【聶人教技場】聶振邦：一文看懂你是否適合價值投資 投資者的最大敵人又是誰

金吾財訊 | 上回開始進入看賽思·卡拉曼 (Seth Klarman) 提出關於《安全邊際》的30個重要思想，第一個是“價值投資並不簡單”，前文除了寫到卡拉曼的觀點，也加入一些筆者進一步解說，例如提到大學的投資科 (investment course)，關於股票估值 (stock valuation) 的部分，帶出了股息貼現模型 (Dividend Discount Model)、盈利貼現模型 (Earning Discount Model)，以及應收賬款 (Account Receivable) 與現金流關係等，有興趣可重溫。今日則看第二和第三個思想，分別是“價值投資者的特性”和“投資者的最大敵人”。

論到“價值投資者的特性”，關鍵是“自律”，他們嚴格遵守投資原則，就是直至找到划算的投資機會再纔出手，這使價值投資者們看起來很像風險厭惡者。自律對於他們來說是必須的，他們面臨的最大挑戰就是如何保持這份自律。價值投資者意味着總是遠離人羣，挑戰常規，甚至頂着盛行的投資風向逆行，這條路不可謂不孤獨。在長期市場估值偏高的日子裏，價投者的表現有時和其他的投資者、或者整個市場比起來都會不盡如人意，甚至“可怕地落後”。但長期來看，價值投資非常成功，所以你們會發現很少有奉行此法一年或以上的價投者，會放棄這種投資理念。

再看“投資者的最大敵人”，就是對自己的預測能力過份自信。如果有投資者可以成功預測市場未來的走向，他們肯定永遠都不會去當價值投資者。誠然，當證券的價格穩步上升時，價投本身就是一個具缺陷的投資方法。這等證券會乏人問津，皆因其價格表現往往不及公衆喜歡追逐的股份的價格升幅。從來買股票就是希望股價上揚，並且買入時間越短而股價升幅越大，更是無數投資者期望選上的股份；反觀價值未被髮掘的股份，股價顯然缺乏“朝氣”，所以在升市時傾向是不受歡迎的類型。

不過當被高估的市場被正確估值時，價投者也不能佔便宜，因爲那時不論是否受歡迎的股份，或多或少都要捱沽，所以，當價投者的最佳時機是要股市已下行一段日子，那些原先只關注上行因素的投資者們正在吞盲目樂觀的苦果，那時任何導致下行的風險因素都會被看得很重，早前受歡迎的股份紛紛墜落，而價投者因爲用了一定的安全邊際來選股，於跌市時能夠保護他們免受市場下行的巨大損失。究其原因，每個板塊都存在合理市盈率範圍，價投者往往會上選具盈利基礎股份，並以偏向低價進場，多爲市盈率低於合理水平的類型。

至於受追捧的股份，於升市時股價被搶高，形成這等股份多爲市盈率高於合理水平，甚或是遠高的類型。跌市無異於估值修正的過程，市盈率高於或遠高於合理水平的股份，若要回到合理水平，自然股價見大幅回調。而本身市盈率低於合理水平的股份，理應不存在市盈率被修正的需要，加上本身不受歡迎，於是股價下行幅度有限，反倒經得起跌市考驗。回看卡拉曼的觀點，能夠預測市場未來的投資者應該全副投入，甚至借錢擴大資本搶先在升市前進場，再於跌市前離場。不幸的是，許多投資者雖然聲稱自己有這樣的能力，但實際上並沒有 (至少卡拉曼從來沒見過一個)。對於那些明白自己做不到預測市場的人，卡拉曼非常推薦價值投資，這在所有的投資環境裏都是一個安全又成功的策略。

【作者簡介】聶振邦 (聶Sir)
畢業於香港理工大學金融服務系，
超過17年從事金融業和投資教學經驗，
四本投資和理財書籍的作者。
香港證監會持牌人
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