【特約大V】聶振邦：卡拉曼進行基本分析前　會考量的兩個問題

金吾財訊 | 賽思·卡拉曼 (Seth Klarman) 提出《安全邊際》的30個重要思想，現已來到最後階段的撰文。前文關注成長股基本面分析時要留意事宜，本篇則着眼於進行分析時心態上的準備，會看兩個思想，先是第二十六個“保守主義和成長性投資”，這是關於公司預測。就此思想，卡拉曼提出一個問題：“價投者該如何應對『預測不可知的未來』這分析的必要性呢？”按筆者理解，應是指向能量化的項目，例如未來收入、盈利或股價走勢。而於回答此問題，卡拉曼表示唯一的答案就是“保守主義”(Conservatism)。


理由是所有的預測都有可能出錯，樂觀者傾向將預期擺到不穩定地高的位置，若幾乎所有預測的事情都按預期發展故然是好；否則他們根本不曉得收入、盈利，甚至是股價走向不如預期時該怎麼辦，屆時只會任由損失持續出現。至於若是做了保守的預期，則是很容易達到，甚至超額達標。因此價投者應被大力推薦只做保守預測，繼而以極大的折讓價入手價值遠高於此價的股票。筆者想補充到，保守預測與經濟前景掛鈎，所以一般會都量在經濟平穩，甚或出現不景氣時，分析公司的業績並股價走勢會如何。

接着看第二七七思想，是卡拉曼提出的另一個問題：“要做多少研究和分析纔算足夠呢？”他表示有些投資者對於將要投資的公司，巴不得自己完美掌握了相關的所有知識，爲此他們進行研究，直到認爲經已對該公司的一切瞭若指掌。他們研究行業和競爭情況、聯絡公司前僱員、行業顧問和分析師，爲得着親身面見公司高層的機會。他們分析公司過去十年，甚至更久之前的財務報表和股價走勢。這份勤奮令人佩服，但有兩個缺點。第一，不管你做了多少研究，有些資訊總是難以捉摸。


故此卡拉曼的看法是投資者要學會在資訊不完全的情況下進行分析。第二個缺點是就算可以掌握一間公司的所有資訊，也不代表該投資者一定能夠獲利。當然，這不是說基本面分析就沒用了。這分析肯定有用；但要留意如此分析的侷限性。資訊一般跟隨著名的80/20法則：首80%的可用資訊是在首20%的時間內收集到的。深入基本面分析 (in-depth fundamental analysis) 的價值受制於邊際回報遞減法則 (law of diminishing marginal returns)。大部分投資者力求確定性和精準度，避免難以獲得資訊的情況，殊不知都是徒勞無功。

究其原因，低價總會伴隨極高的不確定性。筆者舉個例子，若某大型上市公司將要公佈最新業績表現，如何公司通常在績前會見多間券商或投行提供收入及盈利預測，看法往往是五花八門。不同的投資者對券商或投行的預測偏好不盡相同，自然在績前部署各異，有的買入；有的沽售，形成股價較平日波幅大，正是業績的不確定性，才存在公司價值被低估，並出現低價買進的的可能。當不確定性消失，普遍投資者對該股的評價變得相若，股價會被立時修復，以有利價格買進的機會稍瞬即逝。

卡拉曼認爲成功的投資者往往受惠於能在知識不夠完善的情況下做出投資決策，他們因能承擔不確定性風險而獲得豐厚回報。當其他投資者還在苦苦鑽研公司之前根本無法找到答案的細節時，可能會讓他們錯失了以低價買入的機會，儘管資訊不完整，但這些低價卻已提供了充足的安全邊際呢！

【作者簡介】聶振邦 (聶Sir)
畢業於香港理工大學金融服務系，
超過17年從事金融業和投資教學經驗，
四本投資和理財書籍的作者。
香港證監會持牌人
【聲明】筆者確認本人及其有聯繫者均沒有出現以下兩種情況，其一是在執筆前三十天內曾交易上述分析股票；其二在文章發出後三個營業日內交易上述的股票。
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