【首席視野】趙偉：9月PMI——新動能接力舊動能

金吾財訊2025年10月8日 00:22

趙偉、屠強、耿佩璇（趙偉系申萬宏源證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事）

事件：9月30日，國家統計局公佈9月PMI指數，製造業PMI爲49.8%、前值49.4%；非製造業PMI爲50%、前值50.3%。

一、核心觀點：新動能景氣表現好於舊動能，反映經濟增長結構加快切換

製造業方面，9月PMI積極改善，結構上呈現生產指數修復好於新訂單的格局。9月製造業PMI較前月回升0.4pct至49.8%，剔除受天氣因素影響較大的供應商配貨指數後，本月實際PMI上行0.5pct至50%，整體表現符合季節性。從主要分項看，原材料購進價格（-0.1pct至53.2%）、出廠價格指數（-0.9pct至48.2%）保持韌性下，生產指數升至近6個月高點（51.9%），較前月上行1.1pct，明顯好於季節性（0.3pct）。生產走強帶動企業加快原材料採購，採購量指數回升1.2pct至51.6%。而新訂單指數回升幅度不及往年同期（0.6pct），較前月僅上行0.2pct至49.7%。

需求結構延續外需好於內需的態勢，表現爲新出口訂單回升幅度大於內需訂單。拆分需求結構看，9月，內需、新出口訂單指數均有回升，但新出口訂單指數（+0.6pct至47.8%）上行幅度明顯好於內需訂單（+0.1pct至50%）。今年以來，外需改善疊加中國在新興市場的份額提升，支撐出口持續超預期；高頻指標顯示，9月外貿貨運量同比上行1.8pct至7.8%，說明出口仍維持韌性。

觀察行業看，代表新動能行業的PMI改善幅度較大，一定程度對沖傳統領域的PMI低迷。9月，裝備製造業PMI有明顯回升、較前月上行1.1pct至51.6%，高技術製造業PMI也保持在擴張區間（51.9%），顯示出新動能領域在積極改善。代表新興產業的EPMI也有印證，9月EPMI邊際上行4.6pct至52.4%。供需加快修復下，兩個行業的價格指數也均在擴張區間。相對來看，高耗能行業PMI回落0.7pct至47.5%，仍處於50%以下的收縮區間，或反映地產投資與傳統基建仍偏弱的壓制；相應地，前期回升幅度較大的基礎原材料行業購進價格指數、出廠價格指數分別較上月下降2.2、4.5pct，9月PPI環比有再度轉弱的風險。

非製造業方面，建築業PMI持續低迷，服務業PMI受暑期效應消退的影響也有回落。9月，非製造業PMI降至臨界點。其中，建築業PMI僅較前月回升0.2個百分點，整體仍在歷史低位（49.3%）。服務業PMI較前月回落0.4pct至50.1%。從行業看，受暑期效應消退影響，與居民出行消費密切相關的餐飲、文化體育娛樂等行業商務活動指數落至臨界點以下；對比之下，郵政、電信廣播電視及衛星傳輸服務、貨幣金融服務等行業商務活動指數均位於60.0%以上高位景氣區間。

雖然傳統動能“量價”仍有下行壓力，但新動能對經濟的支撐明顯提速，後續持續關注增量政策可能帶來的“新變化”。9月，製造業PMI積極改善，企業生產經營預期上行至近6個月來最高點。但結構上新訂單修復弱於生產指數，傳統領域景氣度弱於新動能領域。價格層面，9月價格指數相對韌性下，基礎原材料行業購進價格指數、出廠價格指數分別較上月下降2.2、4.5pct，PPI環比有再度轉負的風險。往後看，9月建材、鋼鐵、輕工業等重點行業的新一輪穩增長政策相繼落地，有助於對沖傳統基建、地產下行風險；但政策效果仍需進一步跟蹤，尤其是內需的修復。

二、常規跟蹤：製造業景氣明顯改善，非製造PMI有所回落

製造業：製造業PMI有所回升，生產、新訂單指數均有改善。9月，製造業PMI較上月上行0.4個百分點至49.8%。主要分項中，生產、新訂單指數均有回升，分別上行1.1、0.2個百分點至51.9%、49.7%。市場需求改善，原材料庫存指數上行0.5個百分點至48.5%，從業人員指數上升0.6個百分點至48.5%。供應商配送指數貢獻爲負，環比+0.3個百分點至50.8%。