【首席視野】楊德龍：年底前市場出現震盪調整 但牛市格局不變

楊德龍 系前海開源基金首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事

近期，市場在逼近4000點整數關口後出現一定震盪調整，多空分歧依然較大，導致大盤在衝上4000點後出現快速回落。但我認爲，4000點可能是A股市場行情的中繼，並非行情的結束，意味着牛市的下半場或將在完成調整後逐步展開。

從牛市上半場來看，自“924”政策轉向後，市場出現一波快速上行，開啓了這輪牛市。當時市場連續四個交易日大漲，上證指數短期內上漲千點，且在10月8日放量至3.45萬億，成交量大幅上升，也消耗了市場的做多動能。隨後市場出現持續數月的調整，直至今年一季度，人形機器人板塊大漲，開啓了科技牛行情，科技股大幅上升，後續“七翻身”行情出現，上證指數開啓第二波上攻，一路衝到4000點。上半場的主要特徵是科技股一枝獨秀，衆多傳統板塊表現相對低迷。有投資者戲稱科技股爲“小登股”，新能源、電力、銀行等板塊被戲稱爲“中登股”，傳統消費股及傳統工業製造類行業則被稱爲“老登股”。

今年行情出現分化，背後有着深刻原因。當前我國經濟整體增速放緩，正處於轉型期，從高速增長轉向高質量增長。經濟轉型使得一些傳統行業經營相對困難，業績增長較慢，但新興行業，特別是人形機器人、芯片半導體、算力算法、創新藥等行業呈現良好的上升態勢，市場的賺錢效應也主要體現在這些科技股上。

4000點作爲重要的整數關口，大盤衝上後出現一定的獲利回吐，屬於正常調整，並非行情終結。事實上，近期板塊已出現一定輪動，“小登股”即科技股大漲後，獲利回吐壓力增加，出現回調，但以儲能、光伏、鋰電池爲代表的清潔能源板塊表現突出，說明“中登股”已開始回升。行業板塊的輪動，也表明這輪行情或正在逐步走向深化，而非行情終結。預計今年是結構性牛市，明年可能會逐步轉向全面牛市，傳統板塊即“老登股”也可能迎來上升機會。一般來說，一輪行情中各個板塊都會有所表現，只是上漲順序有先後，一輪牛市接近結束時，應該是大多數投資者都能賺到錢的時候。今年以來，儘管大盤站上4000點，但仍有不少投資者未能盈利，甚至出現虧損，這也說明當前行情可能仍處於牛市上半場。

對於後市，我們要保持信心和耐心。近期二十屆四中全會順利閉幕，公報中公佈了“十五五規劃”的內容，其中重點提到的新興行業，是未來五年重點發展的領域，包括具身智能也即人形機器人、芯片半導體、生物製藥、低空經濟、深海科技、航空航天以及量子技術、可控核聚變等未來產業。這些無疑是這輪行情的主線，因此科技板塊在調整後，後期仍會有表現機會。

不過，科技行業具有“一將功成萬骨枯”的特徵，贏者通喫效應明顯，未來這些行業中必然會出現像美股的英偉達、特斯拉那樣的萬億市值巨頭，但很多科技公司可能只是陪跑。今年仍處於炒作科技股的前期階段，因此與相關行業概念相關的個股往往有明顯上漲。到明年，如行情深化，科技股可能會出現分化，真正能夠釋放業績、拿到大額訂單的科技公司，市值或將持續擴大，而一些僅僅炒作概念的科技股，可能會遭到資金拋棄，甚至出現估值泡沫破裂的風險。

此外，當前部分投資者在股市上漲後加槓桿，兩融餘額已突破25000億大關，超過十年前A股5000點時2.25萬億的歷史高點。儘管目前沒有場外配資，且當前A股總市值已達到120萬億左右，接近十年前5000點時約70萬億總市值的兩倍，槓桿率相對當時更低，但今年加槓桿的資金更多集中在漲幅較大的科技股上，這也使得科技股的調整壓力有所加大。因此，建議投資者認真甄別科技股，判斷哪些具有持續成長力、值得長期持有，哪些是純粹的概念炒作。不排除部分炒作概念的股票估值過高，存在較大風險，建議投資者不要盲目追高被爆炒的科技股，應堅持價值投資，從基本面出發選擇優質公司或基金進行配置，把握這輪行情的機會。

總體來看，這輪牛市是政策支持、資金推動以及居民儲蓄向資本市場大轉移共同作用的結果，爲市場帶來了源源不斷的增量資金。目前我國居民存款已突破160萬億，今年前三季度新增12萬億，大量居民儲蓄需要尋找投資出口。而當前樓市表現低迷，投資機會有限，因此居民儲蓄的大轉移方向主要是股市，這也爲股市帶來了更多增量資金。所以，我對後市仍保持積極樂觀的態度，儘管一些科技股可能存在炒作風險，但參照美股科技股上漲十年、英偉達市值突破5萬億美元創歷史新高的表現，我國科技股的行情仍有較大空間，建議投資者保持信心和耐心。

年末僅剩兩個月的交易時間，市場在年底前可能震盪加劇，特別是今年漲幅較大的科技股，獲利回吐壓力增加，可能引發市場調整。但由於當前場外資金入場意願依然較強，不少前期踏空的投資者希望在科技股調整時佈局，因此年底前市場大幅下跌的可能性不大，部分資金也會選擇在年底佈局明年行情。我認爲，明年市場行情有望從今年的結構性行情轉向全面牛市。

從行業板塊來看，今年以來漲幅較大的科技股，若後期出現一定幅度的調整，將具備佈局機會，因爲科技股行情有望貫穿整個牛市；前期已開始表現的清潔能源板塊，在新能源大戰略背景下仍具有上升空間；此外，投資者可均衡配置，提前佈局尚未啓動的消費白馬股。這些品牌消費品分紅率較高，具有品牌價值，長期投資價值突出，且經過幾年調整後，估值普遍處於低位，適合提前佈局。