《專欄》“貶值交易”只是虛火？市場數據道出實情

路透佛羅里達州奧蘭多10月20日 - 黃金、加密貨幣和股市最近紛紛飆升至紀錄高位，引發市場熱議美國“貶值交易(debasement trade)”已全面啟動，但債券和外匯市場的情況卻呈現截然不同的景象。

不可否認，今年一些“硬”資產強勢上漲。黃金飆升50%，白銀和鉑金等其他貴金屬漲幅更是令人瞠目，這表明投資者正對某些風險感到不安。

許多人認為，這種不安源於對貶值的擔憂--擔心即將到來的通脹風暴會侵蝕美元的購買力和美國金融資產的價值。

摩根大通分析師今年稍早提出“貶值交易”這一概念，不過他們在去年10月就開始表達這一觀點，認為共和黨同時掌控白宮和參眾兩院，將推出擴張性財政政策，從而利好黃金和比特幣。

時至今日，貶值論支持者指出，美國政府借貸增加、公共債務預期上升，以及美聯儲在通脹率可能連續第六年高於2%通脹目標的情況下恢復降息，都是令人擔憂的信號。

但如果市場真的主要擔心貶值問題，美元和美債理應暴跌，美債收益率就會飆升，然而這一切並沒有發生。

圖：美國10年期公債收益率走勢

圖：美國TIPS損益平衡通脹率下降

圖：G10貨幣兌美元走勢

什麼貶值？

數據本身就足以說明問題。10年期美債名義收益率上周跌破4.00%，為4月以來最低。事實上，如果不包括“解放日”後關稅動盪最嚴重的4月4日和7日，周五所及3.93%更是逾一年低點。

指標10年期美債收益率今年下降了近60個基點。即使是對長期通脹預期脫離央行目標更為敏感的30年期美債收益率今年也下降了約20個基點，幾乎看不出投資者逃離的跡象。

通脹保值債券(TIPS)的情況也類似。10年期TIPS損益平衡通脹率上周降至2.275%，為6月以來最低。更重要的是，30年期TIPS損益平衡通脹率降至2.21%，為5月以來最低。

誠然，美元在2025年上半年創下了紀錄最差開局表現，但自4月以來卻一直非常穩定，上周美元指數幾乎正好收於六個月平均水平。此外，正如荷蘭合作銀行的Jane Foley所指出的那樣，過去一個月美元表現明顯優於G10其他貨幣。Foley稱：“貶值意味著資金從美元和美債轉向黃金等資產，但目前幾乎沒有證據支持這種資金流動趨勢。”

可以肯定的是，與美國總統特朗普重返白宮之前相比，投資者對美元的看法更加懷疑，這可能是因為全球都認為美國作為經濟夥伴的可靠性下降。據意大利裕信銀行(UniCredit)估計，流入美國的投資組合中有多達80%現在都進行了貨幣對沖，就反映了這一點。

所有這些都表明，投資者仍然希望搭上美國經濟和股市的順風車，但對美元的看法則較為謹慎。

圖：美元自4月以來基本持平

圖：現貨金走勢

亟待澄清

對法定貨幣貶值的擔憂並不新鮮，尤其是關於美元的擔憂。但自2007-2009年全球金融危機和2020-2021年疫情促使當時當局推出大規模貨幣和財政應對措施後，這種擔憂就變得越來越強烈。特朗普的非正統政策議程更是火上澆油。

但從市場的實際表現來看，我們真正看到的可能是多種因素交織的結果，包括央行資產配置多元化、私營部門投資組合再平衡，或者僅僅是動量驅動的買盤。

歸根結底，我們可能正迎來“貶值交易”的頂峰。與今年流行的其他術語一樣，“貶值交易”本質上是一種簡單的敘事，可以幫助投資者理解這個日益違背邏輯的世界。

儘管全球4萬億美元的加密貨幣市場和28萬億美元的黃金市場可能會發出美元貶值的警告，但28萬億美元的美國公債市場和日交易量近10萬億美元的外匯市場卻並未如此。如果你想對當今金融世界正在發生的事情找到一個簡單的答案，恐怕還得繼續觀察。(完)