破百之後：白銀如何走向戰略資產時代的三重博弈

2026年1下旬，白銀價格正式突破每盎司100美元大關，並且已經站穩100美元繼續向上，市場開始問同一個問題：接下來會發生什麼事？

在我此前的分析文章《2026白銀大擠兌：當紙面遊戲崩潰，白銀被迫回歸戰略資產》中，我明確指出了四大結構性因素正在推動白銀價格重估：紙白銀信用危機、中國出口管制、央行去美元化買盤、以及核能復興帶來的需求鎖定。當時銀價還在90美元左右徘徊，市場上大部分分析師給出的2026年均價預測還停留在55-70美元區間。

現在，這些預測已經全部失效。我當時的判斷得到了驗證：白銀正在經歷的不是投機泡沫，而是一場根本性的價值重估。

但破百隻是序章，真正關鍵的階段才剛剛開始，白銀市場正走向幾場相互交織的深度博弈，而這些力量的演變，將持續重塑未來一段時期內銀價所行進的軌道。

三月交割——COMEX的生死時速

倒數計時已經啟動

距離COMEX三月合約的首個通知日（2月27日），還有差不多一個月。三月本來就是白銀期貨的主要交割月之一，而今年的三月，正在變成一道算術上很難解開的題。

截至1月中旬，COMEX註冊庫存，也就是真正可以用來交割的白銀，只剩下約3000多萬盎司。 與此同時，三月合約的未平倉合約代表著大約5億多盎司的潛在交割需求。

每一盎司可交割白銀，對應著約20多盎司的紙面承諾。

如果只有20%的三月合約持有人要求實物交割，COMEX需要拿出1億盎司。如果是30%，需要1.5億盎司。如果是40%，這在當前市場恐慌情緒下完全可能，需求將達到2億盎司。

而交易所手裡，只有3000多萬盎司。

三種結局，三個價格區間

說到底，真正把市場推向某個結局的，不是盤面怎麼走，而是利益相關方接下來怎麼出牌。對華爾街的大機構來說，真正怕的不是某一輪交割出點小狀況，而是事情被放大成對美元和美國金融體系的質疑。一旦局面真有滑向最壞情形的跡象，他們幾乎可以肯定會通過行業協會和遊說去施壓，爭取監管以維護市場穩定為理由出手托一把。

監管這一邊，其實也不是第一次面對類似的局面。1980年亨特兄弟逼倉白銀時, 交易所和監管聯手提高保證金、限制開新多單， 硬生生把一場極端擠兌踩了下來；2011年白銀從50美元高位回落前後，也經歷過多輪保證金上調，把最激進的槓桿資金清理出場；更早的金銀管制時期，現金結算、規則臨時調整同樣屢見不鮮。

礦山爭奪戰——工業巨頭的垂直整合革命

當交易所陷入交割危機時，另一場更隱秘但同樣關鍵的戰爭，正在礦山和冶煉廠打響。

三星的先發制人

去年10月，三星母公司之一的三星C&T敲定了一筆看起來不算搶眼、但意義重大的礦業預付協議：通過子公司向加拿大的Silver Storm Mining提供一筆700 萬美元的預付包銷融資，用於重啟墨西哥的La Parrilla銀礦，2026年1月中旬啟動 La Parrilla 地下6,000公尺鑽探，為2026年Q2潛在復產做準備。

但契約裡有一個條款，讓整個行業的採購經理都倒吸一口冷氣：

"作為資金交換，三星獲得該礦未來兩年100%銀鉛精礦的獨家購買權。"

這不是市場採購。這是資源鎖定。

三星沒有在COMEX上買紙白銀，也沒有在現貨市場上追高價格。它直接支付現金重啟礦山，然後用契約把未來兩年的全部產出鎖在自己手裡。這意味著這座礦山的銀，在被挖出來之前，就已經永久性地退出了全球流通池。

為什麼三星願意這麼做？因為它的固態電池技術需要銀-碳複合陽極層，而白銀在這個應用中無法被替代。 一旦固態電池進入大規模量產，三星對白銀的需求將呈指數級增長。在那個時刻到來之前，它必須確保自己手裡有貨——無論市場價格是多少。

特斯拉、蘋果和72小時突擊採購

三星不是唯一行動的公司。

1月中旬，市場傳出消息稱特斯拉啟動一次性 8,500 萬盎司實物白銀採購——超過整個COMEX註冊庫存。 這筆交易通過礦山契約、金庫購買和私人交易的組合完成，沒有經過任何公開交易所。

與此同時市場上流出了蘋果內部的一份採購預案：在極端供應中斷的情景假設下，公司願意把長期銀供應契約的心理價位，最高抬到每盎司約573美元，只為確保供應鏈的連續性。

這些不是投機行為，這是生存性採購。

對一家每年賣出約2.3億部 iPhone、每部需要0.3克白銀的公司來說，工廠因為缺銀而停產的損失，將以十億美元計。 在這種情況下，每盎司500美元的白銀，在經濟學上是完全理性的，因為它比停產的代價便宜得多。

垂直整合2.0：科技公司變成礦業公司

現在正在發生的，是製造業供應鏈邏輯的根本性逆轉。

過去40年，全球化和及時製造的教條是：不要持有庫存，不要擁有供應商，只在需要的時候買需要的量。這套系統的前提，是市場永遠有貨，價格永遠可以談。

這兩年的白銀市場正在打破這個假設。

市場普遍傳言，包括蘋果和三星在內的一些頭部電子與電動車巨頭，正評估直接與拉美地區的銀礦企業簽署長期供貨協議，以降低對交易所庫存的依賴。科技公司未來幾年可能會以數億乃至數十億美元的規模，提前鎖定關鍵金屬資源。

這不再是採購，這是垂直整合。科技巨頭正在把整條供應鏈，從礦山到冶煉廠到倉庫，納入自己的控制範圍。我們未來有可能會看到蘋果直接收購銀礦、特斯拉購買鋰冶煉廠、英偉達投資稀土加工廠。

這是過去40年全球化趨勢的完全逆轉。

而對於那些沒有資金實力去鎖定上游供應的小公司，那些電動車初創企業、中小型電子製造商、太陽能組件廠，它們將發現自己被徹底擠出市場。

這將在未來幾年重塑整個產業格局。不是技術最好的公司贏，而是供應鏈最安全的公司贏。

供應端的不可能三角——為什麼價格漲到150美元也解決不了短缺

經濟學教科書告訴我們：當價格上漲時，供給會增加，需求會下降，市場會重新平衡。

來源：Stockfeel

但當前的白銀市場，打破了這個邏輯。

礦產的死亡螺旋

全球白銀礦產在2016年達到峰值，年產量9.001億盎司。 此後，此後儘管白銀價格在隨後的九年裡翻了一倍以上，2025年的產量卻只有約8.35億盎司，比峰值下降了7%。

為什麼價格漲了、產量反而跌了？

第一個原因：品位崩塌。

過去十年，全球12座最大原生銀礦的平均礦石品位下降了36%。儲量品位下降了近40%。資源品位的下降更是超過了儲量。

這意味著礦業公司要挖出同樣多的銀，需要處理的礦石量是十年前的1.5倍以上。成本、能耗、環境影響都在同步放大。

部分原因是高品位開採的後遺症。2013年銀價暴跌後，許多礦業公司為了維持產量和利潤，優先開採礦床中最富集的部分。這在短期內穩住了產量，但把低品位礦石留在了地下，而低品位礦石只有和高品位礦石混合開採才具備經濟性。

現在，容易挖的部分已經挖完了。剩下的，都是難啃的骨頭。

第二個原因：白銀是副產品。

全球70-80%的白銀是銅礦、鉛鋅礦、金礦的副產品。 這意味著白銀產量主要由銅、鉛、鋅、金的開採決定，而不是由銀價本身決定。

當銀價從30美元漲到100美元時，一座主要生產銅的礦山，不會因為銀價翻了三倍就擴大生產，因為它的經濟性取決於銅價，白銀只是附帶收入。

這導致白銀供應對價格信號的反應極其遲鈍。即使銀價漲到150美元，如果銅價、鋅價沒有同步上漲，礦產增量也會非常有限。

第三個原因：時間滯後。

即使現在銀價足夠高、刺激了新項目的投資，從勘探、可研、環評、融資、建設到投產，一個新銀礦的開發週期平均需要7-10年。

這意味著2026年的高價，最早也要到2033-2036年才能轉化為新增產量。

在此之前的7-10年里，供應曲線基本鎖死。

回收的幻覺

那麼，能不能靠回收來補缺口？

理論上，白銀可以無限次回收而不損失質量。 實際上，回收的瓶頸不在技術，而在經濟性。

目前，全球白銀回收主要來自幾個板塊：工業廢料和化工是最大來源，電子廢物和電氣元件回收緊隨其後，再加上首飾和銀器的回流，合計每年大約貢獻1.8–1.9億盎司，約占總供應的20%左右。

這個占比，過去十年幾乎沒有增長。

為什麼？因為對於大部分應用尤其是光伏、電子產品，白銀的用量非常小，回收成本往往高於白銀本身的價值。

一塊太陽能電池板裡只有15-20克銀漿。要從一塊廢棄組件中提取出這20克銀，需要拆解、化學浸出、電解精煉等多道工序。當銀價在30-50美元時，這個過程根本不經濟。

即使銀價漲到100美元，回收也只能做到勉強覆蓋成本。要真正大規模激勵回收，銀價可能需要到150-200美元，而且需要在那個價位維持數年，才能讓回收產業鏈建立起足夠的基礎設施。

更關鍵的是，全球只有一小部分電子廢物被正規回收。大部分還是進了垃圾填埋場，或者在非正規渠道被低效處理。 即使銀價翻倍，這個結構性問題也無法在短期內解決。

需求側：工業消耗是單向閥

供應端無法快速響應，那需求端能不能被高價砸下來？

答案是：部分可以，但核心需求砸不動。

對於邊緣應用，比如傳統攝影、某些裝飾性用途，當銀價漲到100美元以上時，需求確實會萎縮。

但對於核心工業應用，白銀在總成本中的占比太小，以至於價格幾乎無法影響需求。

一塊太陽能電池板的成本中，白銀漿料只占3-5%。 當銀價從50美元漲到100美元時，組件成本只增加1.5-2.5%。在一個光伏電站總投資中，這個增幅微不足道。

而如果沒有銀，工廠就得停產。

對製造商來說，每盎司150美元的銀，遠比停產造成的損失便宜。這就是為什麼蘋果願意在極端情況下授權500美元的採購價，因為不採購的代價，是整條生產線停擺。

2025年，工業需求已經達到6.8億盎司，占總需求的約60%。 其中：

• 光伏：約2-2.5億盎司，且隨著全球裝機持續增長，這個數字在2026-2028年不會下降

• 電動車：約4,000-6,000萬盎司，隨著電動化滲透率提升，只會繼續增長

• 數據中心、5G、半導體：雖然單項占比還不大，但增速極快

• 核反應爐控制棒：隨著全球在2030年前規劃建設的數十座新機組陸續投運，核能行業將在其全壽命週期內累計鎖定數百萬到一千萬級別的白銀需求

這些需求在經濟學上是剛性的。它們不會因為銀價漲50%就消失，因為沒有白銀，這些工廠、電站、反應爐就無法運行。

不可能三角的死鎖

把供應端和需求端放在一起，就形成了一個不可能三角：

1. 礦山供給受制於7–10年以上的開發週期，無法對價格做出有效反應

2. 回收供應受制於基礎設施和經濟性，即使價格翻倍也只能邊際改善

3. 核心工業需求剛性極強，價格漲到150美元也砸不下來

結果就是：價格上漲無法在短期內平衡市場。

在 2026–2030年的白銀市場裡，傳統那套高價迅速刺激供應、抑制需求、進而快速再平衡的機制將變得遲緩而低效，價格波動更可能表現為長時間維持在高位、並伴隨間歇性的劇烈衝擊。

這意味著什麼？

意味著市場只能透過消耗地上庫存來填補缺口，直到庫存耗盡，價格被迫飆升到一個足以引發真正需求破壞的水準，才有可能重新平衡。

而在那之前的幾年裡，銀價將處於一個結構性上行通道，由實物短缺而非投機情緒驅動。

結語：這次不一樣

我在上一篇文章中寫道：白銀正在從工業金屬+貨幣屬性，轉變為工業+貨幣+戰略資源的三重身份。

這次和歷史上所有白銀暴漲都不一樣。

回頭看歷史上的幾次大行情：1980年亨特兄弟試圖逼空，更多是槓桿驅動的投機；2011年金融危機後，白銀飆升主要是避險情緒的外溢；2021年的 Reddit 擠兌，則是社交媒體放大的短線狂熱。

2026年的白銀上漲，是結構性的、多維度的。

它由四個相互強化的力量驅動：交易所信用危機、地緣政治供應切斷、工業需求剛性鎖定、以及供應端對價格信號失去反應能力。

這四股力量在過去從未同時出現過。它們的疊加，正在創造一個前所未有的價格發現真空。

100美元不是終點。它只是一個路標，提醒我們：舊世界的定價規則，已經失效了。

新的規則還沒有完全成型，但有一點是確定的：

在這個新世界裡，只有實物才算數。紙面承諾，已經不再值得信任。