【首席視野】熊園：信貸社融低於預期，會降息嗎？

熊園、穆仁文（熊園 系國盛證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事）

1、整體看，新增信貸、社融規模均低於預期、也低於季節性，結構上也未有好轉，居民部門再度轉爲“去槓桿”，企業部門票據衝量特徵明顯，政府債券對社融支撐減弱。

2、往後看，繼續提示：當前經濟有加速回落跡象、但無礙全年“保5%”，指向短期政策雖會“加力”，更多還是“託而不舉”。具體到貨幣端，寬鬆應還是大方向，降準降息可期、節奏上“相機抉擇”，基本面是決定降息節奏、幅度的關鍵變量。

3、短期看，有3點關注：1）12月上中旬政治局會議、中央經濟工作會議，關注對明年的政策定調；2）最新預期顯示12月美聯儲會降息，關注我國會否降準降息；3）短期政策的接續，重點關注Q4政策性金融工具、地方政府債券結存限額下撥、重啓買賣國債等政策的效果，以及各部門對明年以舊換新、謀劃新一批重大項目的“吹風”。

正文如下：

1、新增信貸連續4個月同比少增，結構也未有好轉。具體來看，居民部門再度轉爲“去槓桿”，短期貸款、中長期貸款均同比少增，指向消費、地產仍偏弱；企業短貸與上年基本持平，但票據衝量特徵明顯，中長期貸款同比少增，後續關注政策性金融工具落地情況。

>總量看，10月新增信貸2200億，同比少增2800億，明顯低於季節性（近三年同期均值6179億），也低於市場預期（市場預期4600億）。其中，居民貸款減少3604億，同比少增5204億；企業貸款增加3500億，同比多增2200億；非銀貸款增加936億，同比少增164億。

>居民部門再度轉爲“去槓桿”，短期貸款、中長期貸款均同比少增，指向消費、地產仍偏弱。居民短期貸款減少2866億，同比少增3356億、同比降幅連續兩個月走擴，指向消費可能延續偏弱。居民中長期貸款減少700億，同比少增1800億，房地產銷售偏弱仍是主要拖累。同期30大中城商品房銷售面積同比-26.6%、爲近一年最低水平，二手房銷售面積同比-18.7%、降幅也較上月明顯走弱。

>企業短貸與上年基本持平，但票據衝量特徵明顯，中長期貸款同比少增，後續關注政策性金融工具落地情況。短期融資方面，企業短期貸款減少1900億、與上年基本持平，票據融資增加5006億、同比多增3312億，衝量特徵明顯。中長期貸款增加300億，同比少增1400億，指向企業投資仍然偏弱。但從BCI企業投資前瞻指數來看，10月BCI企業投資前瞻指數大幅抬升5.8個百分點至59%、創2023年5月以來新高，可能與政策性金融工具逐步落地有關，後續企業中長期貸款有望改善。

2、新增社融規模低於預期、也弱於季節性，信貸、政府債券表現偏弱是主要拖累，存量社融增速較上月回落0.2個百分點至8.5%。

>總量看，10月新增社融8150億，同比少增5970億，低於季節性（近三年同期均值1.39萬億），也低於市場預期（市場預期1.53萬億），存量社融增速較上月回落0.2個百分點至8.5%。

>結構看，10月社融口徑人民幣貸款減少201億，同比少增3166億，是社融的主要拖累項。政府債券新增4893億，同比少增5602億，是社融的另一拖累項，後續伴隨盤活5000億地方政府存量債務限額落地，拖累有望邊際減輕。企業債券融資增加2469億，同比多增1482億，表現好於企業信貸，從結構上來看主要還是以中票、短融多增爲主，可能與企業短期現金流壓力較大有關，同期債券融資利率下行也加大企業發債意願。表外融資方面，表外三項減少1085億，同比少減358億，委託貸款同比多增1872億、是主要拉動項，可能與政策性金融工具投放有關；表外票據同比少增1498億，與表外票據貼限至表內有關，同期票據融資明顯多增。

3、M1同比轉爲回落，主要與基數走高、居民存款搬家有關；M2同比放緩，信用擴張放緩仍是主要拖累。

風險提示：經濟超預期下行，外部環境超預期，政策超預期。