傳統主業萎縮、轉型未果，百億應收懸頂債務高企，碧水源陷多重困境

證券之星 夏峯琳

作爲國內膜法水處理領域的昔日龍頭，碧水源(300070.SZ)正遭遇上市15年以來最嚴峻的經營挑戰。最新業績數據顯示，公司前三季度營收同比下降，歸屬淨利潤虧損同比擴大。

證券之星注意到，受環保行業整體增速放緩等因素衝擊，碧水源傳統主業持續承壓。爲應對行業變局，公司嘗試從過去依賴PPP工程向“設備銷售+運營服務”模式轉型，並加速佈局戰略性新興產業。然而，目前新業務收入規模難以填補傳統業務下滑帶來的缺口。

在舊引擎失速、新引擎尚未全面發力的青黃不接階段，除業績虧損，碧水源還面臨應收賬款長期高企、短期償債的壓力。爲此，公司近期推出總額達80億元的融資計劃，以緩解資金緊張局面。

營收下滑、虧損擴大，轉型業務難補缺口

公開資料顯示，碧水源專業從事環境保護與水處理業務，業務覆蓋該領域全產業鏈。公司以自主研發的膜材料、膜元件、膜組器系統及吸附材料爲核心，結合配套工藝技術與工程運營服務，爲客戶提供市政與工業水處理、資源化利用、高品質供水、海水淡化、溼地保護與生態修復、鹽湖提鋰及資源循環利用等綜合解決方案。

2025年前三季度，公司實現營業收入43.72億元，同比下降7.96%；歸母淨利潤虧損7963.55萬元，同比下降85.44%，虧損規模較上年同期幾乎翻倍；扣非淨利潤虧損9031萬元，同比下降55.11%。

從單季度表現來看，儘管2025年第三季度營收同比增長10.93%，但歸母淨利潤仍同比下降7.97%，顯示其核心盈利指標尚未實現實質性改善。

對於業績下滑的原因，公司解釋稱，受市場環境等因素影響，公司及重要控股公司整體訂單量較去年同期有所減少，導致營業收入和毛利率同步下滑。此外，重要參股公司持續虧損，也對公司當期的投資收益產生了負面影響。

證券之星注意到，經過多年高速發展，水處理市場滲透率顯著提高，新增需求增速明顯放緩，市場進入存量博弈階段。龍頭企業普遍面臨訂單獲取難度加大、盈利空間收窄的挑戰。儘管膜技術在水處理領域具備高效節能優勢，但隨着技術普及與參與者增多，項目毛利率持續走低。

碧水源2025年三季報顯示，公司綜合毛利率爲23.97%，同比下降3.8個百分點。其中污水處理業務雖未在三季報中單獨披露毛利率，但半年報數據顯示，該核心業務毛利率同比下滑9.15個百分點。

此外，碧水源的業績困境，與環保行業PPP模式的興衰變局深度捆綁。自2017年起，國家陸續出臺多項政策，加強對PPP項目的規範管理，在項目入庫、融資及回報機制等方面提出了更高要求。碧水源作爲PPP模式的深度參與者，曾承接大量相關項目，因此在行業調整期中也首當其衝。

政策收緊後的次年，公司淨利潤即遭遇“腰斬”，此後業績整體呈波動下行趨勢。到2024年，公司歸屬淨利潤已不足2017年的3%。

面對傳統主業的持續壓力，碧水源也早早轉型。自2019年中交集團入主以來，公司明確提出戰略轉型方向，致力於減少對PPP工程業務的依賴，逐步向“設備銷售+運營服務”的輕資產模式轉變。然而，其運營服務業務規模始終未見顯著突破，隨着傳統污水處理業務逐步萎縮，該業務直至2025年上半年營收佔比才超過50%。

在此過程中，碧水源進一步提出“12256戰略”，即在傳統領域通過技術升級挖掘存量價值，保持穩健增長；同時積極拓展工業水處理、海水資源綜合利用、鹽湖資源化、醫藥膜等高附加值領域，以打開新的增長空間。

不過，轉型之路並非一帆風順。目前，碧水源新興業務收入規模仍然較小，尚未形成實質性利潤貢獻，難以填補傳統PPP業務下滑所帶來的業績缺口。

百億應收“懸頂”，拋80億融資計劃“補血”

比業績虧損更棘手的，是碧水源長期懸而未決的百億應收賬款困局。截至2025年三季度末，碧水源應收賬款規模已攀升至126.38億元，較2022年末的95.48億元增長32.36%，三年間增幅超過三成。這一規模相當於公司2025年前三季度營收的2.9倍，佔總資產的15.34%。

證券之星注意到，自2022年三季度以來，公司應收賬款週轉率持續走低。至2025年前三季度，該指標已進一步降至0.054，反映出公司資金回收週期不斷延長，資產流動性持續承壓。

對於應收賬款問題，公司表示，這主要源自過去一段時期粗放發展所積累的歷史遺留問題，目前正逐步推進解決。碧水源雖已成立清欠小組加強催收，持續加大對各類應收賬款尤其是長賬齡款項的回收力度。

今年前三季度，公司經營性現金流同比轉正至4517.97萬元。公司表示，主要爲報告期內公司加大應收款項清欠，同時加強資金計劃管控，綜合導致經營性現金流量淨額增加。

不過，現金流狀況改善難掩公司當前面臨的債務壓力。截至2025年三季度末，碧水源資產負債率升至63.03%，較2024年末進一步上升；總負債規模達519.42億元，其中短期借款61.3億元，一年內到期的非流動負債35.58億元，二者合計96.88億元。而同期公司貨幣資金僅爲45.35億元，短期償債能力明顯不足。

證券之星注意到，償債壓力推動碧水源走上大規模融資“補血”之路。2025年11月，公司拋出一項規模達80億元的融資計劃，擬註冊發行不超過40億元超短期融資券及40億元中期票據，募集資金主要用於補充流動資金及償還金融機構借款。

從昔日行業龍頭到如今業績與債務雙重承壓，碧水源的轉型之路仍充滿挑戰。儘管公司已在戰略調整、業務轉型與融資“補血”等方面展開努力，但面對傳統業務的萎縮、應收賬款的積壓與流動性風險的持續，80億元融資能否真正打開經營困局，仍待觀察。(本文首發證券之星，作者｜夏峯琳)