金吾財訊

恒指指數最新報24284.05點，跌-3.9%;國企指數最新報8274.73點，跌-3.5%。當前最新5大升幅板塊名單：板塊名稱板塊漲跌幅(%)名稱代碼個股漲跌

恒指指數最新報24284.05點，跌-3.9%;國企指數最新報8274.73點，跌-3.5%。當前最新5大跌幅板塊名單：板塊名稱板塊漲跌幅(%)名稱代碼個股漲跌黃金與貴金屬-8.4紫金黃金國際(02259)167（-5.2%）農產品-6.8萬洲國際(00288)9.09（-3.9%）金屬與採礦-6.8中國宏橋(01378)31.22（-9.5%）紡織品、服裝與奢侈品-6.5安踏體育(02020)75.2（-1.9%）半導體-6.2中芯國際(00981)53.8（-5.4%）

趙建系西京研究院院長 、中國首席經濟學家論壇成員美伊戰爭進行到現在，仍然沒有結束的跡象。投資者非常難熬，既擔心演變爲類似俄烏那樣的綿綿持久戰，上世紀70、80年代兩次中東戰爭那樣的石油危機，又擔心特朗普突然TACO、伊朗突然變天，市場大幅反彈，從而錯過收益回血。因此這半個多月，市場在恐慌與FOMO之間鐘擺，波動比較大。對於A股來說，春節後衝的比較厲害，從而回撤的也比較厲害。這樣的波動率，對股民來說當然非常痛苦，但量化卻可以輪番收割。如同中東戰爭，A股市場也是一場不對稱的戰爭。這個不對稱有三層含義，一是在科技上，美以吊打伊朗，比如可以取上將首級如探囊取物；二是在戰略上，伊朗卻可以熬死美以，對前者來說，能生存下來就是勝利，對後者來說，則是要完成更復雜更困難的目標；三是在策略上，一旦進入陸戰，伊朗可以依據地利，既可以主動打擊陸地目標（美軍基地、以色列領土），又可以封鎖海峽，引發全球金融危機、經濟危機。所以，伊朗從某種程度上控制着全球金融危機的“核按鈕”。這次戰爭不是沒有預兆，這一兩年已經開始熱身，醞釀前奏。從定點清除革命衛隊司令，到定點清除最高領袖，這是一部連續劇。從表面看，與伊拉克戰爭相似，是爲了摧毀伊朗的核武器，打擊對方的毀滅性力量。但實際上，如果細究美伊、美以背後更深層次的東西，就會發現事情絕非那麼簡單，這場戰爭也很難“軟着陸”。即使暫時停歇，後面還會有綿綿“陰戰”。特朗普以爲伊朗是委內瑞拉，或頂多是伊拉克，但實際上很可能卻是烏克蘭之於俄羅斯、阿富汗或越南之於陷入泥潭中的美國。國王的傲慢，造就了帝國的悲劇。然而現實總是複雜的，出乎線性推演的。就像俄烏戰爭打響後，很多人預判烏克蘭很快會失敗，很多學者也興奮的預判俄羅斯將改朝換代，普京將被審判，但事實絕非如此。因爲這場戰爭的背後，除了解除殺傷性武器的舊敘事，還有歷史、政治、宗教、利益四重密碼。這些都是暫時解決不了的，會演變成未來的持續對抗。中東地區也會陷入既非熱戰，又非冷戰的綿綿“陰戰”狀態。投資者需要迎接一個滯脹的、高波的大爭之世。對中國來說，這場戰爭短期是陣痛，A股投資者要買單，但長期不一定是壞事。我們重估的是整個東亞和平文明圈的價值，和平將是這個時代最稀缺的資源。一、政治衰退與科技傲慢：當MAGA主義遇上AI軍工很多人不理解，爲什麼美國這樣自由、民主、文明的國家，怎麼會悍然、貿然發動一場這樣不可收拾的戰爭？按理說，美國有世界上最科學的兵棋推演體系，經驗最豐富的軍事智囊和情報系統，最有效的制衡制度，不會像鬧着玩一樣的貿然發動一場看上去很難收場的戰爭。需要注意到一點，美國有個很有意思的現象，一方面在生產力層面，引發與創造AI科技革命，將人類文明帶入新的階段，另一方面在制度層面，出現了嚴重的政治衰退。這是一個巨大的政治-科技背離。特朗普的出現，紅脖子們肯定歡呼雀躍，但讓很多以美國文明爲驕傲的學者和精英痛哭流涕。他們悲觀的預言到，美國將“國將不國”，世界將“永無寧日”。當我批判性的看待特朗普的時候，很多右派知識分子顯然不悅。注意，我反對的絕非右派，而是希特勒式的極右翼主義。當然，我批判的並非特朗普個人，研究者、投資者最好帶着冷酷實證的狀態去探尋這個世界的政治規律。政治也有周期，今天的政治週期，是全球右翼氾濫，右翼主義大回潮。在北美、在南美、在歐洲、在日本，眼看着一個個右翼分子的領導人上臺。這有非常深刻的政治週期力量，這一切源自於過去十幾年白左在全球的泛濫。拿歐洲來說，左派的普世情懷，引發了歷史上最大的難民移民潮，伊斯蘭人幾乎侵佔了整個歐洲，給各國帶來了非常嚴重的社會不穩定因素，導致了歐洲原居白人的強烈反彈，只能選出一個個右翼保守主義的領導人來解決這些問題。美國特朗普主義、MAGA主義更是一個極致的典型案例。他利用民粹情感和科技精英的財富（比如馬斯克），打着美國至上、白人至上的名義，施行國家主義、種族主義、孤立主義的主張，攪得世界不安寧。我在兩年前的兩篇報告裏面（《趙建：全球右翼大與全球化危機》、《趙建：全球化的喪鐘爲誰而鳴》）有過深度、系統的分析。那麼這一切怪罪特朗普嗎？在政治右翼大回潮的巨浪裏，特朗普只是一個個體湧現，也是美國人無奈的、次優的選擇。正如當初很多投票給特朗普的中產所說的：我並非喜歡特朗普，而是更加反對民主黨左派。在“鐵鏽地帶”與《鄉下人的悲歌》打造的美國普通人敘事裏，特朗普是無可奈何的選擇，在很多美國人的選項裏，也是最優的選擇。至少，在選舉承諾里，特朗普充滿激情的演說，給這個失落中的燈塔國家畫的大餅，給足了選民們情緒價值。MAGA主義對美國人來說當然聽上去很美，但對全世界卻是一場災難。當實力最雄厚的國家推崇國家主義，不再爲世界提供秩序公共品，公平和正義的左派敘事，那一定會走向帝國主義、軍國主義。歷史的教訓還少嗎？更加可怕的是，當MAGA主義的“道”，插上AI科技之“術”的翅膀，人類文明將走向何方呢？AI太強大了，可以用做造福人類，也可以用做毀滅人類。AI軍工複合體，就是人類的災難。雖然，在很多知識分子看來，這樣的技術可以通過斬首行動定點清除獨裁者、神棍、暴君，彷彿是“專制國家的終結”，但實際上，只是技術專制替代政治的專制。它會帶來無比的傲慢。而傲慢是罪惡之源，也是悲劇之源。傲慢，也是帝國走向衰退、崩潰的開始。因爲它忽略了現實和文明的複雜性。二、中東戰爭的背後：四重密碼這一次中東戰爭絕非我們表面上看起來的那麼簡單。戰爭伊始，我也出現了誤判，認爲技術手段很容易解決問題。但是馬上意識到了事情的複雜性和嚴重性，連續撰寫了兩篇評論來預判這場戰爭的嚴重後果。（《趙建：我們低估了這次戰爭的嚴重性》，《趙建：不來一場大危機，一切都無法收場》）。後面的事態和市場也驗證了我的判斷。這意味着，這場戰爭的背後驅動力絕非只是關於核武器和石油資源的糾紛。因爲我看到了這次中東戰爭背後有着更隱祕、更復雜、更深刻的密碼：歷史的、政治的、文明的、宗教的。本質上，這是一場當代科技與古老文明的對撞，後果註定是天崩地裂。這場戰爭將引發地緣政治的範式之變，我們將在一片文明的廢墟中迎來更加動盪的大爭之世。歷史的密碼。一個人是由過去塑造的，原生家庭、童年經歷、成年挫折等，共同塑造了今天的你。一個國家和民族也是如此，不理解他們的歷史，就無法理解他們的當下。伊朗是一個擁有3000年曆史的文明古國，所以它的傳統力量纔會這麼強悍。而對美國和以色列的仇恨，則隱藏在最近一百多年的恩怨裏。伊朗人認爲，這一百多年，英美等國一直坑他們，以色列一直想消滅它們。這個充滿恐懼和仇恨的歷史記憶，長久的埋藏在伊朗人的集體心理裏，形成了一個反美、反以共識，導致即使他們的領袖被屢屢斬首，自己也會組織起來形成分佈式的防禦與報復體系。美伊當代恩怨簡史政治的密碼。有些人會認爲是陰謀論，但實際上從人性的角度分析也非常合理。發動這場戰爭的雖然是美以兩個國家，但實際上是兩個國家元首：特朗普和內塔利亞胡。這倆人有着很多共同的政治特徵：都充滿了爭議，在政治上都被指控過，一不小心很容易被彈劾和進監獄，今年都面臨着巨大的選舉壓力。特朗普一直被指控，到現在愛潑斯坦醜聞依然是個定時炸彈。內塔利亞胡自2020年就官司纏身，被指控三項犯罪，如果被審判很可能會被監禁。可以說，2024年哈馬斯的恐怖襲擊“拯救”了他，這次中東戰爭更是讓他暫時擺脫官司麻煩，因爲在國家受到威脅的時候，在國家處於戰爭狀態的時候，以色列人需要一個“強人領袖”。一旦威脅解除，戰爭停止，很可能會“兔死狗烹”，他倆都會面臨巨大的彈劾壓力。文明的密碼。有着悠久文明歷史的古國當然傳統力量會很強大，現代化進程會非常艱難，但是也有韌性、自信和堅強的一面。幾千年歷史的敘事會沉澱在每個人的心中，形成強大的精神力量。中國歷史上多次被外族征服，但最終被中華文明同化，得以延續下來。伊朗人曾在3000年建立波斯帝國，征服了亞非歐多個地區。而且還頒佈了人類文明史上第一部自由法典——居魯士圓柱+大流士法典。伊朗人是充滿文明自豪感的。看看哈梅內伊最後一次演講：“那些既沒有歷史根基、也不懂其規律的人，卻誤以爲自己能夠征服擁有數千年遺產的文明”。伊朗官方也經常發這樣的言論：“一個僅擁有250 年曆史的國家（美國），想要對一個擁有 3000 年曆史的國家發號施令，要伊朗屈服於他們，這絕對不可能”。“伊朗擁有古老的文明，我們的文明根基比美國等國家古老數千年。期待伊朗向其他國家投降是註定會成爲笑柄的荒謬幻想。”宗教的密碼。這場戰爭在2月底發動，時間點很微妙，因爲3月初就是以色列的普珥節。普珥節慶祝的是2500多年前一個叫哈曼的波斯宰相的滅亡。哈曼要做一件事情，就是帶領亞瑪力人（猶太人的世仇）對猶太人滅族，後來被猶太裔的波斯王后以斯帖識破，最終自取滅亡。在以色列人看來，哈梅內伊就是哈曼的簡稱，伊朗人就是亞瑪力人。在猶太教看來，發動這場戰爭就是“天啓”，內塔利亞胡和特朗普就是“天選之人”。沒有宗教體驗的人根本不理解這種情感，這是最後的決戰，是你死我活不顧後果的戰爭。特朗普作爲福音派，身邊也有宗教導師，甚至可以說是巫師。特朗普與猶太教有着千絲萬縷的聯繫，其女婿庫什納是猶太人，女兒伊萬卡已經改爲猶太裔。特朗普是曾經到過西牆（哭牆）的第一位也是唯一一位總統。他們背後的利益鏈接和政治企圖，我們無法證僞，也無法證實。但是我們要知道世界上有兩股最厲害的情報系統，一個是俄羅斯的克格勃，一個是以色列的摩薩德。普京是克格勃出身，內塔利亞胡雖非摩薩德，但曾就職於以色列最精銳的特種部隊。他們與特朗普之間的複雜關係究竟是什麼？我們並不知道。我們只知道的是，特朗普家族從商多年，緋聞不斷，肯定有各種各樣的奧祕。理解了這場中東戰爭背後的四層更加隱祕的邏輯，就能預判這場戰爭的發起絕非那麼簡單，結束也不會那麼容易。三、帝國的墳場、文明的廢墟：一場沒有勝利可言的戰爭發起戰爭或許不難，但是難在如何全身而退。有了AI軍工科技的加持，特朗普無比傲慢，以爲伊朗是委內瑞拉，斬首之後伊朗就會俯首稱臣。5年前他們斬首了伊朗最高軍事首領蘇萊曼尼的時候，伊朗不也只是象徵性的報復後妥協嗎？頂多是當初的伊拉克，很快會迎來政權更迭。但事實上，如果出動地面部隊，很可能會是阿富汗，甚至是越南。這些都是帝國的墳場、文明的廢墟。俄烏戰爭已經改變了世界，這場中東戰爭將更加徹底改變世界。大爭之世將進入更加紛亂複雜的階段。投資者需要做好準備。可能的終局有三個：伊朗獲勝，控制海峽，這個概率很小。美以獲勝，控制伊朗和海峽，概率同樣很小。大概率的結局是雙方進入綿綿對抗，霍爾木茲海峽還會通行，但是通行費和風險極高。因此，這場戰爭既非持續的熱戰，因爲雙方都消耗不起；也非冷戰，因爲沒有有效的辦法冷卻。我定義爲，在熱戰之後，中東這片廢墟上會進入長期的“陰戰”。中東大亂局進入很高風險時期，短期引爆全球金融危機，長期引爆全球經濟危機。“他們的戰爭，我們的代價”。這是一場沒有勝利可言的戰爭。看上去，最大的受益方似乎是以色列，實現了普珥節的目標，基本摧毀了伊朗地表的軍事設施。但實際上，以色列會更高頻率的受到伊朗和伊斯蘭什葉派的持續打擊。今天，以色列很多城市受到了猛烈的攻擊，損失慘重。而霍爾木茲海峽的封鎖，則會導致全球總供給曲線的斷裂。當現代工業的血液——石油，一直在110美元以上的時候，世界工業體系將如何運轉。運轉肯定還是會運轉下去，但是會帶來極高的成本和不確定性。物價飛漲的年代，最受傷害的是普通人，中產階層那點可憐的財富也會成爲犧牲品。過去的牛市，好像是大夢一場。在戰火紛飛的年代，AI科技的詩和遠方將成爲奢侈品，能源、糧食、資源等纔是安身立命的根本。美好的敘事即將過去，人們必須面對一個更加現實的、剛需的世界，投資者必須面對一個充滿尾部風險獠牙的高波時代，過去的資產泡沫很可能就是黃粱一夢。滯脹週期已經到來，不要再幻想大放水對名義財富的保護。當黃金都開始崩潰的時候，就知道市場有多麼恐慌和絕望。黃金畢竟不是石油，不是糧食，不能保證基本的生存剛需。敘事塑造泡沫，敘事也很容易被擊碎。在戰爭敘事面前，一切都是多麼脆弱。戰爭敘事可以碾壓美好的貨幣敘事、科技敘事。當然，也不要過度悲觀。第一，戰爭本來就是人類文明的一部分，人類文明史就是一部戰爭史。好戰的本性，早就埋藏在人類狩獵時代十幾萬年的基因裏，只是工業革命被強行改造，但也沒有避免一戰、二戰這樣的大悲劇。戰爭也塑造了文明，包括科技革命與和平秩序。第二，人類文明與全球市場自身的韌性，當霍爾木茲海峽被封鎖導致原油價格高企，會有越來越多的商人爲了謀取暴利而冒險，逐漸部分修復資源供應鏈。第三，形勢比人強，當戰爭不斷給雙方帶來災難和絕望，妥協會達成，TACO的不僅是特朗普，伊朗也會掂量代價。即使是俄烏戰爭這樣大烈度的戰爭，在發生初期原油價格衝高後也慢慢回落，股市也慢慢修復，繼續進入大牛市。黃金在大幅調整後，進入了超級牛市。投資者需要的只是時間，熬過這段衝擊帶來的短期危機。期間，不可避免的忍受巨大的回撤。但也是巨大的機會。好的資產註定還是好的資產。對中國來說，這場戰爭短期是陣痛，A股投資者要買單，但長期不一定是壞事。同時我們需要重估中華和平文明的價值。兩次大型戰爭，中國作爲第二經濟、軍事大國，產能過剩的第一工業大國，都堅持沒有被拖下水，而且還享受了和平紅利。只要中國繼續堅守和平發展的理念，我相信還會繼續享受“和平紅利2.0”。大爭之世，和平是最稀缺的資源。所以，我們重估的是整個東亞文明圈的價值。一如既往，我還是看好東亞和平+產業文明圈的估值。中國資本市場牛市的邏輯不會被中東戰爭終止，當下需要的是消化恐慌。戰爭已經打響，帝國的墳場已經呈現，文明的廢墟里也在孕育着花朵。這是全人類的悲劇。喪鐘爲誰而鳴，爲我們每一個人。我們，人類，本就一體。

陶冬系淡水泉（香港）總裁兼首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事美國對伊開戰進入第四周，股市連跌了四周。以色列攻擊伊朗哈爾克能源基地，伊朗將鄰國產油、煉油設施列入攻擊目標，美國派遣地面軍隊進駐中東，石油價格暴漲，不過中東油價與美國油價之間差別巨大。美國聯儲決定不動政策利率，但是首提加息的可能性，歐洲央行決策成員更表示最快四月加息。澳大利亞連續第二次加息，日本銀行也再暗示不久重回加息。戰事加劇了通脹憂慮，全球債市哀鴻遍野。交易員不再認爲聯儲今年會減息，美國兩年期國債收益率再升20點。市場預計英國今年加息三次，兩年期國債收益率竟飆升38點。美元指數波動不大，油價炸裂了，黃金不升反跌。美國提出停戰六點條件，可是伊朗未必接。美聯儲FOMC開會決定維持利率水平不變，基調偏鷹。之前認爲今年有多過一次降息的FOMC，這次只有5位了，較上次8位明顯減少。GDP中位預測從2.3%上調至2.4%，整體PCE通脹和核心PCE通脹的中位預測則分別從2.4%和2.5%上調至2.7%和2.7%。對於聯儲的預測數字，暫且不必當真，因爲所有一切取決於伊朗戰事的發展、石油價格的走向以及供應鏈的穩定。鮑威爾在記者會上不認爲當前的就業下行風險明顯超過通脹上行風險，刻意淡化了近期疲弱的就業增長，無形中墊高了未來降息門檻。儘管他強調加息並非基準考量，但首次將政策焦點從降息轉爲“加息的可能性”；鮑威爾強調無從判斷伊朗局勢走向，但不認同結局是滯脹，不過仍然承認需要考慮“過去五年通脹始終高於目標”的場景。地緣政治風險驟增，石油供應受阻，通脹壓力浮現，全球股市大跌。歷史經驗表明，這種場景往往導致黃金價格大漲。然而在這次，黃金的避險功能消失，在過去一週黃金現貨價更慘跌了超過10%，白銀亦跌16%。應該如何解讀此現象，黃金究竟保不保值？伊朗戰事波及中東民用設施，帶來了中東富人的恐慌。大量中東家辦倉皇遷移至新加坡、香港，高淨值人士也迅速實施資產變現，他們連黃金都不願意持有，只願拿美元現金，所以迪拜金價比起倫敦或香港出現持續的折讓。更重要的是，石油運輸受阻，中東各國紛紛大幅減產，可以預見石油收入會明顯減少，但是各國的財政支出仍需維持。諸國出售外匯儲備中的資產，除了美股，就是黃金。黃金作爲擁擠交易，槓桿交易被殺多了。除非石油收入的預期出現改變，抑或中東產油國開始削減財政開支、社會福利，金價短期的動盪還可能持續（不過槓桿交易看來多已平倉）。筆者對黃金堅定地長期看好。中東的地緣政治動盪可能會持續很久，哪怕美伊戰事的烈度有一天放緩，石油供應恢復仍需時間，全世界的通脹未必可以回到過去的2%水平（認同鮑威爾所言）。可是一旦美國出現金融動盪，聯儲還需要通過QE來平息恐慌。各大工業國的財政赤字幾乎是無解，最後必須要央行來消化國債。黃金仍是“對抗央行失德”的最佳“去央行化”資產種類。霍爾木茲海峽的石油運輸流量出現了斷崖式暴跌，從戰前的每日1930萬桶，跌到70萬桶。迪拜期貨油價現在爲每桶134美元，不過WTI期貨只有每桶98美元。兩者油價差距巨大。筆者對此的解讀是，WTI事關美國的汽油價格、美國人的錢袋以及選票，美國石油儲備被釋放出來維持美西石油市場秩序。而且WTI市場有明顯的人爲操作影響，甚至有人指責財政部是WTI市場最大的做市商。亞洲原油市場則一片狼藉，各國紛紛搶入不受戰事衝擊的非洲原油合約。波斯灣原油主要賣給亞洲，中國、日本、韓國、印度尤多。幾乎所有國家都拒絕了派遣軍艦至霍爾木茲海峽護航，特朗普就以不給亞洲國家“免費午飯”作爲懲罰。同時期貨與現貨價格差異巨大，資金似乎認爲美伊戰事在一個月內結束，中長端原油期貨價格隨後逐漸迴歸60-70美元水平。美伊雙方最近都擺出了一點願意降溫的姿態，不過以目前美國海軍陸戰隊進行中的兵力及裝備部署看，特朗普可能發動快速、有限度的地面戰爭，筆者認爲美軍出兵封鎖甚至佔領哈爾格島的機會不小。哈爾格處理着伊朗90%的石油出口，也是革命衛隊的主要資金來源。如果此事成真則勢必進一步升級戰事，革命衛隊或以“玉石俱焚”心態攻擊美軍及周邊國家石油設施，甚至發動恐怖襲擊。油價高企，對全球經濟的衝擊已經開始浮現。各國汽油、天然氣和電力價格輪番上漲，並在向各種生活成本蔓延。“生活成本危機”已經成爲嚴重社會問題並觸發消費降級，這次勢必進一步惡化，高收入家庭與中低收入家庭之間的K型分化更是雪上加霜，並可能在接下來的選舉中催生極端選民情緒。通貨膨脹壓力再度升溫，各大央行面臨經濟衰退風險與通貨膨脹風險同時出現的兩難處境。除此之外筆者更擔心兩點：供應鏈和華爾街。東南亞不少國家已經面臨能源短缺、電力不足局面，廠家開始放慢生產。韓國和臺灣的芯片生產耗電巨大，但是天然氣儲備嚴重不足，氦氣更少。至於原油供應受阻，不久就會在化工原材料供應上浮現出來，並蔓延至幾乎所有產業。筆者認爲，一場供應鏈危機正在發酵中。在金融領域，油價飆升製造出金融市場的極端環境，資金流向、槓桿比率等均可能受到影響，其中擁擠交易、式微產品所受到的衝擊更大。筆者擔心AI概念股，畢竟過去熱度極高。私募信貸尤其需要關注，該類產品一方面遭受軟件產業、數據中心潛在壞賬的威脅，另一方面則需要直面大量贖回，負面消息不斷。本週焦點仍然是伊朗戰事和霍爾木茲海峽通行，以及原油價格。重點數據不多，留意歐元區消費信心和日本CPI。本文純屬個人觀點，不代表所在機構的官方立場和預測，亦非投資建議或勸誘

金吾財訊 | 招銀國際研報指，友邦保險(01299)公佈2025年業績，核心指標基本符合市場預期。新業務價值(VONB)達55.16億美元, 同比增長15%(固定匯率)/17%(實際匯率)；股東回報方面，17億美元的股份回購計劃超預期，疊加26億美元的股息(同比增長10%)，2026年股東回報額達43億美元，若以近期市值爲參考，總股東回報率近4%。新業務價值率方面，除新加坡(-3.4pct)外，其他營運市場的新業務價值率均有提升；2025年集團新業務價值率爲58.5%，同比提升3.6個百分點，主要受香港（+3.0pct）和泰國（+11.4pct）在新產品推出和醫療險重定價下帶動新業務價值率提升，以及中國內地市場(+1.4pct)因3Q25預定利率下調帶來的正向影響。展望2026年，友邦中國2026年1-2月新業務價值同比增長超過20%，友邦泰國受1Q25醫療保險重定價政策的推出導致銷售前置的高基數效應，1Q26新業務價值增長預計放緩。該機構基於價值評估法將公司目標價上調至112港元（前值：89港元），包括1）預測區間滾動至2026-2028年；2）小幅上調FY26E/FY27E OPAT和VONB增長預期3%/3%, 3%/3%；3) 2%終值增長率目標(未變); 4) 新業務價值倍數(VONB multiplier)基於2025年底各市場的風險貼現率及長期投資回報率假設更新至9.4倍。新目標價對應1.7x FY26E P/EV, 當前公司股價交易於1.3x FY26E P/EV，維持“買入”評級。

金吾財訊 | 東方證券研報指，康耐特光學(02276)成立於1996年，系全球頭部樹脂鏡片製造商，營收、淨利快速增長。深耕樹脂鏡片研發、生產及銷售，2024年樹脂鏡片產量計在全球位居第二、按收入計位居第五。2020-24年營收自10.93億元增至20.61億元、CAGR17.2%，經調整淨利自1.28億元增至4.28億元，CAGR爲35.2%，淨利率自11.7%提至2025H1的25.2%；2025年業績快報顯示淨利增長不低於30%，延續強勁增長勢頭。研報指出，全球鏡片市場規模穩健增長，智能眼鏡駛入快車道助推行業。全球眼鏡鏡片零售額預計自2024年的543億美元增至2029年的735億美元，CAGR爲6.2%。智能眼鏡推動眼鏡行業從消費驅動轉向科技驅動，研報測算2030年智能眼鏡出貨量將超8000萬副、市場規模超1500億元，2025-30年CAGR超50%；作爲標準化產品的智能眼鏡要觸達“千人千面”的終端消費者，具備生產超薄鏡片並掌握貼合技術的眼鏡企業至關重要。研報還指，公司的四重優勢構築核心壁壘。1）公司研發投入強度高、研發費用率穩步提升且位居行業前列，目前已形成一系列核心技術及專利，在1.74折射率賽道成爲國內龍頭。2）公司前瞻佈局XR鏡片業務，已積累較強的客戶資源及技術優勢，一方面與歌爾股份強強聯合，另一方面擴建生產基地以應對後續XR業務需求，一體化貼合技術領先並已跟衆多品牌展開研發及合作。3）公司產品矩陣豐富，擁有超700萬個sku，可滿足消費者多元化需求；渠道矩陣同樣多元，覆蓋批發及零售多個渠道。4）公司已建立高效的C2M模式，可一站式滿足各類終端用戶需求，且提升交付效率。綜上，研報預測公司2025-27年EPS分別1.11/1.53/2.13元，根據可比公司估值給予2026年平均PE爲41倍，目標價71.38元港幣，首次給予“買入評級”。

2026-03-22股份回購統計名單名稱代碼回購股數(萬股)回購金額(萬元)金蝶國際(00268)100.00970.00MONGOL MINING(00975)30.00316.49加科思－Ｂ(01167)7.6250.92德林控股(01709)397.00510.21小米集團－Ｗ(01810)297.509999.87瑞聲科技(02018)50.001610.70ＢＯＳＳ直聘－Ｗ(02076)73.393913.10醫渡科技(02158)101.71556.07美高梅中國(02282)3.9243.69心動公司(02400)11.30792.34貝殼－Ｗ(02423)150.606270.15多點數智(02586)55.22415.34萬物雲(02602)27.00473.46亨利加集團(03638)3.0028.20天福(06868)0.200.59北森控股(09669)8.5038.22名創優品(09896)5.66187.24網易雲音樂(09899)11.511499.54百勝中國(09987)1.84771.13小米集團－ＷＲ(81810)297.509999.87

金吾財訊 | 友邦保險(01299)股價持續走低，午後跌幅擴大，截至發稿，報79港元，跌幅8.19%，成交額17.85億港元。摩根士丹利研究報告，更新友邦保險風險回報，並根據集團的2025財年業績調整了模型預測，因應集團去年業績及17億美元回購的影響，大部分關鍵指標略微下調1至2個百分點。根據2025財年業績更新模型，大摩將友邦目標價從111港元下調至109港元；評級“增持”。大摩將友邦今明兩年的稅後營運利潤預測分別下調2.1%及2.4%，但數據依然穩健，增長率分別爲12%及12.1%。將內含價值分別下調4%及4.3%，但按每股計算的仍然健康，分別增長13%及12.5%。將合約服務邊際餘額下調不超過1個百分點，預計在今明兩年仍能保持11%至12%的健康增長。

金吾財訊 | 耀才證券金融(01428)午後股價短線拉昇，截至發稿，報12.54港元，漲6.18%，成交額11.8億港元。此前螞蟻集團收購香港券商耀才證券的交易已正式獲得監管批准，預計將於3月30日完成交割。

金吾財訊 | 招銀國際研報指，途虎(09690)2H25收入同比增長12%至86億元，較該機構預測高2%，主因開店速度超預期（2H25新增803家vs1H25新增331家）。毛利率同比下滑1.8個百分點、環比下滑2.0個百分點至21.3%，低於預期，因公司採取激進的定價策略搶佔市場份額。2H25調整後運營費用（不含股份支付費用）基本符合預期，但股份支付費用因AI投入增加而超預期。途虎2H25調整後淨利潤同比增長9%、環比下降29%至2.9億元，較該機構此前預測低約6,000萬元。管理層當前優先考慮市場份額而非高利潤增長，以在行業整合中鞏固領導地位。其2026年目標新增1,000家門店，考慮到開業6個月以上的門店盈利比例超90%，且平均投資回收期縮短至30個月，該機構認爲這個目標在當前的行業環境中仍是可實現的。該機構認爲途虎將持續受益於行業整合和汽車後市場的商業模式演變，預計其總門店數有望在2027年底突破1萬家。儘管市場份額的逆勢提升短期可能以犧牲毛利率爲代價，但該機構認爲途虎憑藉持續提升的運營效率和供應鏈議價優勢，仍比多數同行更具競爭力。該機構預計2026年收入同比增長11%至183億元，毛利率24.2%（同比+0.1個百分點），運營費用率（不含股權激勵）爲21.8%（同比持平），調整後淨利潤同比增長5%至7.38億元。該機構預計其市場份額優先戰略和運營效率投入可能從2027年開始部分見效。維持買入評級，目標價下調至19港元，仍基於20xFY26P/E（調整後）。

金吾財訊 | 招銀國際研報指，小鵬汽車(09868/XPEV)4Q25收入同比提升38%至223億元，創歷史新高，較該機構的預測高5%，源於來自大衆的技術研發服務收入和碳積分收入超預期。汽車毛利率13%，較該機構的預測低1.3個百分點，銷管研費用均略超預期。但受益於高毛利的研發服務收入，4Q25綜合毛利率達21.3%，創歷史新高，經營虧損爲歷史最小，實現首季盈利。該機構預測因1Q26銷量展望低於該機構預期而將再次出現淨虧損，但小鵬2026年出口目標同比翻倍至9萬臺超該機構此前預期。考慮到1Q26銷量表現偏弱，該機構將2026年銷量預測下調到54萬臺。得益於4款全新車型（尤其是其中2款Mona SUV）和出口的貢獻，該機構預計2H26銷量將較1H26接近翻倍。另外，2H26人形機器人量產有望成爲股價上漲的催化劑：根據該機構的供應鏈渠道調研，小鵬計劃在2026年底前生產2,000臺Iron機器人。小鵬此前亦指引2030年實現人形機器人年銷量100萬臺的目標，這或將帶來翻倍的收入，而該機構目前僅在2027年的預測中反映了少量的機器人收入。考慮到銷量預測下調和研發費用預測上調，該機構將2026和2027年的non-GAAP淨利潤（扣除股份支付和非現金稅收優惠）預測分別下調59%和37%至9億元和23億元。維持“買入”評級，下調目標價至24.00美元/94.0港元，基於1.7x 2026E P/S。

金吾財訊 | 廣東省地方金融管理局、廣東省財政廳等部門印發《關於完善政府性融資擔保體系 助力做好金融“五篇大文章”的行動方案》。方案提出，助力科技創新強省。支持符合條件的機構按照市場化法治化原則改造爲政府性科技融資擔保公司，重點經營科技創新類中小企業融資擔保業務。落實科技創新專項擔保計劃和廣東省科技信貸風險補償政策，更好服務廣東省高水平科技自立自強。科技創新類中小企業單戶在保餘額上限可提高至不超過3000萬元，代償賠付上限可提高至5％，省級政府性融資再擔保機構可適度提高分險責任。銀行和政府性融資擔保體系分別按不低於貸款金額的20%、不高於貸款金額的80%分擔風險責任，省級政府性融資再擔保機構分險比例不低於20%。加強對國家重大科技任務和電子信息、人工智能、低空經濟等先進製造業集羣的增信，支持培育壯大新興產業和未來產業，支持瞪羚企業、獨角獸企業“高跳快跑”。積極開展股權質押和知識產權質押擔保業務，探索“投、擔、貸”聯動機制，擴大科技擔保服務覆蓋面。支持融資擔保機構爲科技創新債券發行提供增信。

金吾財訊 | 雅迪控股(01585)午盤漲超9%，截至發稿，漲9.44%，報11.96港元，成交額5.76億港元。A股方面，愛瑪科技(603529)漲停，九號公司(689009)漲3.22%。消息面上，近期中東地緣衝突持續抬升油價，有分析認爲油價衝擊或成爲亞洲兩輪車電動化的一個關鍵節點。雅迪3月1日宣佈，其位於越南北寧省新興工業區的智能製造工廠一期項目正式竣工，一期投資額超1億美元。該工廠初期設計產能爲每年100萬輛，計劃後續階段逐步提升至每年200萬輛。廣發證券發佈研報稱，兩輪車行業的核心競爭要素從“價格競爭”到“產品升級”，競爭態勢從“全行業充分競爭”到“龍頭集中”。當前兩輪車龍頭雅迪、愛瑪、九號股價相比25年高點明顯回調，市場對於新國標切換對行業需求壓力有充分預期。當前雅迪、愛瑪、九號形成的龍頭競爭優勢並沒有被充分定價，這需要通過持續的市場份額提升和穩健業績增長催化估值上行。

金吾財訊 | 招銀國際研報指，三一國際(00631)週末公佈，預計2025年稅後利潤將同比增長50%-73%至16-18.5億元人民幣，主要得益於商譽和房地產資產減值的大幅減少。然而，按經常性利潤計算（不計減值損失），該機構預計2025年利潤將同比下降10%至增長4%至16.7-19.2億元人民幣。這一利潤區間比該機構的預期低16-27%，比彭博的普遍預期低19-30%。據該機構瞭解，盈利預期低於預期主要是由於港口設備相關的一次性支出，以及光伏業務相關的運營費用高於預期。儘管2025年盈利疲弱，但該機構預計三一國際在2026年開局良好，主要得益於礦卡訂單強勁以及港口設備業務能見度高。該機構預計三一國際的油氣設備業務也將受益於當前高企的油氣價格。該機構將在公佈年度業績後（3月31日）修訂盈利預測。該機構維持“買入”評級，目標價20.6港元，基於2026年預測市盈率20倍（相當於2017年以來的峯值水平，旨在反映大宗商品價格上漲週期帶來的盈利可見性提升）。

金吾財訊 | 招銀國際研報指，中國宏橋(01378)2025年淨利潤爲226億元人民幣（同比增長1%），比該機構預期/彭博共識低5%/7%。經調整金融工具公允價值損失後，核心淨利潤同比增長8%至264億元人民幣（2025年下半年同比下降18%，主要受氧化鋁業務利潤基數較高影響），與該機構的預期一致。中國宏橋公佈派發末期股息每股1.65港元，派息率約爲66%。該機構重申中國宏橋是今年全球鋁供應緊張的主要受益者（中東供應中斷+印度尼西亞新產能建設進展緩慢）。該機構預計，在其他因素不變的情況下，鋁價每上漲1%，將推動2026年盈利增加約2.3%。維持買入評級，目標價45港元不變，基於2026年預期市盈率的11倍（相當於歷史平均水平加上2個標準差，以反映供應受限驅動的上漲週期）。

金吾財訊 | 巨星傳奇(06683)午後拉昇逾8%，截至發稿，漲8.63%，報9.20港元，成交額4.8億港元。消息面上，由於周杰倫最新專輯《太陽之子》將在3月25日全球數字發行，近日多支預告片相繼上線，也引發了歌迷對預告片畫面的討論，剖析周杰倫MV與世界知名藝術畫作的關聯。據悉，視覺效果堪比好萊塢大片《太陽之子》的MV總製作費用超過2000萬元人民幣，這個數字創下華語樂壇MV製作費最高紀錄。

金吾財訊 | 果下科技(02655)股價逆市走高，早盤一度升逾19%，截至發稿，報54.15港元，漲8.3%，成交額1.77億港元。消息面上，公司發佈公告，2025年實現公司擁有人應占利潤約1.03億元(人民幣，下同)，同比增長109.4%。每股基本盈利0.22元。期內收入約20.574億元，同比增長100.6%。毛利3.83億元，同比增長146.8%；毛利率由15.1%提升至18.6%。

截止北京時間2026-03-23 13:10:00，恒生科技指數【漲跌情況】，最新報4724.73點，較昨日收盤跌-147.65前5大漲幅：股票名稱代碼當前報價(港元) 漲跌幅(%)零跑汽車  09863.hk45.142.97小鵬汽車－Ｗ  09868.hk72.451.19比亞迪股份  01211.hk104.200.39金山軟件  03888.hk23.26-1.36騰訊控股  00700.hk501.00-1.38前5大跌幅：股票名稱代碼當前報價(港元)漲跌幅(%)華虹半導體  01347.hk81.70-7.58商湯－Ｗ  00020.hk1.87-6.50嗶哩嗶哩－Ｗ  09626.hk182.90-6.35中芯國際  00981.hk53.70-5.62蔚來－ＳＷ  09866.hk44.10-5.20

金吾財訊 | 中國海外宏洋集團(00081)公告公佈，截至2025年12月31日止年度，公司擁有人應占溢利3.05億元(人民幣，下同)，同比減少68.07%；每股基本盈利8.6分。擬派末期股息每股2.5港仙。期內，集團收入368.74億元，同比減少19.66%，主要受中國內地整體房地產市況持續整固，以及集團於過去數年因應市況主動降低投資規模之影響。期內，集團毛利32.01億元，同比下降16.8%；整體毛利率爲8.7%，同比下滑0.3個百分點。集團系列公司之銷售回款達335.60億元。集團之經營現金流繼續錄得淨流入21.87億元。於2025年12月31日，總現金及銀行結餘爲268.65億元，佔集團總資產22.6%。集團淨負債比率下降至31.7%。

港股半日沽空金額約383.608億元,沽空比率(沽空金額相當於主板成交)爲19.941%。總沽空股份數目:837總沽空股數:26.559億股總沽空金額:約383.608億元名稱代碼沽空金額(百萬元)沽空比率(%)佔沽空總額(%)盈富基金(02800)8621.7730049.28822.48南方恒生科技(03033)2971.9062739.2717.75小米集團－Ｗ(01810)1592.7677836.8804.15恒生中國企業(02828)1317.5639420.3373.43比亞迪股份(01211)1316.9110228.2653.43