分析-美元套期保值熱潮消退，令綠油油的美元如釋重負

Alun John/Naomi Rovnick

路透倫敦11月21日 - 在美國關稅衝擊重創美元僅數月之後，海外投資者急於保護所持美國貨幣免受美元下滑影響的行動已大幅放緩--這是對美元的信心投票，有助於美元從多年來最嚴重的頹勢中復甦。

分析師稱，雖然投資者的對沖活動高於歷史水平，但與美國總統特朗普在4月2日 "解放日 "宣布全面徵收貿易關稅後不久的時期相比，這種活動已經放緩。

當時，持有美國資產的外國投資者受到股票和債券價格暴跌以及美元暴跌的打擊 (link)。頭腦靈活的投資者開始對沖美元進一步下跌的風險， (link)，這一趨勢有望獲得增長勢頭。相反，這種趨勢已經放緩，使美元得以穩定下來。

"野村外匯和新興市場全球主管大衛-利（David Leigh）說："我們現在與客戶的對話表明，這些(對沖) 流量不太可能像我們在 5 月份的對話中所說的那樣馬上出現。

追蹤美元兌其他主要貨幣匯率的美元指數=USD自6月底以來已經反彈了近4%，當時美元指數在經歷了自20世紀70年代初以來最大的上半年跳水 (link)，損失近11%。

有關套期保值的數據十分有限，分析師們只能從稀缺的公開數據以及銀行和托管機構編制的數字中進行推斷。

全球最大的托管機構之一NYCB（BNY）對客戶定位的分析表明，他們在 2025 年初非常看多美國資產，這表明他們並不預期美元會進一步走軟，並且樂于在沒有太多對沖的情況下操作。

這種情況在 4 月份發生了變化，目前的對沖水平高於正常水平，但低於 2023 年底的水平，當時市場開始預期美聯儲會降息。

"NYCB高級市場策略師 Geoff Yu 說："今年美元多元化的故事更多的是被談論，而不是付諸行動。

其他大型托管機構也報告了類似的情況。

State Street Markets 對 State Street 托管和管理的資產進行的分析表明，截至 10 月底，外國股票經理對其持有的美元資產的對沖率為 24%，自 2 月份以來增加了 4 個百分點，但遠低於過去 30% 以上的對沖率。

他們還表示，最近幾周這種情況有所減緩。

不同市場的 情況 也不盡相同。澳洲國民銀行 11 月份對澳大利亞養老基金的調查發現，"對美國股票的對沖行為沒有實質性變化"。

然而，丹麥央行的數據顯示，該國養老基金的對沖行為在 4 月後有所增加，目前已趨於穩定。

哥倫比亞 Threadneedle 公司首席投資官威廉-戴維斯（William Davies）說，該公司最初是為了保護其持有的美國股票，防止美元進一步走軟，但後來解除了部分對沖，押注美元不會進一步下跌。

沒有滾雪球效應

套期保值本身會導致貨幣波動--在之前未套期保值的頭寸上增加美元下行的保護，實際上就是拋售美元，反之亦然。

如果再加上利率變動，效果就會非常明顯--美元下跌會引發更多的套期保值交易，使美元進一步走低。

"匯豐銀行全球外匯研究主管保羅-麥克爾（Paul Mackel）說："今年早些時候，人們對這種滾雪球效應的發展感到興奮，儘管最終並沒有真正形成。

對於明年，"這是一個值得關注的問題，但這不是我們的基本設想"。

不過，投資者的行為可能正在發生變化。貝萊德估計，今年流入在歐洲、中東和非洲上市的美國 股票交易所交易產品的資金中，有38%流入了那些有外匯對沖的產品，這與2024年98%的資金流入無對沖產品的情況相比發生了重大變化。

成本、相關性和複雜性

成本也是一個因素，取決於匯率差異，因此因市場而異。這可能有助於解釋為什麼不願意對沖頭寸。

羅素投資公司（Russell Investments）固定收益和外匯解決方案戰略全球主管 Van Luu 估計，日本投資者為對沖美元疲軟支付的年化成本約為 3.7%。

這是一筆不小的數目--如果美元/日圓在一年內保持穩定，那麼投資者與未對沖的同行相比就會損失 3.7%。歐元投資者的同等成本約為 2%。

"Luu說："我對歐元投資者有一個經驗法則，如果成本在1%左右，他們就不會太在意，但如果是2%，就會成為一個因素。

資產相關性也很重要。傳統上，股市下跌時美元會走強，這意味著海外投資者的美國頭寸會得到有效保護。

但 4 月份的情況並非如此，這也是造成套期保值潮的原因之一。本月，由於股市再次暴跌， (link)，美元保持穩定。

對於許多投資者來說，如果固定基準沒有套期保值，那麼變化也會變得複雜，因為他們的目標是跑贏固定基準。

富達國際（Fidelity International）建議歐洲投資者逐步對沖50%的美元敞口，但宏觀和戰略資產配置主管薩爾曼-艾哈邁德（Salman Ahmed）指出，這是一個 "非常複雜 "的過程，可能需要改變管理和基準。

如果利率走勢不利於美元，美元又開始走軟，對沖變得更便宜，那麼改變的壓力可能會增大。

"野村的 Leigh 說："美元投資仍有很大的套期保值空間，但能否實現以及實現的速度如何，都是一個未決問題。

"這正是外匯市場正在努力解決的問題。