【新股IPO】江西生物二次遞表人用TAT撐9成收入、家族控制體系特徵鮮明

金吾財訊2025年10月27日 05:52

金吾財訊 | 據港交所10月26日披露，江西生物再度遞表港交所主板。值得注意的是，該公司曾於今年4月11日首次遞表，後因滿6個月未取得進展，申請自動失效。

從業務格局來看，江西生物在中國人用 TAT（破傷風抗毒素）市場中佔據重要地位，與蘭州生物形成“二分天下”的競爭態勢，且前者長期主導市場，連續18年保持50%以上的市場份額。

然而，高市場份額的光環下，也隱含兩方面問題。

其一，收入過於依賴單一產品。招股書顯示，於2022年、2023年及2024年，人用TAT的銷售收入分別爲1.33億元(人民幣，下同)、1.84億元及2.06億元，分別佔同期總收入的93.9%、93.0%及93.3%。爲此，公司開始嘗試逐漸降低對單一產品的依賴性，如開發蛇咬傷抗毒血清及馬狂犬病免疫球蛋白F(ab’)2等。

其二，股權結構高度集中於家族成員。

集團起源於1969年成立的上海生物製品研究所江西分所，後經多次接管、更名與改制：1984年被吉安地區衛生局成立及監管的醫療衛生器材修配廠接管；1985年改製爲全民所有制企業，並更名爲“吉安地區健康實業公司；隨後於1987年4月、1994年8月及1996年9月先後更名爲江西省吉安地區生物製品所、江西吉安生物製品所及江西生物製品研究所；2002年7月，公司改製爲有限責任公司，最終控制權由現任董事長兼執行董事敬玥的父母敬偉、姜雪獲得；至2017年12月再次改製爲股份有限公司，並更名爲“江西生物製品研究所股份有限公司”，最終控股權亦變更至敬玥，且沿用至今。

敬玥透過海南至正與前海天正，擁有江西生物76.64%的表決權。在股東中還出現了不少敬玥家族成員的身影，如執行董事敬瑞華爲敬玥的妹妹；持有公司4.66%股權的晗頤文化的陳敬宜及陳笑寒均爲敬玥的親屬；持有公司1.68%股權的天順實業由敬玥父親的現任配偶溫盛茹控制；持有公司0.78%股權的瑞慶祥投資股東姜洪濤爲敬玥的親屬等等。

分散股東中，2022年5月公司股權變更中，32名以每股15元價格受讓股權的自然人裏，王維玲、宋紅霞、溫安華及何羣華四人明確爲敬玥親屬。

公司的關聯交易對手方也暗藏家族關聯。公司與鹼泉子、金鹿草訂立若干交易，兩者均由金家大院控股，金家大院由敬玥父親敬偉持有60%股權、弟弟敬瑞豐持有40%股權，本質是家族控制的關聯主體。

公司名稱：江西生物製品研究所股份有限公司

保薦人：中金公司、招商證券國際

控股股東：敬玥

基本面情況：

公司是中國最大的人用破傷風抗毒素（“人用TAT”）提供商和出口商，也是全產業鏈貫通的抗血清平臺商。

公司已建立人用藥和獸藥的協同產品組合。除人用TAT外，公司的現有產品包括獸用破傷風抗毒素、孕馬血清促性腺激素（“PMSG”）以及若干用於補充或支持PMSG治療的激素類藥物，這些產品將在完成上市批准的重新註冊後投放市場。公司還建立了針對不同市場分部的多樣化產品管線，包括豐富的人用抗蛇毒血清、馬狂犬病免疫球蛋白F(ab’)2及多種獸用抗感染藥物。

競爭格局及競爭格局：

全球人用抗血清產品的市場規模從2019年的320.9百萬美元增加至2024年的4.09億美元，複合年增長率爲4.9%，預計到2028年將繼續增加至8.21億美元，2033年達到20.95億美元，2024年至2028年及2028年至2033年的複合年增長率分別爲19.1%及20.6%。

中國人用抗血清產品的市場規模從2019年的4800萬美元增加至2024年的6410萬美元，複合年增長率爲5.9%，預計到2028年將繼續增加至1.32億美元，2033年達到2.91億美元，2024年至2028年及2028年至2033年的複合年增長率分別爲19.9%及17.0%。

人用TAT市場預計將比人用抗血清產品市場增長得更快，主要受破傷風預防與控制需求增加所驅動。破傷風被動免疫產品是預防破傷風的首選。特別是，人用TAT佔破傷風被動免疫產品使用量50%以上。

全球破傷風易發傷口病例從2019年的5.7億增長至2024年的6.14億，複合年增長率爲1.5%。該趨勢預計將繼續保持，於2028年達到6.462億，並於2033年達到6.867億，2024年至2028年及2028年至2033年的複合年增長率分別爲1.3%及1.2%。中國破傷風易發傷口病例從2019年的8,880萬增長至2024年的9,430萬，複合年增長率爲1.2%。預計於2028年將增長至9,540萬，並於2033年增長至9,680萬，2024年至2028年及2028年至2033年的複合年增長率分別爲0.3%及0.3%。