以配置思維，直面高波時代

當前，全球市場正步入低利率、高波動與高不確定性的新階段。宏觀經濟面臨的不確定因素增加，地緣政治風險頻發，資產價格波動幅度加大，投資者面臨的市場環境日益複雜。

在這種背景下，單一資產或單一策略的收益率波動性顯著提升，傳統“買入並持有”策略的效能減弱，投資者對於穿越週期、多元資產配置的需求變得愈發迫切。在此背景下，市場對全天候投資策略的關注升溫。

01.

全天侯投資團隊

“全天候投資策略”最早由橋水基金創始人瑞·達利歐提出，其核心理念是：通過科學配置，力求讓投資組合在各種環境下都能保持相對穩定的表現。

傳統的全天候投資策略旨在通過配置多類資產應對宏觀經濟週期。近幾年，伴隨着股票市場結構分化加大，全天候投資策略也被用於權益投資，主要指通過風格、行業、因子的分散抵禦市場風格輪動與行業週期，具體包括多因子策略、行業輪動策略、Smart Beta等。

以多因子策略爲例，不同風格因子(如景氣、價值、紅利、動量等)在不同市場環境下表現差異顯著，基金經理通過配置多個風格因子，力求在不同市場階段獲取較平穩的收益。

以主動權益業務起家的廣發基金，從2022年開始培育全天候投資團隊。目前，團隊成員有6名，平均證券從業年限超10年。團隊負責人是廣發基金總經理助理楊冬，從業已有19年，投資年限已有16年。此外，還有2位主觀行業研究員分別負責科技和週期方向，另有2位量化研究員提供細分策略，包括基本面量化和機器學習的AI增強體系。

區別於傳統的主觀多頭選股框架，楊冬帶領的全天候投資團隊以多策略爲核心，以量化賦能主動投資。作爲團隊負責人，楊冬基於“宏觀四周期”體系確定行業與風格方向後，再由主觀與量化研究員分別在各自領域捕捉個股Alpha，實現賠率與勝率的結合。

基於“主觀多頭+主動量化+AI增強”三位一體的投資框架，楊冬團隊在管產品雖然在定位和策略方面各有不同，但都跑出了優秀的業績，便於投資者根據市場判斷和自身偏好靈活搭配。

結合產品定位和投資策略來看，楊冬團隊管理的產品可劃分爲三個類別：

一是主觀選股類，全市場選股，包括廣發多因子、廣發價值領航一年持有、廣發均衡成長；

二是風格增強類，在Smart Beta基礎上做增強，如廣發穩健策略(紅利風格)、廣發成長智選(景氣風格)；

三是板塊增強類，聚焦特定板塊做增強，如廣發製造智選、廣發科技智選、廣發資源智選，分別對標申萬製造指數、中證新興成指和內地資源指數。

02.

追求多元的Alpha

近年來，社交媒體上都熱衷於討論怎麼搞副業，從午休送外賣，到下班跑滴滴，收入來源多元化已成爲抵禦職業風險的重要手段。投資世界同樣如此——收益來源越多元，組合的穩健性就越強。

在高波動的市場環境中，單一Alpha來源容易受風格輪動或行業週期影響，而多策略、多來源的Alpha能夠有效平滑收益曲線，提升投資體驗。

楊冬帶領的全天候投資團隊，其投資哲學的核心，就在於構建多元化的Alpha來源。

這主要體現在兩個維度：一是策略層面的低相關性，二是阿爾法來源的多樣性。

自2009年管理組合以來，楊冬歷經多輪牛熊轉換，並系統性地思考如何構建一個能夠適應不同市場環境的投資體系。經過大量觀察，他發現，大多數出色的基金經理都有自己擅長的風格領域，但這些風格本身具有明顯的週期性。

那麼，應該如何解決單一策略會面臨的週期性問題？主動擅長賠率，量化擅長勝率。楊冬的設想是，通過搭建有針對性的基本面量化團隊，將主動與量化結合，做出更具“魯棒性”(即面臨外部干擾時的穩定性)的組合。

圍繞這個設想，楊冬從2022年開始探索多策略投資，搭建“主動+量化”的複合型團隊。

在團隊內部，楊冬建立了專業分工、優勢疊加的協作機制。楊冬本人負責宏觀策略和風格研判，還配備了科技、週期等方向的行業研究員，以及專門負責基本面量化和AI增強的量化研究員。

圖：楊冬團隊搭建的“主觀多頭+主動量化+AI增強”投資體系

策略和人才的多元化佈局，不僅有效降低了產品之間的相關性，還提升了阿爾法來源的多樣性：一方面，主觀研究深耕個股深度研究，挖掘高賠率機會；另一方面，量化研究則通過系統化方法，致力於廣泛捕捉市場中的高勝率機會。二者相輔相成，形成互補。

打個比方，這個團隊就像一個“武林江湖”，每個人師承不同、招式迥異。但市場風格總是在變的，有時這招好使，有時那招更靈，正因爲大家會的招式不一樣，團隊裏總有人能適應當下的環境，找到賺錢機會，平滑團隊整體管理組合的超額波動。

根據申萬宏源的研究，楊冬在管產品相對偏股基金指數的超額收益相關性普遍低於50%，這種低相關性進一步增強了整體組合的穩定性。以楊冬管理的廣發穩健策略爲例，該產品採用“主觀多頭+主動量化+AI增強”的多策略融合模式，在紅利風格基礎上進行增強。

其中，港股部分通過主觀研究挖掘高股息標的，A股部分則通過量化模型篩選紅利低波、紅利成長等細分策略股票。這種“主觀+量化”的雙輪驅動，使該產品自2024年1月楊冬接管以來，截至今年12月4日的區間回報達52.85%，相比業績基準的超額回報達29.75%。

03.

PB-ROE的時代解法

從細分的產品定位、豐富多元的投資策略可以看到，楊冬是一位與時俱進、不斷精進投資策略的基金經理。

基於近兩年在風格增強策略產品積累的經驗，楊冬在其新產品——廣發質量優選股票(A類：025788；C類：025789)中，把投資方向瞄準了“價值與質量”。

近幾年宏觀經濟結構性調整，使得諸多跟CPI、國內投資相關的公司景氣度較低、在資本市場上表現不太理想。但也正是如此，反而有不少值得留意的低估機會。

在近期的媒體採訪中，楊冬分享了其對資本市場及PB-ROE策略的看法：

(1)質量因子(ROE)的行情處於歷史性低位，擁擠度極低，未來反轉的勝率與賠率均較爲可觀；

(2)估值因子(PB)雖然短期可能存在波動，但長期來看仍是顯著的Alpha來源。堅持低PB選股，長期來看提供了較好的安全邊際和收益潛力。

當然，PB-ROE策略的核心在於尋找“便宜的好公司”——即兼具低估值與高質量的企業。然而這個框架也有一定的侷限性：容易因爲過於靜態的評估陷入價值陷阱，忽視成長性因素錯失新興機會等。

對此，具備多方法融合、兼容幷蓄能力的楊冬團隊，也對尋找高質量、高性價比標的的PB-ROE框架做了相應的迭代與升級——

圖：楊冬團隊的改良版PB-ROE策略

升級一：聚焦ROE的“持續性”與“改善空間”

傳統PB-ROE策略往往側重於靜態的ROE水平，容易陷入“高ROE=好公司”的簡化邏輯。但現實中，部分企業的高ROE可能源於週期高點或財務技巧。爲了規避這個風險，楊冬團隊更加註重ROE的持續性與改善潛力。

例如，某傳統制造業企業可能因行業低谷而ROE暫時承壓，但通過主觀調研，可以看出其是否具備通過技術升級、效率提升實現基本面改善的可能性。

這種動態視角有助於篩選出“既有安全邊際又有盈利改善潛力”的公司，而非簡單追逐表面數據亮眼的標的。

升級二：強調經營效率(ROE)與成長性並重

在經濟結構轉型深入、企業價值創造模式發生變化的環境下，單純的成長投資或價值投資都面臨挑戰。楊冬團隊將成長性納入PB-ROE評估體系，使策略更符合低增長、低通脹時代對企業綜合價值的定價邏輯。

這個融合策略，有助於尋找那些既能維持較高ROE水平，又具備成長空間的企業。例如，在新能源領域，部分企業可能因行業競爭導致當前ROE不高，但其技術優勢和市場份額提升顯著，這類企業就成爲策略重點關注的對象。

總體而言，楊冬團隊採用的升級版PB-ROE策略，並非僅僅基於PB與ROE指標的定量數據來選股，而是將其置於宏觀經濟背景、行業發展趨勢和企業生命週期中進行綜合判斷。

我們可以從兩個不同的例子來看升級版策略的選股特點。

例如，創新藥是一個高研發投入的行業，部分企業可能因研發投入較大導致當期ROE不佳，但若其產品管線豐富、技術壁壘高，未來ROE改善空間巨大，便符合“質量優選”的選股標準。相反，某些傳統行業龍頭企業雖然靜態ROE較高，但是其所在行業處於下行週期且缺乏轉型動力，則可能需要規避。

通過將持續性、成長性等動態因素納入傳統框架，楊冬團隊對PB-ROE策略的升級，正是對經濟轉型與產業變化的積極回應。

04.

百花齊放的配置工具

從產品譜系角度來說，楊冬團隊打造了一個定位清晰、策略不同的“工具箱”。

(1)主觀多頭類：廣發多因子、廣發價值領航、廣發均衡成長，是均衡配置的全市場基金，適合作爲長期持有的底倉配置。

(2)風格增強類：廣發穩健策略、廣發成長智選，作爲風格增強型產品，讓投資者可以根據對市場風格的判斷進行靈活調整，在紅利與成長之間尋找平衡點。

(3)板塊增強類：廣發製造智選、廣發科技智選、廣發資源智選，則爲看好特定板塊的投資者提供了精準出擊的進攻之矛。

在此基礎之上，近期正在建設銀行、廣發基金直銷等渠道發行的廣發質量優選(A類：025788，C類：025789)，則在風格工具箱中再添一件趁手的“兵器”。

該產品採用升級版PB-ROE策略，專注於挖掘兼具成長潛力與價格優勢的優質資產，填補了質量因子投資工具的市場需求。

市場永遠在變化，風格輪動亦是無休止的旋律。歷史經驗表明，很難有單一策略或單一產品能夠成爲所有市場環境下的“常勝將軍”。

正是認識到這一點，楊冬團隊沒有追求打造“全能型”產品，而是通過構建“低相關性、多元化”的產品矩陣，讓投資者能夠根據市場環境的變化，自主進行組合調整。這種思路的轉變，其實也標誌着基金行業從“產品導向”向“用戶導向”的轉變。

當產品成爲可理解、可預期、可組合的工具時，投資者便從被動的持有者轉變爲主動的配置者。

你可以構建以廣發多因子爲盾、以智選系列爲矛的進取型組合，也可以配置廣發穩健策略與廣發成長智選平衡搭配的穩健型組合，更可以根據對質量因子的判斷，將廣發質量優選納入組合，分享兼具價格和質量優勢公司的投資機會。

這種清晰的產品定位和策略區分，重塑了投資者與基金之間的關係——從追逐“明星基金”，到理性配置；從短期博弈，到長期陪伴；從重倉押注，到組合平衡。

面對高波動時代的不確定性，比較理性的應對之道或許不是預測市場，而是通過構建多元化的配置組合來應對風險。楊冬團隊打造多策略產品體系，正是這一理念的生動實踐。它讓投資者能夠以配置思維來代替擇時、選股的焦慮，最終在充滿不確定性的市場中，找到屬於自己的確定性收益。

（來源：財富觀察室公衆號）