《DOLAN专栏》不确定性高峰已过？还是正处风暴中心？

路透伦敦5月12日 - 金融市场发现自己和美国联邦储备理事会(FED/美联储)的处境相同，而非全速前进。他们真的不知道这次历史性的贸易乱局最终会造成什么结果。

美国总统特朗普和美联储主席鲍威尔上周似乎无意中就一件事达成共识：美国央行毫无头绪。虽然特朗普认为他知道答案，但鲍威尔认为答案现在还无从得知，而且线索还很遥远。

上周美联储维持利率不变后，鲍威尔总结道：“我认为我们无法预测事情会如何发展。”这导致特朗普在随后几天内抱怨不迭。但纽约联邦储备银行总裁威廉姆斯(John Williams)周五重申以下观点：“我们正经历着一个充满不确定性和变动的时刻。”

正在回升的美国股市对这种感觉再熟悉不过了，但他们认为，在上个月的动荡时期，他们已经将贸易战“最坏情况”反映在股价上，而如今，随着陆续公布的结果没有那么可怕，他们正在重新调整策略。

乐观主义者认为，过去一个月的情况表明，特朗普将对市场和企业压力做出反应，并撤回4月2日美国宣布大幅加征关税后导致美国股市和债市大幅下跌的一些措施。但即使华尔街已经收复了自特朗普所谓的“解放日”以来的所有跌幅，如今该何去何从？

瑞银全球财富管理公司全球股票首席投资官Ulrike Hoffmann-Burchardi表示：“我们的观点是，贸易不确定性的高峰期已经过去。”他认为，4月的市场压力将促进美国与其主要贸易伙伴之间进行“富有成效的谈判”。“尽管未来几周和几个月可能会有很多曲折，但最近的事态发展符合这一假设。”

这种观点让人回想起去年11月美国大选后不久的想法，当时，尽管特朗普大肆宣扬全球关税计划，但市场仍然上涨，因为人们认为新任总统的言论和最终行动会有所不同，而且他的全面减税和放松管制议程将刺激经济增长。

过去两个月，随着经济衰退疑虑升温、企业和家庭信心暴跌、年度股市预估大幅下修、对外国投资者外逃的担忧加剧，人们对前述观点已有了清醒的认知。关于全球贸易重新设定对经济和通胀造成的后果，已经没有几个投资者对此抱持信心。

图：美国经济政策不确定指数中贸易部分(蓝线)及整体指数(黄线)，以及Cboe波动率指数(VIX)走势对照

**混沌不明**

正如美联储官员上周详细阐述的那样，一个问题来自于试图同时分析信心调查等表现不稳的“软”数据、以及支出、生产和就业等表现更加强韧的“硬”数据。

鲍威尔称两者之间的关联性“微弱”，但他补充道：“这是市场信心的巨大变化。当我们看到这点时，我们没有人能够论断事态会朝哪个方向发展——我们不确定。”

使问题更加复杂的是，许多硬数据因即将到来的关税冲击而呈现滞后和扭曲。第一季大量的提前进口使美国的一些经济活动和库存数据表现良好，但由此产生的净贸易影响导致国内生产总值(GDP)出现三年来首见的萎缩。

根据亚特兰大联邦储备银行的“GDPNow”模型等GDP追踪数据，从迄今为止看到的有限数据来看，本季GDP增长年率预计将回升至2%以上。

图：亚特兰大联储模型预期美国第二季GDP将反弹回升

但整体情势却是混沌不明。

全面征收10%关税似乎仍将保留，而特朗普对许多国家暂停提高对等关税的90天，以及为降低关税而进行的双边谈判结果仍不确定，这可能意味着第一季的一些遭到扭曲的经济活动将在本月持续下去。

尽管其他国家暂停加征关税，但美国上个月仍将中国关税上调至145% 。洛杉矶港估计，光是上周中国集装箱(货柜)进口量就比去年同期下降35%。

然而，支出和就业数据尚未受到动摇。本周，我们将聚焦于4月零售销售数据。

通膨前景是美联储最关心的问题，本周将公布最新通胀数据，但其前景却更加复杂，取决于一连串难以预测的因素，包括进口合约滞后、投入替代、美元汇率变动和成本分配等问题。

纽约联邦储备银行总裁威廉姆斯认为，最佳猜测是经济成长将比去年“大幅放缓”，失业率和通膨率都将上升。

企业财报也受到刚过去这段时间和短期前景呈现极大反差的影响，受到不确定性影响，许多汽车业者和其他公司都已取消财测。虽然标普500指数成分股公司第一季获利年增率料将回升至14%左右，几乎是4月初预测的两倍，但全年获利成长幅度的预期已下调至10%以下。

图：2025年标普500指数成分股获利增长幅度预估(蓝线)与标普500指数走势对照(黄线)

总而言之，股市回归解放日水准或许可以理解为市场为一系列可能在数月内都无法知晓的结果进行重新布局。波动率指标 .VIX至少已经回到略高于历史平均。

但相关冲击仍然挥之不去。标普500指数 .SPX、那斯达克综合指数 .IXIC和罗素2000指数.RUT今年迄今仍下跌3%至10%，表现落后欧洲和香港 20%-25%。

恐慌模式可能已经消退。但若要对接下来的市场方向大举押注，似乎只是一逞匹夫之勇。(完)