【券商聚焦】國信證券解讀中國貨幣政策框架：從目標體系到工具演進​

金吾財訊 | 國信證券最新研報深入分析了中國中央銀行的貨幣政策操作邏輯，指出理解貨幣政策需從目標體系、工具選擇及傳導機制三方面入手，並強調當前貨幣派生機制已發生顯著變化。

一、貨幣政策框架的核心邏輯
中國貨幣政策框架包含目標體系、政策工具及傳導機制三大支柱。央行需根據經濟形勢動態調整目標優先級，但多重目標（如穩增長、防通脹、穩匯率等）可能相互衝突，導致政策抉擇兩難。因此，研判央行行爲的關鍵在於預判其政策目標的邊際變化。

二、貨幣派生機制的演變
在“中央銀行-商業銀行”二級銀行體系下，貨幣派生分爲基礎貨幣投放與商業銀行信用創造兩部分。但近年來，財政淨支出成爲貨幣派生的重要途徑，2024年貢獻了M2增量的約50%。此外，貨幣流通速度受金融創新、支付技術等因素影響，不再穩定，進一步增加了流動性管理的複雜性。

三、基礎貨幣投放方式的演進
央行調節廣義貨幣的核心工具包括法定存款準備金率與基礎貨幣總量調控。基礎貨幣投放方式歷經三個階段：
外匯佔款主導階段（2000年代初）：央行通過發行央票、提高存準率對沖外匯流入帶來的流動性；
廣義再貸款階段（2014年後）：轉向以再貸款爲主投放基礎貨幣，同步降準釋放流動性；
當前階段：探索“國債買賣+央行貸款”組合調控，未來需完善公開市場操作與政府債券管理機制。

四、數量型中介目標的淡化
隨着經濟轉型，貨幣政策調控逐步弱化對貨幣供應量（M2）的依賴，原因包括：
貨幣流通速度不穩定：內生性貨幣政策與技術變革導致貨幣需求波動，削弱數量目標的有效性；
經濟結構轉型：新興產業資本產出關係多變，直接融資佔比提升，數量工具傳導效率下降。
結論：中國貨幣政策正從“數量調控”向“價格調控”過渡，