【首席視野】趙建：2026年買什麼？

2026年建議維持“左手黃金，右手科技”戰略配置，但需關注從流動性驅動向通脹驅動EPS的週期股切換機會。中國資產重估進程繼續，A股牛市邏輯未變，政策有進一步寬鬆空間。需警惕美國通脹頑固與降息節奏風險。房地產可觀望，下半年或可佈局核心資產，並配置軍工板塊對沖地緣風險。

2026年“左手黃金，右手科技”的戰略級配置仍然看不到需要改變的強烈信號，但是鑑於分母端（降息和流動性驅動）提升的空間可能沒有我們想象的那麼大，同時隨着中國通縮週期築底與美國、日本再通脹，通脹驅動EPS的週期板塊補漲成爲2026值得下注的一個策略。畢竟，2025年的流動性因子，已經讓AI和稀缺資源狂歡了一年，估值也需要結構性再平衡。

最近三年都是宏觀交易的大年。各國央行對週期宿命的反抗，人爲創造的資產負債表導致嚴重的結構性資產荒。因此每一次的重大沖擊，從疫情到戰爭，從科技革命到關稅戰，事後來看都是增配優質資產的黃金坑。只是在結構上，由於一直存在中國與全球的政策與經濟週期錯配，也就是“全球都在通脹，只有中國在通縮”、“全球都在加息，只有中國在降息”，導致中國風險資產被嚴重低估。首先是權益資產，然後是不動產，整整差不多三年，中國資產陷入黑暗的估值永夜。

因此，在去年924之前的整整三年，除了債券中國投資者不知該買什麼。房價和股價都在下跌，本來能帶來“穩穩的幸福”的理財，也出現了巨大的淨值波動，於是只好存入銀行定期，而且拉長期限，也只是尋求那僅僅3%的年化回報。可是到今天，當過去100多萬億元的定期存款到期，突然發現過去3%的存款利率只剩不到1.5%，而且五年期定存竟然消失了。於是，上百萬億儲蓄不知投向什麼資產，日暮鄉關何處是，煙波江上使人愁。小康社會，老百姓的財富保值增值與就業一樣重要。

這意味着，中國真正的資產管理和資產配置時代已經到來。過去的資產管理乾的是什麼，主要是帥哥美女內卷的營銷端。營銷來的資金投什麼？左手城投債、右手房地產，這是標準化的底層資產，說到底投的還是土地資本+剛兌信用。老百姓自己的資產配置也很簡單，“閒錢買理財、借錢買房子”。當時爲什麼有貸款買房意願，一是因爲當時有通脹預期、房價上漲預期，加槓桿買房等於將通脹轉嫁給銀行；二是長期住房按揭貸款利率在4%左右，但是能買到4.5%左右的理財產品，這意味着可以自己創造資產負債表。

而今天恰恰相反，雖然按揭貸款利率已經到了3%的歷史新低，但是再也沒有了穩定在3%的理財，普遍的理財收益率低於2%，而且淨值波動比較大。在這種情況下，誰還會主動加槓桿購置資產？相反，歸還3%以上的住房貸款就是一種變相的理財。

通貨緊縮的歲月，資產端荒草蔓延，負債端風聲鶴唳。投資者缺乏信心，抵押品價值枯竭，誰來創造一個新的信用週期？現代貨幣體系下，信用週期就是貨幣週期。能將廣義貨幣和社融增速穩住的，只有“最後借款人”和“最後貸款人”，分別是作爲中央政府代理人的地方政府與作爲中央銀行代理人的商業銀行。這種信貸—貨幣機制可以看作中國式MMT。這種資產負債表的創造，是外生的。因此我們看到了M2增速與M1增速的背離，M2增速穩定但是社會卻處處銀根緊缺的背離。

在2022年中國資產開始被低估的時候，黃金等貴金屬開始進入超級牛市，接下來又遇到了Opengai引領的AI科技革命，一個新的戰略級投資組合清晰的展現在眼前：左手買黃金，右手買美股七姐妹。如果比例合適，這個組合的收益率那幾年相當可觀，可以說是翻番級的。所以，那幾年有很多果斷賣掉房子買入黃金與美股的中國投資者賺翻了。當然大量買入美股的畢竟只是少數。不過，放下買房執念加大力度定投黃金的，倒是不在少數。

注意，“左手黃金、右手科技”不是一個權宜之計下的交易型組合，而是一個戰略級別的配置型組合。黃金錶達的是國際貨幣體系的範式之變，是對美元信用裂縫、債務無序擴張與地緣動盪不安的反抗。AI科技表達的是一輪新的康波週期。今天美國在AI上的資本支出已經超過了商業地產的投資，美國投資者組合中的AI股票配置比例也超過了房地產。中國A股市場上的TMT板塊也超過了房地產。

慶幸的是，2024年8月，美聯儲終於開始降息，中美貨幣政策背離的時間也終於結束，中美利差開始邊際收窄。中國資產重估的春天終於來到，隨着924一聲春雷，中國股市——A股和港股——開始全面復甦。這不是一次簡單的反彈，而是一次中國貨幣政策範式之變後中國權益資產的系統性重估。不止於此，今年春節DeepSeek橫空出世後，發源於美國的AI科技革命終於傳遞到了中國，在港股上也掀起了一波超級牛浪。於是，在4%以上無風險利率重壓下開啓美股牛市的兩大性感因子——科技革命與貨幣放水，也悉數在中國股票市場中上演，在2025年掀起了轟轟烈烈的中國牛市。

整個中國資產重估的進程在三季度達到了高潮。然而從9月份開始，我們看到受到美元降息猶豫不決的影響，加密貨幣和恒生科技在達到最高點後幾乎同時步入下跌通道。當前來看，仍然沒有起色，可以說已經進入了技術性熊市。主要的原因是美元流動性在邊際上的收緊，至少是寬鬆低於預期。要知道，比特幣和恒生科技是兩個對全球流動性邊際極其敏感的品種。一是美元降息節奏出現凌亂，這也不能怪美聯儲，的確是美國的通脹非常頑固。二是日元在搗亂，成爲發達國家率先進入加息通道的國家，難免會導致套息交易反轉虹吸部分流動性。本來在亞洲準備增配港股的國際投資者，可能轉而增加日債的比重。要知道過去三十年，日債可是性價比比較高的資產，一度還成爲避險資產。

而人民幣最近一個季度的強勢升值，實際上也是在變相“加息”。一是降低了中國投資者投資海外資產的吸引力，與往年相比，今年投資美債的收益加上匯兌損失的話，收益率甚至可能是負的。二是提高了人民幣資產的吸引力，如果人民幣匯率一直保持穩中有升的話，“人在國內，錢在海外”的失衡會在2026年得到進一步的再平衡，從而提高人民幣資產的估值。然而，錢回流中國，除了儘快走出通縮，提高人民幣實體資產的收益率之外，提高資本管制的彈性也是非常重要的一環，否則海外的錢要系統性的回流還是會有深層次的擔憂——一旦進來了，出去又變得困難。

在風險端，最大的灰犀牛是美元降息的節奏，或者是美國通脹中樞下移的空間。當前來看，我們可能低估了通脹的頑固程度——特朗普的關稅戰和禁止移民，都可能讓商品和服務價格的上漲死灰復燃。再加上龐大的債務和赤字還在指數級增長，貨幣化也在所難免，美聯儲已經停止縮表，一個新的資產負債表週期出在開啓前夜。如果美國通脹控制不到2%以下，美元降息的空間還剩下多少？所以，2026年最大的風險是從美元降息交易（分母端）到再通脹交易（分子端）的切換，所以我才說2026年的一個重大交易機會是從高估的成長股向通脹驅動EPS的週期股的切換。

無論是想象空間在分母端（降息）還是在分子端（通脹），金銀銅等貴金屬的超級牛市仍然可以持續。雖然當前看上去漲的比較瘋狂，但是在階段性的估值消化調整後（比如黃金第一次衝破4200後調整了11%）還會繼續沿着牛市趨勢上行。因此，大幅降低貴金屬的比例是冒有一定風險的。

中國股市牛市仍然沒有改變的信號，我們繼續延續這一次牛市是戰略級牛市的判斷。由於2025年財政政策+出口的組合動力交出了滿意的答卷，因此節約的貨幣政策空間可以遞延到2026。畢竟2025年美元降息三次、降了75個BP，而人民幣只降息一次、只降了10個BP。再加上人民幣升值壓力較大，這就爲2026年的降息、降準留下了比今年還要大的空間。

至於實體經濟的通縮風險，我們的預期可能要比基準樂觀一點，大破纔有大立。因此，對於中國的房地產，我們的預期也比普遍的預期要樂觀一些，週期的築底和反轉雖然會很漫長，但沒有普遍認爲的那麼悲觀。不過，2026年仍然是關鍵的觀望時間窗口，不宜盲動，最快下半年可以逐漸佈局被嚴重低估的核心城市的核心地段房產。除此之外，爲了對沖大國博弈和臺海地緣風險，軍工和防務板塊是不能忽視的配置品種，這個我已經在之前的直播中一再提示。