【券商聚焦】交銀國際維持長城汽車(02333)買入評級 指4Q已體現投入加大對利潤的階段性擠壓

金吾財訊 | 交銀國際研報指，長城汽車(02333)2025年營收2227.9億元，同比+10.2%，歸母淨利99.12億元，同比-21.7%，主要受直營渠道建設及新品/品牌投放前置拖累。4Q25營收692.1億元創新高，但淨利僅12.77億元、環比-44%，主因一次性計提年終獎（預提46億元）疊加直營與廣告投入、新店爬坡。

長城提出2026年海外銷量挑戰60萬臺，且4Q25已在多區域加快渠道簽約，爲2026年增量獲取奠定基礎。直營方面，長城預計2026年魏牌將進入“提效+上規模”階段，並認爲規模化後有助將部分渠道利潤回流至企業端；同時管理層亦表示直營費用未來增量不會太大、效率將持續改善。需要關注的風險包括原材料價格波動及海外政策節奏（如俄羅斯報廢稅返還確認時點差）。

風險變量方面，該機構關注三點：其一，大宗與鋰價波動對行業成本的壓力仍在，但長城提出2026年直材年化降本目標約5%，並將透過平臺化、規模效應與多維降本對沖原材料上行。其二，俄羅斯“報廢稅/返還”節奏會帶來季度間擾動，管理層稱4Q25收到的是3Q25及以前的綜合結算、4Q25當期尚未收到。其三，直營渠道仍處效率爬坡期，管理層預期2026年直營費用不會大幅增加，重點轉向店效提升與補強式開店。

該機構認爲公司中期仍受益於“高端化+新能源+出海”方向，但4Q25已體現投入加大對利潤的階段性擠壓。該機構暫維持買入評級與目標價22.50港元，待年報披露後重點跟蹤費用結構、單車盈利與渠道效率變化並更新預測。