%、2.4%和1.2%。消費品方面，家用器具和服裝價格分別上漲4.9%和2.0%。但部分耐用消費品價格已出現回落，其中通信工具同比下跌0.7%，燃油小汽車和新能源小汽車價格分別下降2.5%和2.4%，顯示出在內生動能偏弱的背景下，部分耐用消費品因需求前置導致價格呈現走弱的態勢。

工業品價格的結構性特徵延續：11月PPI環比上漲0.1%（前值0.1%），同比增速-2.2%（前值-2.1%）。當前PPI的結構特徵比較明顯，一方面反內卷政策對部分行業價格具有一定提振作用，但主要集中在上游採礦業和光伏等行業。同時受到國際有色金屬價格上行、國際油價下行的影響有色金屬和石油相關行業價格走勢分化。這反映了內生動能偏弱的背景下PPI持續回升面臨的一定壓力。11月PMI爲49.2%，比上月上升0.2個百分點，景氣水平有所改善，但距離景氣擴張區間仍有距離。從高頻數據來看，11月份工業生產數據漲跌互現，上游高爐開工率、鐵水日均產量同比小幅上行，但水泥發運率、螺紋鋼開工率、汽車輪胎開工率小幅走弱。

後續物價展望：9月以來，CPI持續回升主要依賴以下三個方面，一是菜價上升導致的食品項拖累減弱，二是擴內需政策下部分消費品和服務價格的回升，三是國際金價帶動的金飾價格上行。展望後市，CPI回升需關注以下兩個方面：一是隨着南方本地菜逐步上市、北方設施蔬菜供應增加，市場供需緊張局面有望局部緩解，因此後續的蔬菜價格漲幅可能不及11月，考慮到豬肉對CPI的拖累仍在延續，鮮果價格增長較爲平穩，食品CPI的拖累可能略有放大。二是擴內需政策下部分消費品需求前置導致價格呈現走弱的態勢，或需進一步擴大國補使用範圍，並強化服務消費相關政策，才能更持續地帶動消費品和服務價格回升。考慮到“十五五”規劃將“擴大優質消費品和服務供給”列爲擴大內需戰略的關鍵支撐，因此我們對後續CPI的回升持謹慎樂觀的預期。