特斯拉2025Q4前瞻：當銷量下滑，故事從賣車轉向賣 AI 時，市場還買不買單？
AI 播客
特斯拉正從汽車製造商轉型為 AI 平台公司，其估值將更多由 FSD 訂閱、Robotaxi、Optimus 機器人及 AI 算力網路決定。FSD 將從一次性銷售轉為 SaaS 模式，關注訂閱戶數、ARPU 和流失率。Robotaxi 已在德州展開試營運，若能揭露營運數據，將成為 P&L 上的實質業務。Optimus 機器人產線規劃明確，目標是大幅降低體力勞動成本。能源業務毛利率提升，將作為 AI 資料中心等大型專案的基礎設施提供服務。儘管汽車銷量下滑，但公司將大幅提高資本支出，用於 AI 基礎設施投資。Q4 財報的關鍵在於管理層能否清晰闡述 AI 戰略的投入與回報，以及市場是否願意繼續為特斯拉的長期敘事買單。
過去一年，媒體圍繞特斯拉的討論幾乎都只在一件事上打轉：銷量下滑、價格戰、利潤被擠壓，彷彿只要交付差一點，這家公司就要涼了一樣。可如果這一季你還只盯著汽車業務，其實已經錯過了主戰場——真正決定估值走向的，是 FSD 訂閱、Robotaxi、Optimus，以及一整套正在成形的 AI 和算力網路。
可以先把特斯拉想像成一張潛在算力地圖：幾百萬台已經裝上新一代自動駕駛電腦的車，大部分時間都停在車位上，車上自帶電源、網路和冷卻系統。馬斯克現在講的故事，不只是車能自己開、自己去載客，而是這些閒置車載電腦未來有沒有機會變成分散式 AI 節點，去支撐各種 AI 應用，然後把算力收入的一部分再分給車主。
在這個視角下看 2025Q4，交付、利潤和庫存這些數字當然重要，但更關鍵的是：FSD 裡有沒有跑出可觀的訂閱現金流，Robotaxi 和 Optimus 有沒有從簡報走到實際營運，能源和車隊在算力網路上的拼圖有沒有再往前挪一步。
FSD 終身制結束：從一次性賣斷，變成 SaaS 生意
接下來這件事很關鍵：特斯拉正式宣佈，2026 年 2 月 14 日以後，不再提供 FSD 一次性終身買斷，全部改成按月訂閱；現在這波 FSD 免費轉移視窗，也會在 3 月 31 日關掉。目前美國的 FSD 訂閱價格是每月 99 美元。
為什麼說它重要？因為這是特斯拉自 Model 3 大量放量以來，在會計和商業模式上最大的一次翻書。以前是一次性收 8,000 美元，以後每月收 99 美元；過去比較像是在賣一張總有一天能自動駕駛的終身門票，現在更像是你只為當下這一版能力付費，未來的升級被更清楚地當成持續服務來賣。
短期數字上，可能會看到 2025Q4、2026Q1 的收入有一點往後遞延，因為一次性確認的收入變少了，換成未來幾年慢慢攤。但對估值來說，意義完全不同了：這更像一間 SaaS 公司，要看的就是 ARPU、流失率、訂閱成長，以及未來能不能在這個基礎上再疊加 Robotaxi 服務。
FSD指標 | 當前狀態 | 目標水位 | 截止日期 |
活躍FSD訂閱用戶 | 約100萬台 | 1,000萬 | 2030年前 |
車隊滲透率 | 約10-15%（全球），>20%（美國） | - | - |
月度訂閱費 | 99美元 | - | 2026年2月起 |
終身一次性購買 | 仍可購買 | 全面停止 | 2026年2月14日 |
FSD轉移窗口 | 仍開放 | 全面關閉 | 2026年3月31日 |
所以這次 Q4 電話會，市場會特別盯著管理層會不會開始給出像訂閱業務一樣的 FSD 指標：新車裡有多少比例勾選了 FSD 訂閱？平均每個用戶每月付多少錢？每月流失率是多少？用得多不多、每天開 FSD 開多久？如果未來幾季裡，這些指標逐步浮出水面，賣車公司和軟體＋算力平台，就是兩套完全不同的估值故事。
Robotaxi：從 YouTube Demo，走向 P&L 裡的那一行數字
回過頭看 Robotaxi。特斯拉在德州已經拿到 Robotaxi 的交通網路公司（TNC）牌照，有效期到 2026 年 8 月 6 日，允許在全州跑叫車服務，規則上既支援有人監督，也允許完全無人。從 2025 年 6 月開始，奧斯汀先是以前排坐著安全員的形式小規模試營運，安全員手上有緊急終止開關。
馬斯克當時放過豪語，說年底前奧斯汀會有無人車，這個時間點確實一路拖到了現在：直到今年 1 月下旬，特斯拉才開始在奧斯汀放出少量車內真的沒有安全員的 Robotaxi。不過整個車隊目前還是「少數無監督＋多數仍有安全監控」的混合狀態，有的車甚至後面還會跟一台追蹤車，人類監控暫時還沒有完全退場。
如果從這次 Q4 或者之後幾季開始，特斯拉願意揭露奧斯汀 Robotaxi 的硬指標（每天多少單、利用率、每英里成本和定價），那 FSD 就會從 YouTube 上的一個 Demo，真正變成出現在 P&L 上、帶有行號的業務單元。但如果 Robotaxi 在營運數據上依然停留在故事階段，而歐洲、中國的監管核准又一拖再拖（目前市場比較樂觀的說法是最快 2026 年 2 月會有初步決定），這部分估值的折扣就會開始放大，對股價的壓力也不小。
Robotaxi進展 | 當前狀態 | 瓶頸 | 財報關鍵看點 |
德州TNC許可 | 已獲得（有效至2026/8） | - | 是否提及牌照範圍/續期計畫 |
奧斯丁有人運營 | 已啟動（2025年6月） | 運營數據未公開 | Q4/Q1會不會首次披露單量、利用率、體驗回饋? |
無監督運營（車內無安全員） | 已在奧斯丁小規模上線，車隊為“少數無監督+多數有監控”混合 | 安全記錄、遠端監控模式、監管信任度 | 無監督車占比？ 是否給出任何安全/事故統計或擴規模時間表？ |
歐洲FSD批准 | 最樂觀預期是2026年2月起有初步決策 | 荷蘭RDW評估進展、資料合規 | 監管時間表與首批市場範圍 |
美國全國擴展 | 尚未啟動 | 各州監管、車隊投資、城市選擇 | 管理層是否給2026年底覆蓋多少城市/人口的量化目標 |
Optimus＋Macrohard：一個幹體力活，一個幹辦公室活
講完車上的 FSD，該輪到機器人了。2025 年這條時間線其實已經畫得很清楚：弗里蒙特已經建好 Optimus 的試產線，理論年產能可以做到 100 萬台；德州 Giga 那邊，為 Optimus 準備的是一座年產 1,000 萬台的超級工廠，場地已經在清理和鋪設管線，預計 2026 年大規模動工，2027 年投產；在這之前，特斯拉打算先在自家工廠裡小規模上線，先用少量 Optimus 接手產線上最枯燥、最重複的站點，目標是在 2026 年左右做到內部數千台規模的驗證。
你可以把實體版 Optimus 理解成物理世界的人類替身：任何人能幹的體力活，理論上它都可以接過去，以遠低於人力的單位成本，24 小時連軸轉，不請假、不摸魚。而 xAI 的數位打工人專案 Macrohard，則是數位世界的人類替身：任何需要鍵盤、滑鼠、看螢幕、做決策的工作，它都能模擬人類來完成。
這兩者背後，其實共用的是同一套技術基座：統一的神經世界模擬器。用車隊拍回來的影像資料訓練一個世界模型，這個模型既能讓車在物理世界裡開車（FSD），也能讓 Optimus 在工廠裡幹活，還可以當作人類模擬器的大腦。
機器人項目 | 試產/試部署 | 量產規劃 | Q4財報關鍵資料(期望點) |
Optimus Fremont試線 | 100萬台/年(已啟動) | 2026年推V3原型 | 已部署多少台? 單台成本、大致毛利率區間？ |
Optimus德州專廠 | 建設中（2026年主體） | 1000萬台/年(2027) | Capex規模? 進度? |
工廠內部署驗證 | 已在個別工廠小規模上崗，先接手重複性崗位 | 目標在2026年前後實現內部數千台級部署做大規模驗證 | 替代多少人力？單位小時成本 vs 人工？ 對產線效率的提升？ |
Macrohard人類模擬器(xAI) | xAI內部測試 | 長期目標是擴展到約100萬台人類模擬器(需廉價算力，例如特斯拉車載電腦） | 若與特斯拉合作：部署時間表？ 每“數位員工”的成本/收益模型？ 是否會在特斯拉報表中以授權或分成形式體現？ |
如果特斯拉在 Q4 電話會上，哪怕第一次只給出一點點實數：比如某個工廠已經部署了多少台 Optimus，替代了多少人，每小時成本比人力便宜多少，再配合德州那座年產 1,000 萬台工廠的資本開支計畫，那 2027 年之後的現金流故事，就會從科幻往工程現實跨出一大步。
從 Colossus 到 Megapack：能源業務原來在打 AI 基礎設施這場仗
Colossus 資料中心這邊，為了在 122 天內把整套超級電腦和供電系統搭起來，特斯拉硬是拉來了 80 多台行動發電機，再加上大規模電池組，用來平滑幾兆瓦級的負載波動。GPU 功率上上下下拉，如果不做本地儲能、直接硬掛在市政電網上，確實有把局部電網搞崩的風險。
聽起來很誇張，但從特斯拉的角度看，這其實是一個非常直接的商機。Colossus 遇到的問題，全球所有在建的 AI 資料中心都會遇到，而能解這個題的，剛好就是 Megapack 這種大規模儲能系統。而特斯拉在儲能這一塊，Q4 部署了 14.2 GWh，全年 46.7 GWh，年增接近 50%，毛利率已經摸到 30% 左右，長期穩態維持在 20–25% 完全有可能，已經明顯高於汽車業務。
能源業務 | Q4 2025預期 | FY 2025預期 | FY 2026預期 |
儲能部署（GWh） | 14.2（已公佈） | 46.7（已公佈） | 65.1 |
營收（億美元） | 38 | 127.5 | 178.2 |
毛利率 | 30% | 預期維持在高二十幾%區間 | 中長期20–25%甚至更高 |
主要客戶驅動 | 公用事業電網專案為主，部分商業/工業儲能 | - | 電網 + 大型AI資料中心配套需求加速 |
從數字上看，市場對 Q4 特斯拉能源業務的預期是大約 38 億美元營收，全年估算約 127.5 億美元，2026 年則有望衝到接近 180 億美元。這一季，能源不再只是電網專案，而是馬斯克 AI 戰爭的軍火商：既給 xAI 供電，未來也可能給 Anthropic、OpenAI 這些競爭對手供應 Megapack。
Q4 財報數字預期
說了這麼多故事，還是要落回數字看這一季財報。下面這張表是市場對 Q4 和 2025 全年的共識預期：
財務指標 | Q4 2025預期 | Q4 2024實際 | 同比變化 | FY2025預期 | FY2024實際 | 同比變化 |
總營收（億美元） | 245 | 257 | -4.7% | 950 | 977 | -2.8% |
汽車營收（億美元） | 173 | 198 | -12.6% | 657 | 771 | -14.8% |
能源營收（億美元） | 38 | 30.6 | +24.2% | 128 | 100.9 | +26.9% |
服務及其他（億美元） | 34 | 28.5 | +19.3% | 165 | 105.3 | +56.7% |
毛利率 | 17.0% | 16.3% | +70bp | 17.4% | 17.9% | -50bp |
GAAP EPS（美元） | 0.32 | 0.66 | -51.5% | 1.6 | 2.04 | -21.6% |
汽車這一塊，不好看已經是共識。2025 年全年交付 163.6 萬輛，同比再跌 8.6%，已經連續第二年下滑。Q4 單季交付 418,227 輛，比市場預期少了約 1.1%，同比跌幅更是達到 15.6%。歐洲全年銷量暴跌約 28%，中國這邊又遇到比亞迪等一眾本土對手。
與此同時，資本支出在狂飆。2025 年 Capex 大概在 90 億美元左右；2026 年，管理層已經暗示要明顯提高，主要砸在 AI 基礎設施上，包括 FSD 訓練算力、Optimus 機器人產線，以及支援 Robotaxi 和大規模算力集群的工廠和資料中心。
這就把一個很關鍵的問題擺到投資人面前：現在看到的毛利率下滑，裡面有多少是價格戰打出來的傷，又有多少其實是 AI 投資埋下的種？如果後者占比很高，那市場願不願意把這部分利潤壓力，當成對未來 FSD、Robotaxi、Optimus 和算力平台的前期投入？這就是 Q4 電話會必須講清楚的東西。
最後：Q4 重點不是財報數字，而是敘事拐點
對很多持有者來說，特斯拉的吸引力從來不只是一串財務指標，更是一種時間軸上的參與感：看著一家公司從只會造電動車，逐步把自動駕駛、機器人、儲能電站這些原本屬於科幻片的場景，一塊塊搬到現實裡。馬斯克最擅長的，也從來不是把時間表說得多準，而是隔一段時間，就真的把一塊原本只存在於想像裡的畫面，硬生生落在路面、產線或者電網上：有時候早一點，有時候晚很多，但總會在某個不經意的瞬間，讓人發現，原來那東西已經開始跑起來了。
接下來這一年，重點可以看下面這張表：
核心問題 | 如果兌現：故事往前走 | 如果走弱：市場折價的方向 | 關鍵線索（本季可看什麼） |
FSD 收入 | 訂閱生意成型，規模和增速上臺階，估值更像“軟體 + 汽車” | 訂閱已經有收入，但滲透率和增速不及預期，更像高價可選功能，難撐起獨立軟體故事 | 訂閱用戶數、滲透率、ARPU、流失率，買斷向訂閱切換的進度和口徑 |
Robotaxi 上線 | 無人車成為有單量、有成本曲線的實際業務，而不只是發佈會 Demo | 試運營規模有限，更多停留在公關和技術展示，對盈利模型影響有限 | 奧斯丁等試點城市的訂單量、車隊規模、利用率、單英里成本、監管約束 |
Optimus 量產 | 機器人真的在工廠裡上崗，開始替代一部分人工、進入資產視角 | 仍停留在小批量試產和展示，2027之後的故事被打折 | 部署數量、應用工位元類型、替代人工比例、單位成本和回本週期 |
車載算力 + 人類模擬器 | 車隊和資料中心之間出現實質協同，閒置車載算力變成可變現資源 | 車載 FSD 電腦主要只服務本車駕駛場景，閒置時間被視為沉沒成本 | 是否出現對外算力/協同的方向性表述，車載算力與訓練/推理集群的連接方案 |
能源與 AI 基礎設施 | 儲能業務穩健、高毛利，逐步綁定資料中心/AI 項目，成第三條增長曲線 | 仍被視作補貼汽車毛利的配角，和 AI 基礎設施故事耦合度有限 | 儲能營收與毛利增速、Megapack 訂單量與在手訂單，AI/資料中心專案占比 |
這一季財報，很多人真正想看清的，其實是一個更直白的問題：在連續兩年交付下滑、價格戰和高 Capex 之後，這套圍繞 FSD、Robotaxi、Optimus 和能源鋪出來的長線故事，市場還願不願意繼續買單？數字會告訴大家，這家公司眼下賺了多少錢；而 FSD 訂閱、Robotaxi 營運、機器人和 Megapack 這些關鍵格子裡填不填得上數據，則會決定，特斯拉接下來在投資者心裡，是一間需要用傳統車企框架重新定價的公司，還是一套依然值得按長期敘事去看的資產組合。剩下的，就交給 1 月 28 日盤後那一刻——看市場願不願意、以及願意在多大程度上，為這套故事的下一章繼續付出時間和部位。
