【聶人教技場】聶振邦：卡拉曼不是在潑冷水　要懂“價值投資並不簡單”言外之音

金吾財訊 | 有了之前四回講解有“小巴菲特”之稱的賽思?卡拉曼 (Seth Klarman) 的經歷和投資理念，今日開始會陸續看其着作《Margin of Safety: Risk-Averse Value Investing Strategies for the Thoughtful Investor》(中文譯名是“安全邊際：有思想投資者規避風險的價值投資策略”) 帶出《安全邊際》中的30個重要思想，第一個是“價值投資並不簡單”。筆者認爲卡拉曼的觀點，不是要大家對學習價值投資，反而讓有意學習的人有心理準備，若要學好如何進行價值投資，必先要認真看待，亦要想好將要用上一段較長日子，才能完全掌握箇中重點。

卡拉曼指出價值投資需要投入大量精力和努力，非一般嚴格的紀律，還要有長期投資的視野。只有少數人投入了做價值投資者所需的時間和精力，而其中能建立起合適的投資觀併成功的人就更少了。就像大多數八年級 (在港相對是“中二”) 對待代數課 (algebra chapter) 的學生一樣，一些投資者只是簡單地記了幾個公式或者規則就覺得自己天下無敵了，但很多時候他們並不知道自己到底在幹甚麼。例如在大學的投資科 (investment course)，關於股票估值 (stock valuation) 表示可用股息貼現模型 (Dividend Discount Model) 計出來 (其應用日後認爲合適再作探討)。

學會“股息貼現模型”絕不能看爲有能力評估所有股份的價值，畢竟從名稱已看出計算關鍵在“股息”，只要股份不是長期穩定派息，經已不適用。另外，不少科技股是長能不派股息，於是有人會以“盈利”代替“股息”參數，變成“盈利貼現模型”(Earning Discount Model)，甚或股份缺乏盈利基礎，便用“收入”作參數，變成“收入貼現模型”(Revenue Discount Model)。這等改動能否合理評估股份價值，值得深思。卡拉曼亦指出想在金融市場和經濟週期中獲得長期的成功，單純只靠觀察總結出幾條規則出來並不足夠。

投資世界裏很多事情變得太快，所以我們需要明白規則背後的基本原理，這樣才能知道爲甚麼有些事情會發生，有些事情卻不。價值投資不是靠長時間的學習和實踐就能學習和掌握的，這種投資理念，要麼天生你便適合，所以你一下子就能學會；要麼你一輩子都無法真正得其精髓。回看“股息貼現模型”，適用於長期穩定派息的股票估值，背後理念是這樣的股份具備穩定現金流，代表這樣的上市公司不但有穩定的盈利表現，並且“應收賬款”(Account Receivable) 偏少，屬於財務狀況較健康的公司。

因此表面看來理解價值投資很簡單，實操卻很難。價值投資者既不是精於分析超複雜資料的巫師，也不會編寫出複雜的電腦模型去發現潛在價值；而是有耐性蒐集資料細看企業有否價值，尋找優質的投資機會。卡拉曼認爲價值投資最難的部分是自律，還有判斷。價值投資者需要強大的自律能力去拒絕那些不那麼優質的投資誘惑，需要足夠的耐性去等待真正優秀的機會，並且可以準確判斷現在是不是最佳時機，該出手時就出手。故此以“無寶不落”來形容價值投資者，亦不爲過。

【作者簡介】聶振邦 (聶Sir)
畢業於香港理工大學金融服務系，
超過17年從事金融業和投資教學經驗，
四本投資和理財書籍的作者。
香港證監會持牌人
【聲明】筆者確認本人及其有聯繫者均沒有出現以下兩種情況，其一是在執筆前三十天內曾交易上述分析股票；其二在文章發出後三個營業日內交易上述的股票。
此外，筆者現時也並未持有上述股份。以上純屬個人研究分享，並不代表任何第三方機構立場，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定。