《MCGEEVER專欄》美債期貨未平倉合約驟降，未來市場流動性值得關注

路透佛羅里達州奧蘭多3月11日 - 美國公債期貨市場的未平倉合約水平很少引起太多關注，但這次可能是其中的一次，因為特朗普總統的關稅政策有可能給美國經濟踩下剎車，甚至可能使經濟陷入倒退。

美國商品期貨交易委員會(CFTC)的數據顯示，作為衡量投資者對美債期貨風險敞口的最廣泛指標，未平倉合約正以歷史性速度下滑。在某些情況下，例如兩年期合約，降幅創有紀錄以來最大。

在截至3月4日的一周，兩年期期貨未平倉合約減少了創紀錄的396,525口或近800億美元。這約占投資者總敞口的10%，意味著總體未平倉合約較11月美國總統大選前後的峰值下降了17%。

而10年期期貨未平倉合約減少503,744口或500億美元，是有紀錄以來第三大單周降幅，同樣約占總風險敞口的10%。

兩年期、五年期和10年期合約的未平倉合約當周價值減少1,790億美元，降至1.858萬億美元，為去年6月以來最低。更重要的是，這標誌著單周大幅下降了9%。

這為什麼重要？美聯儲內部人員Andrew Meldrum和Oleg Sokolinskiy上個月發表的一篇論文指出，現貨市場深度"大大影響了美國公債市場所有天期的流動性脆弱性"。換句話說，未平倉合約下降可能意味著全球最重要的市場之一變得更容易受干擾。

圖：美國兩年期公債期貨未平倉合約--周變動

**需要關注的問題**

其中一些是有季節性的，基金會將頭寸轉入新的指標合約。有些則與所謂基差交易有關，即對沖基金利用現貨債與期貨之間的微小價差進行套利。

到目前為止，情況還算正常，隨著各路投資者--尤其是主要站在"買方"的資產管理公司和"賣方"的對沖基金--重建他們的風險敞口，未平倉合約在未來幾周應該會再次回升。

但這些劇烈變動發生之際，所有市場波動性和不確定性都在加劇。華爾街和美國大型科技公司首當其衝，過去三周美股市值蒸發了約5萬億美元。但各地的波動性都在上升。

美國公債收益率過去一個月跌約60個基點，美債波動率指數(MOVE)隱含波動率當周升至四個月來最高。

誠然，儘管價格大幅波動，但並未出現市場功能失調的跡象；不過絕不能因此掉以輕心。

"不確定性可能會讓一些投資者望而卻步。"道明證券美國利率策略主管Gennadiy Goldberg表示。＂如果未平倉合約沒有回升，可能顯示風險管理者在降低槓桿水平。目前這是一個需要密切關注、而不是令人擔憂的問題。"

圖：CFTC美債期貨整體未平倉合約

**創紀錄的下降**

近幾個月的下降很大程度上是由於槓桿基金削減"空倉"的力度遠遠大於資產管理公司削減相應"多倉"的力度，這表明投機客正在降低槓桿。

目前，槓桿基金在兩年期、五年期和10年期合約的空頭倉位總價值為9,700億美元，較去年11月創下的1.186萬億美元最高紀錄下降了近五分之一。

這可能並非壞事，監管機構或許樂見這樣的發展，因為他們曾警告說，基金無序平倉基差交易可能帶來重大的金融穩定風險。這種情況並未發生。

但在波動性上升的時候，進一步削減未平倉合約可能給流動性、價格和投資者的交易能力帶來更大壓力。

正如美聯儲的Meldrum和Sokolinskiy所指出的，"市場深度低時，未來出現低流動性狀態的可能性會增加。"

在此微妙時刻，任何影響這個全球最重要市場流動性的因素都值得關注。

圖：美國10年期公債收益率

(完)