《王陶沙專欄》中國股市反彈，或變身美國例外論的對沖工具

路透3月18日 - 美國股市在2025年初面臨著嚴重阻力，而中國股市卻出現反彈，這讓全球投資者(他們自2021年以來一直結構性低配中國股票)匆忙做出調整。這種分化表現凸顯出一個關鍵問題：中國股市能否有效對沖正在弱化的美國例外論？

近年來，美國股市一路高歌猛進，而中國股市則身陷熊市泥潭，引發了關於後者"可投資性"的爭論。不過一切在2025年初發生了逆轉。

截至3月14日，美國指標標普500指數今年已下跌超過4.0%，而有許多中國大公司掛牌的香港恆生指數以19.6%的年內迄今漲幅，雄踞全球股市表現榜首。

從歷史上看，中國股市與美國市場的相關性較低，僅為0.49，而與歐洲市場的相關性為0.76。因此，今年中美股市的走勢差異並不稀奇。但當前的勢頭十分獨特，因為它是由技術和宏觀經濟趨勢的巨大轉變所驅動的。

圖：美國股市與其他主要股市的相關性

**美國科技主導地位削弱**

長期以來，科技行業一直是美國企業獲利增長的基石，近來人工智能(AI)又成為了皇冠上的明珠。然而，中國正在AI技術競賽中迎頭趕上。

DeepSeek發布高性價比R1模型後，納斯達克市場大跌，市值蒸發超過萬億美元，這很可能成為一個分水嶺。

威脅不只是來自中國更高性價比替代品的競爭，也來自開源AI框架的崛起，它對OpenAI等美國主導企業的專有模型構成了直接挑戰。這種AI模型和尖端技術的商品化，侵蝕了美國科技巨頭天價估值所倚仗的"護城河"，並引發了人們對矽谷"支出優先"的AI投資方式的質疑。

通常被視為快速追隨者的中國科技行業，現在已準備好在創新方面超越美國。目前，中國頂級AI應用程序的日活躍用戶總數已達到1億，雖然仍落後于ChatGPT的1.5億，但差距正在迅速縮小。

如果以歷史為鑒，AI發展的下一階段將側重於商業應用，而這正是中國企業的強項。他們在移動支付(如支付寶)和微信等超級應用(集信息、支付、電子商務和社交媒體功能于一體)方面領先世界，沒有理由懷疑中國科技公司在AI時代複製這種成功的能力。

**不同的宏觀發展軌跡**

儘管美國經濟依然保持韌性，失業率仍處於4.1%的低水平，但存在諸多隱憂。

貿易緊張局勢在你來我往的關稅聲明中不斷升級，政府效率部(DOGE)的政令捉摸不定帶來政策衝擊，這些都損害了投資者信心。此外美國財政赤字相當於國內生產總值(GDP)的7%，債務與GDP之比高達122%，也令人擔憂不已。

反觀中國經濟，在經歷過多年的停滯後，已經出現了初步反彈的跡象。儘管通縮壓力依然存在，但政府正在加大刺激措施力度。

今年，中國政府計劃將財政赤字擴大1個百分點，達到GDP的4%，這將為經濟注入超過1萬億元人民幣（合1,400億美元）的資金，從而刺激國內消費，而房地產市場似乎也將趨於穩定。與此同時，中國國家主席習近平最近與科技業領袖的高規格會談，表達了對企業友善的明確承諾，這有助於喚醒企業的"動物本能"。

**美元走軟**

美元的儲備貨幣地位歷來使美國決策者能夠在不引發本幣嚴重貶值的情況下維持巨額赤字。而美國經濟的強勁增長推動資產升值，強化了美元的強勢。

然而，美元指數今年下跌了4.4%，使人們對美元的避險貨幣地位產生質疑。美元走軟提高了非美國資產、特別是新興市場資產的收益。人民幣兌美元今年以來僅小幅上漲1.3%，因此可能還有進一步上漲的空間。

最重要的是，與許多其他國家的股市相比，中國股市受外匯波動的影響較小，MSCI中國成分股企業超過80%的收入來自國內。

鑒於當今地緣政治和技術領域正在發生的巨大變化，中國股票可能是對沖正在弱化的美國例外論的結構性工具，其意義超越了周期性反彈。

但這並不是一場零和遊戲。相反，它反映出一個多極世界，在這個世界中，美國例外論不再是天經地義的。最終的對沖可能並不在於與美國對賭，而在於認識到美國的卓越地位只是相對而非絕對的。(完)