納斯達克一些“小型IPO”上市後股價迅速崩盤，美國監管機構正在加大打擊力度

要點

• 在過去 18 個月裏於納斯達克上市的 11 只小盤股因可能存在操縱行爲而被美國證券交易委員會（SEC）暫停交易。
• 自 2023 年以來，納斯達克已有超過 230 宗募資額低於 1500 萬美元的發行，而紐約證券交易所（NYSE）同期只有 33 宗。
• 納斯達克今年募資額低於1500萬美元的發行數量已比2024年全年高出20%

納斯達克承載的 IPO 數量比任何其他美國證券交易所都多，但它同樣在極小規模 IPO 暴漲暴跌方面居於首位，給公衆投資者帶來損失。

在過去 18 個月中，於納斯達克上市的 11 只小盤股因存在“旨在人爲抬高股價與成交量”的潛在操縱跡象，被美國證券交易委員會（SEC）最近暫停交易。

自 2023 年以來，納斯達克有超過 230 宗募資額低於 1500 萬美元的發行，而紐約證券交易所僅有 33 宗。儘管按市值加權的納斯達克綜合指數去年上漲近 30%，但該交易所超半數的小盤新股最終下跌幅度超過 35%。而在紐交所上市的少數小盤新股表現更糟，其中一半跌幅超過 50%。

納斯達克長期表示，它在法律上有義務爲符合其上市標準的公司提供公平的准入機會。同時，它堅持表示自身努力在保護投資者與促進即便是最小型公司的資本形成之間尋求平衡。

今年這種平衡變得愈發困難。許多小盤股在納斯達克上市後因社交媒體的熱炒而上漲，隨後暴跌。在 SEC 因涉嫌操縱而暫停交易的 7 家小盤股之外，另有 20 多家納斯達克小盤新股在單日內暴跌超過 60%。

今年 9 月，SEC 啓動了一個專項小組以打擊危害美國投資者的跨境欺詐活動，並表示正在調查外國司法轄區公司股票中的“拉高出貨”（pump-and-dump）行爲。SEC 主席 Paul Atkins 表示：“我們不會容忍那些試圖利用國際邊界來規避美國投資者保護的害羣之馬——無論是公司、中介、守門人還是投機交易者。”

SEC 表示，該專項小組正重點關注幫助這些公司進入美國資本市場的承銷商。今年，在中國小盤股招股書上頻繁出現的承銷商包括 Dominari Holdings，根據 10 月文件顯示，該公司 12% 股份由特朗普的兩個長子持有。Dominari 和 Donald Trump Jr. 未回應媒體的置評請求。Eric Trump 則通過代表拒絕發表評論。

10 月下旬，券商行業監管機構 Finra 開始對 2023 年至今年 9 月期間承銷外國小盤 IPO 的多家機構展開“業務審查”。Finra 表示，正在審查參與多宗小盤發行的承銷商，以及使用綜合賬戶（omnibus accounts）交易這些股票的經紀商。Finra 未點名任何公司，也未指控任何機構不當行爲。今年在納斯達克小盤股承銷中最活躍的機構包括 Dominari、Revere Securities 以及 D. Boral Capital，但三者均未回應媒體的詢問。

新聞簡報出版人 Edwin Dorsey 表示：“很多人會認爲，‘我不可能在納斯達克上市的股票上被騙’。這就像一個大品牌。我認爲納斯達克負有很大的責任，但在監管壓力來臨之前，他們並不在意。”

華爾街行業協會 Sifma 的 CEO Kenneth Bentsen Jr. 在 9 月致 SEC 主席 Atkins 及納斯達克、紐交所高層的信中指出，低價股票如今已成爲新的“便士股”，面臨高度波動、低流動性、信息缺乏、估值過高、稀釋性融資以及欺詐風險。

納斯達克表示，對其上市股票的經紀商與交易者監管能力有限，因爲這些股票可在另外 13 家交易所及數十個暗池（dark pools）進行交易。在持續的調查中，只有 SEC 擁有傳票權。

今年 11 月，美國聯邦檢察官指控一名香港商人創建虛構的美國投資顧問公司，用來宣傳某家未具名的公司。其對股價暴漲及 2024 年 4 月 17 日暴跌的描述與 2023 年 3 月在納斯達克上市的 ICZOOM Group Inc.的走勢相符。ICZoom 未回應媒體的提問。

SEC 和 Finra 的專項調查剛剛開始。調查人員告訴媒體，他們已經在小盤 IPO 中看到一些常見模式，使得識別潛在欺詐者變得更困難。

調查人員表示，參與者常要求承銷商將大部分 IPO 份額分配給少數幾個以外國人名義開設的賬戶，然後這些股票轉入經紀商用於跨境交易的綜合賬戶中。綜合賬戶內部的交易記錄不會披露實際交易者身份。

納斯達克過去曾調整過上市規則。2019 年，它不再將內部高管的受限股份計入最小上市板塊 IPO 所需的 500 萬美元公開流通市值。隨後在 2022 年與 2024 年，納斯達克加強了承銷商監管，因爲多家中國小型 IPO 曾出現股價暴漲後崩盤的情況。

今年春季，納斯達克將最低 IPO 募資規模從 500 萬美元提高到 1500 萬美元。但一個例外規定：如果公司有一定的淨利潤，則仍可最低募資 500 萬美元上市。

這一例外很快成爲主流。在 4 月新規生效前，只有三分之一的小盤上市申請選擇按盈利標準申請；4 月之後，申請者中有四分之三以此方式上市。

其中包括經營 火鍋店的 牛大人 （MasterBeef Group）。該公司憑藉來自出售三家門店的一次性 750 萬美元收益，使得 2024 年利潤達到 400 萬美元，從而符合盈利標準。MasterBeef 未回應媒體的置評請求。

其股價在初夏從發行價暴漲四倍至 15 美元，隨後於 8 月第二週跌至 3.5 美元。10 月 22 日，MasterBeef 在紐約敲響納斯達克開市鍾，而同一天上午，美國前 SEC 主席、時任曼哈頓聯邦檢察官 Jay Clayton 在樓下接受採訪並確認正在關注“納斯達克上市的股票”。

今年前五個月，共有約 50 宗募資額低於 1500 萬美元的 IPO 在納斯達克上市。多數股票表現不佳，其中三分之一錄得本年度一些最慘烈的單日跌幅。Dorsey 的新聞簡報報道，其中一些暴跌前曾有社交媒體推廣。7 月，FBI 公告稱其收到有關“拉昇-拋售”詐騙的投資者投訴增加至少 300%。

上市小盤欺詐導致的損失規模難以估算，但單個騙局可能涉及數億美元。今年 5 月，芝加哥聯邦檢察官宣佈查封了 2.14 億美元資金，來自涉嫌操縱 China Liberal Education Holdings Limited 的參與者。七名嫌疑人共謀拉高股價並協調交易，隨後股價於今年 1 月崩盤。該企業於 2020 年在納斯達克資本市場上市。

今年 9 月，納斯達克提出更多改革建議，要求所有 IPO 至少募集 1500 萬美元，對來自中國的公司則要求至少 2500 萬美元。

納斯達克表示，任何規則變更都必須獲得 SEC 批准。在等待 SEC 批覆期間，納斯達克仍繼續爲不符合擬議新規的微型發行提供上市。按納斯達克自身的邏輯，這 18 宗微型發行缺乏維持正常交易與防止價格操縱所需的流動性。其中兩家公司上市後數週即因可疑交易被 SEC 暫停。在上漲行情中，僅三分之一的股票仍高於發行價。

納斯達克監管負責人 John Zecca 在介紹 9 月 3 日修訂案時表示：“投資者保護和市場完整性是納斯達克使命的核心。”他稱交易所會“隨市場現實演變標準”。

但 Sifma 在致 SEC 的另一封信中表示，納斯達克這些修訂屬於“漸進式變化”，並未“充分解決某些納斯達克上市股票交易活動對投資者保護與市場完整性帶來的問題”。

納斯達克今年募資額低於1500萬美元的發行數量已比2024年全年高出20%，交易所稱其需要吸引海外小型上市，以滿足美國投資者的需求。

媒體審閱了納斯達克 93 份募資額低於1500萬美元的 IPO 招股書。 Happy City Holdings Limited 經營三家火鍋店，多名內部人士計劃出售持股。其未回應置評請求。總部位於新加坡的 Cuprina Holdings (Cayman) Limited計劃利用蛆蟲治療慢性傷口，並告訴媒體它希望獲得美國 FDA 批准。

納斯達克的規則聲稱其擁有廣泛自由裁量權，即便公司滿足其他上市標準，也可拒絕其上市申請。如果公司關鍵人物有監管違規歷史，納斯達克可拒絕上市。但這種自由裁量權很少被使用；即使使用，有時也會被 SEC 或法院推翻。

Sifma 的 Bentsen 認爲，真正的上市改革只有在 SEC 召集所有競爭交易所並制定統一標準後纔會實現。

Bentsen 在致 SEC 與各交易所的信中指出，以前在全國證券交易所上市意味着公司資本雄厚；如今，這反而可能給投資者帶來錯誤的安全感。

“交易所上市可能被投資者視爲一種背書，”Bentsen 說。“在低價證券中，這種情形可能讓不良分子利用投資者。”