【券商聚焦】愛建證券首予老鋪黃金(06181)"買入"評級 指產品結構優化驅動盈利能力上行

金吾財訊 | 愛建證券研報指出，據弗若斯特沙利文，國內黃金珠寶市場規模穩步增長，2018-2023年CAGR爲 7.2%，其中古法金細分賽道高速擴容，同期 CAGR 高達64.6%。老鋪黃金(06181)是國內率先推廣"古法黃金"概念的品牌先行者，產品類型包括足金鑲嵌產品和足金黃金產品。公司憑藉差異化的品牌定位與高淨值客羣的深度運營，2017-2024 年營收CAGR 達53%，增速領先同行。

該機構指出，公司股價表現的催化劑如下：1）門店網絡擴張空間廣闊。對標寶格麗、卡地亞在國內分別開設114、68 家門店，公司目前僅 45 家，高線城市加密與新一線城市存在增長空間。北京已佈設13家門店但核心門店排隊時長並未縮短，說明多店模式可行且潛在需求尚未充分釋放。2）同店增長動力持續。忠誠會員數量保持高速增長，2023 年復購會員同比增加超130%，購買頻次提升趨勢明確，疊加年消費 30 萬元以上高淨值客戶佔比從2021 年22.6%提升至2023年26.7%，會員價值貢獻持續提升。購買頻次與單客產出共同驅動同店收入增長。3）高坪效與快速盈利形成正向循環。2023 年收入前五門店坪效達每平米每月12-44 萬元，新店平均初始盈虧平衡期僅約 1 個月，現金投資回報週期約 6 個月，卓越的單店模型增強議價能力，使公司更易獲取優質鋪位。4）足金鑲嵌產品佔比持續提升，產品結構優化驅動盈利能力上行。足金鑲嵌產品收入佔比從 2020 年的 38.5%提升至 24H1 的61.0%，產品結構已完成從足金黃金主導向足金鑲嵌主導的切換。足金鑲嵌產品毛利率較足金黃金產品更高，佔比提升將帶動整體盈利能力改善。

該機構表示，公司作爲國內古法手工金器第一品牌，通過"一口價"定價模式實現產品價值與原材料成本脫鉤，依託足金鑲嵌、金胎燒藍等獨創工藝構建技術壁壘，以高端商圈選址疊加剋制拓店策略主動進行稀缺性管理，成功在同質化競爭激烈的黃金珠寶賽道中開闢高端細分市場。預計公司 2025/2026/2027 年淨利潤分別爲52.3/73.0/91.6億元，同比增長254.8%/39.7%/25.4%，對應 PE 分別爲 20.6X/14.8X/11.8X，首次覆蓋，給予"買入"評級。