《專欄》美國面臨壓力，可能需要效仿日本重新考慮發債結構

路透佛羅里達州奧蘭多5月28日 - 在負債累累的發達經濟體和日益謹慎的投資者之間的對峙中，日本先眨眼了，宣布將在長期債券需求大幅下降之際重新考慮其債務配置策略。美國可能很快也會效仿。

在七國集團（G7） 國家中，日本是債務期限第二長的國家，平均約為九年。數十年來的超低政策利率使日本政府能以極低的成本借入巨額資金。

但近幾周，30年期和40年期日本公債收益率飆升至紀錄高位，日本公債標售中對長期公債的興趣枯竭，這種壓力迫使官員考慮減少長期公債發行，偏向發行短期公債。

華盛頓也感受到了東京面臨的許多債務壓力。

本月早些時候，穆迪下調了美國的信用評級，美國不再擁有三A級信用評級，無黨派的國會預算辦公室（CBO）預計，在未來十年內，公眾持有的聯邦債務將從去年占GDP的97.8%上升到創紀錄的118.5%。CBO預測，淨利息支出將從占GDP的3.1%上升到4.1%。

最後，還有特朗普的減稅法案。根據 CBO 的預測，該法案將在未來十年內使聯邦債務增加 3.8 萬億美元。

所有這一切都令投資者感到不安，儘管在債券標售中外國需求仍然很高，但平均而言，債券標售中的需求是多年來最低的。美國財政部可能不得不借鑒日本最近的做法，縮短債券期限。

圖：美國債務的加權平均期限接近紀錄高位

圖：美國債券標售中的外國需求為數年來最低--財政部

圖：美國債務規模預計在幾年內達到紀錄高位--CBO

WAM

根據美國財政部的數據，美國的 "加權平均期限"（WAM）是所有 G7 國家中最短的，為 71.7 個月。但就其自身而言，這一數字卻很少比現在更高。雖然在 2023 年，WAM 曾短暫達到創紀錄的 75 個月，並在後疫情時期保持在高位，但除此之外，WAM 很少超過 70 個月。事實上，1980 年以來的平均值為 61.3 個月。

在過去的半個世紀中，美債WAM的變化主要受利率環境、經濟和金融危機以及投資者偏好的影響。雖然今天的市場、經濟和地緣政治趨勢是獨一無二的，但這並不表明投資者對長期限債券的需求增強了。

大流行病之前的幾十年，即所謂的大平穩(Great Moderation)時期，利率普遍下降，收益率曲線趨平，通脹疲軟。這個時代已經過去了，至少投資者和政策制定者對此的共識越來越強烈。

這在很大程度上反映了一種信念，即未來幾十年的通脹壓力將高於 "大平穩"時期--尤其是考慮到高關稅和保護主義的趨勢--這意味著利率可能會 "在更長的時間內保持較高水平"。

與此同時，美國明顯的孤立主義傾向和政治動盪的加劇很可能使全球投資者考慮減少對美元資產的風險敞口。這可能使財政部更難以可接受的利率借入長期債務。

圖：美國長期債券標售中的外國需求降至數年低點--財政部

圖：美國期限溢價為2024年以來最高

壓力點

當然，這些都是寬泛的假設，存在許多變動因素。經濟急劇放緩或衰退可能會使收益率曲線變平，並引發長期債券發行量的增加。

但目前收益率曲線正在陡峭化，美國的 "期限溢價"目前是十多年來最高的，而且還在不斷上升。"期限溢價"是指投資者預期從持有長期債券中獲得的額外回報，而不是同期持有一系列短期證券並進行展期。

這就引發了兩個問題。首先，財政部可能更願意借入長期貸款，但如果收益率高得令人望而卻步，財政部就不會借入長期貸款。

其次，即使美國可以在曲線陡峭化時以更便宜的價格借入短期貸款，這也增加了 "展期風險"，意味著政府更容易受到利率突然變動的影響。

短期債券占未償還債務總額的 22%，已經超過了財政部借款咨詢委員會建議的 15-20% 的比例，但很難看到這一比例會很快大幅下降。摩根士丹利（Morgan Stanley）的分析師本月早些時候概述了一項“思維實驗”：到2027年，隨著中長期債券的需求下降，短期債券所占份額可能接近30%。

最終，美債供應將在很大程度上取決於投資者的需求。如果一級交易商表示偏好短期債券，WAM可能會下降。日本不會是唯一一個重新考慮其繁重借貸計劃的發達經濟體。(完)